المؤسسات تراجع دورة الخمسين سنة: لا تزال الجولة الثالثة من سوق الثور للذهب في منتصفها فقط!

قال دوغ موغليا، استراتيجي الاقتصاد الكلي والأسواق في شركة روكفلر لإدارة الاستثمارات العالمية، إنه على الرغم من التقلبات المرحلية الأخيرة في قطاع المعادن الثمينة، إلا أن منطق السوق الصاعدة طويلة الأمد للذهب لم يتزعزع، ولا يزال هو حجر الزاوية المركزي في دورة السلع الأساسية الفائقة الحالية.

تشير أبحاث موغليا إلى أنه بعد سنوات من الإهمال المالي، عادت السلع الأساسية لتكون من المكونات الرئيسية في المحافظ الاستثمارية. أدى التحول نحو الكهرباء، وبناء بنية تحتية لـAI، وعودة سلاسل التوريد الصناعية، والمطالبات بالأمن الطاقي العالمي، ونقص الاستثمارات الرأسمالية طويلة الأمد في القطاع، مجتمعةً، إلى تأسيس أساس هيكلي لسوق صاعدة للسلع الأساسية. في عملية تعافي الأسواق بشكل عام، كان أداء قطاع المعادن الثمينة هو الأقوى، متصدراً جميع مجالات السلع.

تشير الإحصاءات إلى أن الذهب ارتفع بنسبة تراكمية مقدارها 92% منذ عام 2025، بينما ارتفعت الفضة بأكثر من 152%، محققة بذلك تضاعفاً في السوق.

أفاد التقرير أنه بعد تعرض احتياطيات روسيا من النقد الأجنبي للعقوبات في عام 2022، تسارعت بشكل كبير وتيرة شراء الذهب من قبل البنوك المركزية العالمية، مما وفر دعماً طويل الأجل لأسعار الذهب. وكان عام 2025 نقطة تحول رئيسية لسوق المعادن الثمينة هذه الدورة، حيث أدى ضعف الدولار وتدفق رؤوس الأموال المضاربة إلى تعزيز ارتفاع أسعار الفضة والبلاتين وغيرها من المعادن ذات المرونة العالية، مما وسّع انتعاش سوق المعادن الثمينة على نطاق واسع.

بداية الجولة الثالثة من السوق الصاعدة للذهب، وإعادة هيكلة جذرية لمنطق الاحتياطي

في تحليله، قارن موغليا الدورات الكبرى للذهب خلال نصف قرن مضى، وأشار إلى أن السوق الحالية تمر بـالجولة الثالثة من السوق الصاعدة الهيكلية طويلة الأمد. حيث نشأت الجولتان السابقتان خلال تفكك نظام بريتون وودز في سبعينات القرن الماضي، ومطلع الألفية بعد انفجار فقاعة الإنترنت. أما هذه الدورة الصاعدة فقد بدأت رسمياً عام 2022، وتضاهي من حيث المستوى الدورات التاريخية الكبرى السابقتين.

وترى الأبحاث أن الشرارة الأساسية للسوق الصاعدة الطويلة الحالية للذهب لا تتعلق فقط بالصراعات الجيوسياسية، بل ترجع أيضاً إلى التغيرات التي أحدثتها عقوبات الاحتياطي النقدي الأجنبي في النظام النقدي العالمي. لقد أدركت البنوك المركزية أن الأصول الاحتياطية المخزنة في النظامين الدولاري أو اليورو تواجه مخاطر سياسية وقانونية كبرى، ولا يمكن ضمان أمان الأصول السيادية.

وبالتالي، حدث تغيير جذري في المنطق الاستثماري للسوق، وأصبح الذهب، الذي لا يوجد له جهة إصدار أو مخاطرة طرف مقابل، هو أكبر المستفيدين من إعادة توازن الاحتياطيات العالمية.

تشير البيانات إلى أن شراء الذهب السنوي من قبل البنوك المركزية العالمية تجاوز حاجز الألف طن لثلاث سنوات متتالية من 2022 إلى 2024، وهو ما يمثل 20% إلى 25% من الإنتاج السنوي العالمي للذهب المستخرج من المناجم. الاستمرار في شراء الذهب رسميًا قلل من حساسية سعر الذهب للعوامل التقليدية مثل الدولار، أسعار الفائدة الحقيقية، أو التوقعات الاقتصادية، مما جعل اتجاه الذهب أكثر استقلالية من أي وقت مضى.

