في الوقت الذي يبدأ فيه إنتاج Rubin بكميات كبيرة، شددت شركة Nvidia (NVDA.US) نموذج تقاسم الأرباح بنسبة 50% وتعتمد سياسة "إزالة الدورات المتكررة" لتهدئة قلق السوق

أفادت مصادر مطلعة لوسائل إعلام يوم الخميس، بحسب ما أوردته صحيفة "智通财经APP"، أن عملاق رقائق الذكاء الاصطناعي "Nvidia (NVDA.US)" الذي أعلن مؤخرًا عن تقرير أداء مذهل، قد أوقف بعض الصفقات في خطة التمويل الجديدة الخاصة به؛ حيث كانت الخطة تهدف في الأصل إلى تقديم دعم ائتماني لشركات الحوسبة السحابية التي تركز على خدمات بنية الذكاء الاصطناعي التحتية، وذلك مقابل تقاسم الإيرادات. وذكرت المصادر أن الشركة المصنعة للرقاقات قامت بتقليص هذه الخطة مؤقتًا الأسبوع الماضي، مع الإشارة إلى أنه من الممكن أن تقوم Nvidia بإعادة تصميم هذه الخطة في المستقبل أو دمجها مع خطة أخرى.

الصفقات التي أوقفتها Nvidia تقتصر فقط على جزء من نموذج تقاسم الإيرادات في "خطة شراكة الذكاء الاصطناعي في الحوسبة (AI Compute Partnership)"، وليست نهاية للخطة كلها، كما لا تعني أن الطلب على مجموعات الحوسبة الخاصة بالذكاء الاصطناعي من Nvidia مثل Vera Rubin قد ضعف. وأكدت Nvidia بوضوح أن نموذج الأعمال الموسع لإتاحة الحوسبة لا يزال موجودًا، وسيتم تعديله باستمرار نتيجة الطلب القوي. ما جمدته فعلاً الشركة هو أكثر الصفقات إثارة للجدل، وهي الصفقات التي تبيع فيها Nvidia مجموعات GPU للحوسبة، وتضمن أيضاً استئجار الحوسبة غير المباعة، وتساعد العملاء في التمويل، وتقتصر على عملاء محددين للاستئجار، وتأخذ أكثر من 50% من الإيرادات التي تزيد عن حد معين.

ارتفعت إيرادات Nvidia للربع الثاني من السنة المالية 2027 بنسبة 106% على أساس سنوي لتصل إلى 96.2 مليار دولار، بينما ارتفعت إيرادات قطاع مراكز البيانات بنسبة 117% إلى 89 مليار دولار، وتوقعت الشركة نمو الإيرادات بنحو 70% في السنة المالية المقبلة؛ في الوقت نفسه، وقعت شركتا Anthropic و Nscale اتفاقية شراء قوة حوسبة بقيمة 45 مليار دولار لمدة ست سنوات، مع خطة لنشر أحدث منصة Vera Rubin. تعكس هذه البيانات أن الطلب العالمي على بنية الذكاء الاصطناعي التحتية ومجموعات الحوسبة من الجيل القادم ما زال قويًا للغاية؛ وبالتالي، فإن قرار Nvidia بتجميد بعض الصفقات ليس علامة على تراجع الطلب، بل هو إجراء للحد من مخاطر دعم الائتمان، وإعادة تأجير الحوسبة، ونموذج تقاسم الإيرادات، ودفع أكبر الصفقات المثيرة للجدل تجاه تقليل دورة التمويل المغلقة.