اكتمال تحويل سيولة السوق، قوة الزخم تزداد ولكن مع تقلبات أكبر

أظهرت نتائج البحث أنه في عام 2025، شهد السوق الصاعد للذهب تطوراً حاسماً في هيكل التمويل، حيث تولت رؤوس الأموال المالية الغربية طلب الشراء الرسمي من البنوك المركزية وأصبحت القوة الدافعة الجديدة لارتفاع الأسعار.

تراجعت مشتريات الذهب السنوية من البنوك المركزية العالمية إلى 863 طنًا في 2025، منهية ثلاثة أعوام من وتيرة مشتريات ألفية سنوياً. لكن في الوقت نفسه، ارتفعت حيازات صناديق ETF للذهب بحوالي 20%، متجاوزة حاجز 3000 طن، لتسد بفعالية الفجوة في الطلب الرسمي، وتدعم استمرار الأسعار عند مستويات مرتفعة.

حذّر موغليا من أن التغير في هيكل الأموال أعاد تشكيل سلوك السوق. فعمليات شراء البنوك المركزية للذهب تعد استثماراً غير حساس للأسعار وتوفر استقراراً للأسعار، أما دخول الأفراد، وصناديق ETF، والأموال المضاربة يزيد من تقلبات السوق بشكل ملحوظ.

وأشار إلى أن التصحيح الحاد لأسعار المعادن الثمينة في نهاية يناير 2026 (بتوقيت UTC+8) كان نتيجة تراكم مفرط للرافعة المضاربية في الفترة السابقة، مؤدياً إلى انعكاس مرحلي. مرونة السوق بشكل عام أصبحت أقوى، لكن التقلبات العنيفة صعوداً وهبوطاً ستصبح السمة السائدة قصيرة الأمد.

تداخل المخاطر الاقتصادية الكبرى، ومنطق دعم السوق الصاعدة للذهب يتعزز

يرى موغليا أن عدة عوامل اقتصادية كبرى تدعم الذهب وتضر بالدولار ما زالت تتصاعد. فقدرة الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي على التصرف باستقلالية أصبحت موضع تحديات سياسية، وتراجعت ثقة السوق بالنظام المالي الأمريكي وبالثقة في الدولار، ما رفع من قيمة الذهب كأصل نقدي.

في الوقت نفسه، فإن المخاطر المالية الأمريكية تتراكم ولا يمكن إصلاحها على المدى القصير، مع تكرار النزاع الجيوسياسي في الشرق الأوسط، ما يدفع الطلب على الملاذات الآمنة في السوق ويعزز أسعار الذهب.

وبمقارنة الدورات التاريخية، لا تزال السوق الصاعدة الحالية للذهب في منتصف الدورة. كل من الدورتين الطويلتين السابقتين في السبعينيات وبداية القرن الحالي استمرتا قرابة العقد من الزمن؛ بينما استمر هذا السوق لأربع سنوات فقط حتى الآن، بنسبة ارتفاع تراكمية 200% تقريباً.

ترى الأبحاث أن النمط السائد حالياً بتقليل الاحتياطات من السندات الأمريكية وزيادة حصة الذهب لم يتغير، ولم تظهر بعد الظروف الحاسمة لانتهاء السوق الصاعدة. وتتوقع روكفلر أن يتجاوز سعر الذهب 5500 دولار للأونصة بحلول 2027، ويصل إلى 8000 دولار قبل 2030، مع وجود احتمال وصوله إلى 10000 دولار للأونصة في حالات تقلب استثنائية.

تراجع العائد الأعلى للفضة، وتحول السوق نحو تقلب تكتيكي بدلاً من اتجاه صاعد

أشار التقرير إلى أنه على الرغم من استفادة الفضة بالتوازي مع السوق الصاعدة للمعادن الثمينة، إلا أن ارتفاعها الكبير عام 2025 وتصحيحها في مطلع 2026 (بتوقيت UTC+8) أدى إلى تراجع واضح في جاذبيتها كخيار توزيع استثماري، مع تغير سلوك السوق الخاص بها.

تعرف السوق الفضة بأنها "ذهب عالي بيتا"، أي ذات تقلب سعري أكبر وسيولة منخفضة نسبياً، كما أن أكثر من نصف الطلب عليها يأتي من قطاعات صناعية مثل الطاقة الشمسية، سيارات الطاقة الجديدة، أشباه الموصلات، وشبكات الكهرباء. منذ عام 2021، أدى توسع قطاعات الطاقة الجديدة والتقنية إلى حالة نقص هيكلي دائم في الفضة السوقية. ولأن أكثر من 70% من الفضة تأتي كمعدن ناتج ثانوي مع معادن أخرى، فإن مرونة العرض شبه معدومة، ولا يؤدي ارتفاع الأسعار إلى استجابة سريعة في الإنتاج، ما أبقى الأساسيات طويلة الأمد ضيقة.