تشديد حدود التمويل! Nvidia توقف جزءًا من تقاسم الإيرادات، واعتماد 500 مليار دولار من التوسع الائتماني يخضع لإعادة تقييم رقابي

بشكل أدق، تقوم Nvidia بوضع حواجز حماية ضد الجدل بشأن "التمويل الدائري"، ومراجعات مكافحة الاحتكار، والسيطرة المفرطة على عمليات العملاء: من جهة، تساعد الخطة شركات الحوسبة السحابية الصغيرة والمتوسطة على شراء رقائق Nvidia، ولكن من جهة أخرى قد تجعل الموردين يقومون أيضًا بأدوار داعمة للتمويل، وضامنين للاستئجار، وشركاء في تقاسم الإيرادات. وفي الوقت الذي يستعد فيه قادة التكنولوجيا مثل Jensen Huang، وSam Altman، وElon Musk للظهور في قمة مجموعة العشرين، يوضح هذا التعديل أن دورة بناء البنية التحتية للذكاء الاصطناعي تنتقل من التركيز فقط على رأس المال إلى دمج جودة التمويل، وحواجز الرقابة، واحتياجات المستخدمين النهائية الفعلية.

بإيقافها الصفقات التي تجمع بين "بيع GPU + دعم ائتماني + ضمان استئجار الحوسبة غير المباعة + تقاسم 50% من الإيرادات السحابية الزائدة" معًا، تسعى Nvidia بنشاط لتقليل الدورة المغلقة للتمويل الذاتي لعملائها لشراء شرائحها، ومن ثم ضمان دخل العملاء، مما يعني أن الطلبات ستخضع بشكل أكبر لتقييمات طلبات الطرف النهائي الفعلية وتدفقات النقد الحقيقية، مع تجنب مخاطر الاحتكار أو السيطرة المفرطة على عمليات العملاء أو تدهور التصنيف الائتماني بسبب "تمويل الذكاء الاصطناعي الدائري".

وقال متحدث باسم Nvidia لوسائل الإعلام ردًا على التقرير الأخير: "إن هذا النموذج التجاري الجديد لفتح قنوات استخدام الحوسبة للنظام البيئي السريع النمو للذكاء الاصطناعي... لا يزال قائمًا، ويواصل التطور بفضل قوة الطلب على الذكاء الاصطناعي."

ووفقًا لتقارير وسائل الإعلام، جاء هذا الإجراء من Nvidia بعد أقل من شهرين من إعلانها عن هذه الخطة. وتهدف الخطة إلى تلبية الطلب القوي من شركات الحوسبة السحابية الصغيرة على التمويل، وموارد الحوسبة الخاصة بالذكاء الاصطناعي.

كانت الخطة الأصلية لشركة Nvidia تنص على أنه إذا لم يتمكن عملاء الحوسبة السحابية من تأجير كل السعة الحوسبية الخاصة بهم، تقوم الشركة باستئجار هذه السعة من العملاء، لتكون بذلك مشتريًا مضمونًا وتمنح شركات الذكاء الاصطناعي الناشئة سهولة أكبر في الحصول على التمويل اللازم لشراء مجموعات GPU من Nvidia.

في هذا النموذج، تحقق Nvidia أولاً إيرادات من بيع الأجهزة نفسها، ومن ثم تحصل على نسبة من إيرادات الحوسبة السحابية التي يحصل عليها العملاء باستخدام حوسبتها.

وأشارت Nvidia خلال مكالمة نتائج الأعمال هذا الأسبوع إلى أن هذا النموذج التشغيلي الصحي من المتوقع أن يحقق إيرادات بمليارات الدولارات على المدى المتوسط والطويل.

ومع ذلك، ومع إعادة ضخ Nvidia الأموال بشكل متكرر في النظام البيئي للذكاء الاصطناعي خلال الأشهر الأخيرة، أصبح المستثمرون أكثر حذرًا، مما أثار مخاوف جادة في السوق بشأن تورط الشركة فيما يسمى "تمويل الذكاء الاصطناعي الدائري" ورفع الطلب بشكل مصطنع لصالحها، ولهذا أصبحت مخاوف "انفجار فقاعة ائتمان الذكاء الاصطناعي" مؤخرًا موضوعًا ساخنًا في السوق، وأدى إلى موجة بيع قصيرة الأجل في أسعار أسهم Nvidia وقادة سلسلة صناعة الذكاء الاصطناعي وأوراقهم المالية الائتمانية.

هذا الشهر، ساعدت Nvidia عملاءها بالحصول على 500 مليار دولار من التمويل من المؤسسات المالية الأمريكية الكبرى، ووافقت على تقديم ضمانات تصل إلى 105 مليار دولار لدعم OpenAI في استئجار مركز بيانات كبير.

ونقلت وسائل الإعلام عن مصادر مطلعة قولها إن بعض موظفي Nvidia المخضرمين أعربوا عن مخاوفهم للعملاء الحاليين والمحتملين بأن الخطة قد تجلب تدقيقًا لمكافحة الاحتكار؛ كما أن لدى عملاء الحوسبة السحابية أيضًا تخوفات بشأن مدى قدرة Nvidia على التحكم في عملياتهم، خاصة العمالقة في القطاع.

وأفاد التقرير أنه في الأسابيع الأولى من بدء الخطة، أثار مستوى السيطرة الذي حاولت Nvidia فرضه غضب بعض الشركاء الكبار المحتملين.

وأضاف التقرير أن Nvidia أخبرت بعض مزودي الخدمات السحابية بأنهم لا يمكنهم تأجير GPU الذكاء الاصطناعي إلا للعملاء الذين توافق عليهم الشركة؛ كما أبلغت الشركة أنها تفضل توزيع موارد الحوسبة من خلال العديد من الشركات الصغيرة أو شركات الذكاء الاصطناعي الناشئة، بدلاً من تجميعها في شركة سحابية عملاقة واحدة.

وذكرت مصادر مطلعة أنه، بحسب بعض اتفاقيات الصفقة المقترحة، إذا تجاوزت بيانات إيرادات الخدمة السحابية باستخدام GPU الذكاء الاصطناعي من Nvidia حدًا معينًا في الاتفاقية، فإن الشركة ستحصل على 50% من الإيرادات الزائدة، وقد أثارت هذه الاتفاقيات الأولية تشكك بعض شركات الحوسبة السحابية الكبرى.

سوق صاعد هائل للذكاء الاصطناعي لم ينطفئ، عجلة التمويل تبدأ بالتقلص! سلسلة Nvidia AI GPU تدخل عصر "إزالة الدورية الدائرية"

تبدو الخطوة الأخيرة من Nvidia بمثابة "فرملة استباقية" لمخاطر الرقابة والائتمان: فهي تقلل من الإيرادات المحتملة على المدى القصير، لكنها تساعد في تهدئة جدل التمويل الدائري، ودراسات مكافحة الاحتكار، ونزاعات السيطرة التشغيلية، وتعزز إمكانية التحقق من الدخل المستقبلي، مما قد يكون من حيث الحوكمة أقرب إلى التحييد أو الميل الطفيف نحو التحسين لآفاق الشركة القوية.

أما على صعيد الطلب، فلم يظهر أي تحول متزامن، بل يظل في حالة توسع أسي. إذ سجلت Nvidia في الربع الثاني من السنة المالية 2027 إيرادات بلغت 96.221 مليار دولار بارتفاع 106% على أساس سنوي، وبلغت إيرادات مراكز البيانات 89 مليار دولار بارتفاع 117%، وتوجيهات الإيرادات للربع الثالث تبلغ 108 مليار دولار مع هامش تقلب 2%، ويشهد الطلب على Vera Rubin قوة هائلة ويجري الإنتاج بكميات واسعة؛ وتتوقع الإدارة نمو الإيرادات بنسبة 70% تقريبا في السنة المالية 2028، مع التأكيد أن هذا الرقم مقيد بقدرات تصنيع الرقائق المتقدمة في شركة TSMC وبذاكرة الوصول العشوائي/ التخزين.

وقام المحلل المخضرم Simon Leopold من مؤسسة Raymond James الاستثمارية الشهيرة في وول ستريت برفع السعر المستهدف لسهم Nvidia يوم الخميس من 352 دولار إلى 550 دولار. ويشير تحليل Leopold إلى أن هذا السعر يمنح Nvidia إمكانية ارتفاع بنسبة 130% تقريبًا عن مستواها الحالي. وبحسب ذلك، سيصل رأسمال الشركة السوقي إلى 13 تريليون دولار، علمًا بأن قيمتها السوقية حاليًا تقارب 5.2 تريليون دولار.