إلا أن موغليا يرى أن العرض والطلب الصناعيين ليسا العامل الأساسي لتسعير الفضة، بل يتحكم مسارها إلى حد أكبر الذهب، وتتأثر بمشاعر السوق، أسعار الصرف، السياسات، وتدفقات الاستثمار.

وأوضح أنه في مايو 2025، بلغ معدل الذهب إلى الفضة 100 (بتوقيت UTC+8)، وهو أعلى مستوى منذ خمسين سنة، ما يمثل حالة تقييم متدنٍ شديد للفضة. بعد التصحيح في السوق الأخيرة، عاد المعدل الذهبي الفضي إلى النطاق المركزي طويل الأمد بين 50 و60، ما يعني أن الاتجاه الصاعد الأعلى للفضة مقارنة بالذهب قد تم استهلاكه، ولم يعد للفضة سوى قيمة تداولية تكتيكية قصيرة المدى، بينما ضعفت جاذبيتها لاتجاه صاعد طويل الأمد.

تقييم أسهم التعدين متدنٍ جداً، وهي محور التوزيع الأساسي في النصف الثاني للسوق الصاعدة

أبرز موغليا أن أسهم تعدين الذهب والفضة هي الخيار الأكثر جاذبية من حيث التكلفة والفائدة في النصف الثاني من السوق الصاعدة الحالية للمعادن الثمينة، وهناك مجال مرئي واضح لإعادة تقييم القطاع حالياً.

تشير البيانات إلى أنه خلال ارتفاع أسعار الذهب الفوري والفضة في هذه الدورة، كان أداء أسهم شركات التعدين متأخراً باستمرار، حيث بقيت نسبة أسعارها إلى المعادن الفورية حوالي 0.7، وهو مستوى يعادل مستويات عام 2020، وأقل بكثير من نطاق التقييم في دورة السوق الصاعدة للذهب في العقد الأول من القرن الحالي.

وبالمقارنة مع الذهب الفعلي والذي يمنح عوائد سلبية، يتمتع قطاع التعدين بميزات خاصة. حيث استقرت تكاليف الإنتاج، وحققت الشركات تدفقات نقدية قوية، مسجلة هامش صافي تدفقات نقدية حرة يقارب 30% في عام 2025 (بتوقيت UTC+8)، ومن المتوقع أن تبلغ القيمة السنوية للتدفقات النقدية الحرة 20 مليار دولار. كما تواصل الشركات توزيع الأرباح وإعادة شراء الأسهم لمصلحة المساهمين، موفرة عوائد إيجابية مستمرة إلى جانب الاستفادة من ارتفاع الذهب مع حماية أفضل من التراجعات ومزايا العوائد طويلة الأمد.

ويعترف التقرير بأن شركات التعدين تواجه مخاطر تشغيلية ومخاطر تقلب أسواق الأسهم، إلا أن يقين استمرار صعود أسعار الذهب يجعل كل تصحيح في أسهم القطاع فرصة لاستثمار جديد، مما قد يؤدي إلى تفوق مستمر على أداء المعدن الفعلي مستقبلاً.

استراتيجية توزيع متعددة للسلع، والذهب يبقى حجر الأساس في المحافظ الاستثمارية

يظل الذهب الأصل الأساسي في محفظة استثمارات روكفلر، بالإضافة إلى النفط، والمعادن الأخرى، وأسهم شركات التعدين. وصرح موغليا: "لا يزال الذهب قوة دائمة ومستقرة ضمن محفظة الاستثمارات."

وأوضح موغليا: "نحن نميل إلى استراتيجية توزيع متنوعة للسلع، مع التركيز على المجالات التي نشعر تجاهها باليقين الأكبر، والتي تشمل معادن الصناعة، البلاتين، وكذلك أسهم شركات تعدين الذهب والفضة. كما أن الاستثمارات التكتيكية في النفط تمنح المحفظة حماية مستمرة ضد التقلبات الجيوسياسية، وبالنظر إلى توجه السوق نحو المراهنة على الهبوط، فإن المخاطر النزولية حالياً محدودة."