وفي الوقت ذاته، أبرمت شركتا Anthropic وNscale اتفاقية شراء قوة حوسبة بقيمة 45 مليار دولار لمدة ست سنوات، تؤمن قدرة كهربائية تبلغ حوالي 460 ميغاواط وتخطط لنشر منصة Nvidia Vera Rubin. وتشير هذه الإشارات إلى أن سباق البنية التحتية العالمية للذكاء الاصطناعي ينتقل من طلبات الرقائق إلى عنق الزجاجة في مراكز البيانات الأساسية، وموارد الكهرباء، وعقود الحوسبة طويلة الأمد، وما تزال كثافة الاستثمار الرأسمالي في تسارع.

يصف السوق وصف Nvidia مؤخرًا بأنها "البنك المركزي للذكاء الاصطناعي" أو "الأصول والخصوم كخدمة (Balance-Sheet-as-a-Service)" على نحو دقيق، إذ تلتقط هذه التسميات توجه الشركة نحو التوسع من مورد للرقائق إلى وسيط تمويل إيكولوجي، إلا أن اعتبار التزامات وضمانات Nvidia البالغة 530.5 مليار دولار خارج الميزانية كديون قائمة بالفعل هو أمر غير دقيق.

وتُظهر وثائق Nvidia الرسمية أن الرقم يتكون من 366 مليار دولار كتعهدات مستقبلية، و56 مليار دولار من التزامات إضافية لشبكة الذكاء الاصطناعي والسحب الخاصة بطرف ثالث، و108.5 مليار دولار أكبر تعرض اسمي للضمانات؛ منها 279 مليار دولار لالتزامات توريد الذاكرة والقدرة التصنيعية، وبعضها قابل للإلغاء أو التأجيل أو التعديل، كما أن ضمانات OpenAI البالغة 105 مليار دولار ستسري على مدى تسع مراحل بناء من السنة المالية 2029. الجانب الأكثر إثارة للقلق يتعلق بتحويل النقد: إذ ارتفعت الذمم المدينة من 38.466 مليار دولار إلى 63.059 مليار دولار، وتستحوذ أكبر خمسة عملاء على 70% منها؛ كما بلغ التدفق النقدي التشغيلي للربع الثاني نحو 24.077 مليار دولار، وهو أقل بكثير من صافي أرباح US GAAP البالغة 59.688 مليار دولار، إلا أن الفارق أيضًا تأثر بعائدات الاستثمارات في الأسهم وزيادة المخزون ومد أجل سداد العملاء من الفئة الاستثمارية، ومازال لا يمكن اعتباره تدهورًا مباشرًا في الائتمان.

ولسلسلة صناعة الذكاء الاصطناعي ككل، فإن تعديلات Nvidia الأخيرة على اتفاقيات تقاسم الحوسبة وضمانات الحوسبة الائتمانية ليست نقطة تحول في الرواج، بل قد تصبح علامة فاصلة في التقييد التأديبي للتمويل، مهدئة لمخاوف التمويل الدائري ودراسات مكافحة الاحتكار. إذ ما تزال طلبات سلسلة إنتاج Nvidia بقيادة TSMC، وذاكرة HBM وNAND عالية الأداء، وشبكات الإيثرنت السريعة، والتغليف المتقدم، والبنية التحتية لمراكز البيانات والطاقة والتبريد السائل المدعومة من مزودي السحاب العملاقة وعملاء الائتمان العالي تتمتع بقدر عالٍ من اليقين؛ أما من سيتعرض للضغط الحقيقي فهم شركات السحاب الناشئة الصغيرة والمتوسطة التي تعتمد على دعم ائتمان Nvidia دون عقود شراء طويلة الأمد أو تدفقات نقدية مستقرة، فضلاً عن سلاسل التمويل عالية الرافعة المالية المحيطة بمناطق مراكز البيانات المضاربية.