مراكز البيانات مجرد "ميزة إضافية"... شرح مفصل من Bernstein حول منطق النمو الطويل الأجل لـ GE Vernova (GEV.US)

أفادت تطبيق ذكي للتمويل أن برنشتاين قد أصدر تقرير أبحاثي أعاد فيه التأكيد على تصنيفه لشركة GE Vernova (GEV.US) بـ"تجاوز أداء السوق"، وأعطى سعراً مستهدفاً قدره 1298 دولاراً أمريكياً للسهم، أي أعلى بنسبة 69% من سعر الإغلاق الأخير. وتتمثل الرؤية الأساسية للتقرير في أن "مدة استمرار" دورة الطلب الكهربائي الحالية أكثر أهمية من "ذروتها". وترى برنشتاين أن هذه الدورة تختلف هيكلياً عن الدورات السابقة — إذ أن مصادر الطلب أوسع، والتزامات العملاء مدعومة بدفعات نقدية فعلية، كما أن مبيعات المعدات تؤسس لقاعدة أعمال خدمية طويلة الأمد وأكثر ربحية.

قطاع الكهرباء: خط أساس الطلب أعلى وليس دورة قصيرة أخرى

شهد توجه الإدارة بشأن قطاع الغاز تغيراً مهماً. ففي السابق، اتسمت دورات التوربينات الغازية الكبرى بذروات حادة في الطلب تلتها عودة إلى الوضع الطبيعي. لكن إدارة GE Vernova ترى أن البيئة الحالية تبني خط أساس أعلى وأكثر استدامة للطلب، وليس ذروة مؤقتة جديدة.

تكمن أهمية هذا الحكم في أن الطلب ليس معتمداً بالكامل على مراكز البيانات. ويشير التقرير إلى أن حوالي 80% من الطلب في قطاع المرافق تقوده المرافق العامة نفسها وليس طلباً مختلطاً من مراكز البيانات، كما أن الطلب التقليدي للمرافق في حد ذاته في نمو. جغرافياً، تساعد المملكة العربية السعودية وفرص دولية أخرى في موازنة المحفظة الاستثمارية؛ ويغذى النمو الدولي التحول من زيت الوقود إلى الغاز الطبيعي والطاقة الشمسية. الذكاء الاصطناعي ومراكز البيانات مصدران مهمان للصعود وخاصة في تسعير المنتجات، ولكن المنطق العام لقطاع الغاز لا يعتمد على محافظة شركات الحوسبة السحابية الضخمة (Hyperscalers) على نفس مستوى الطلب الحالي.

اتفاقيات حجز الفتحات (SRA) مدعومة بـ"دفعات نقدية فعلية"

شرح التقرير بتفصيل الفروق بين اتفاقيات حجز الفتحات SRA والطلبات الرسمية. تتوخى الشركة الحذر الشديد قبل توقيع SRA، وغالباً ما تشترط دفعات مقدمة كبيرة. عموماً لا يتم توقيع الاتفاق إلا حين يكون لدى العميل فكرة واضحة عن موقع المشروع وتوقيته. عادةً ما تتحول SRA إلى طلبات رسمية خلال عام وتدخل في قائمة الطلبات المتراكمة (backlog)، مصحوبة بدفعة مالية أخرى، وأثناء التسليم توجد دفعات جزئية ترتبط بإنجاز مراحل معينة.

ومن الجدير بالذكر وجود آلية مهمة تحمي GE Vernova من قيام العملاء بتخزين القدرة الإنتاجية النادرة إلى أجل غير مسمى: إذا لم تتحول SRA إلى طلب خلال فترة محددة، يمكن إعادة مراجعة التسعير. وهذا يؤكد أن الحجز الصناعي لفتح خط إنتاج محدد جداً — ويخصص لعميل معين، موقع معين، وتكوين معدات محدد ـ ولا يمكن بالضرورة تلبيته لعميل آخر. التزام العملاء بدفعات نقدية غير قابلة للاسترداد ومرونة الشركة في إعادة التسعير تحدان معاً من مخاطر تخزين العملاء للقدرة الصناعية بتكلفة منخفضة.

أعمال الخدمات: الجانب المُقدر بأقل من قيمته في قصة الغاز

لا يزال الجدل حول قطاع الغاز يتركز على موعد بلوغ الطلب على التوربينات ذروته، لكن برنشتاين ترى أن ذلك يغفل فرص الربحية الأطول أجلاً في أعمال خدمات الغاز. تنقسم خدمات الغاز إلى اتفاقيات خدمة طويلة الأجل (LTSA) وأنشطة معاملاتية. وفي LTSA، يبلغ متوسط مدة العقود الحالية حوالي 10 سنوات، بينما تقترب العقود الجديدة من 15 سنة مع معدلات تجديد مرتفعة وتضمين بنود التضخم. وبالتالي، يمكن لمجموعة التركيبات الجديدة الحالية أن تظل ضمن تغطية العقود لسنوات طويلة مع إمكانية إعادة التسعير بمرور الوقت.

أما نصف الأعمال الخدمية تقريباً فهي معاملاتية، حيث يشتري العملاء قطع الغيار و/أو الخدمات من GE Vernova وقد ينفذون بعض الأعمال بأنفسهم. ونظراً لإمكانية التنبؤ بالطلب على قطع الغيار لمدة تتراوح بين 12 إلى 18 شهراً، تحتفظ الشركة بمرونة تسعير مهمة هنا أيضاً. وإضافة إلى التسعير، تعمل الإدارة باستمرار على تحسين الموارد البشرية اللازمة للتوقفات والصيانة؛ ومع قلة عدد الموظفين المطلوبين لعمليات صيانة أكبر، يصبح تحسين الكفاءة مصدراً لنمو هامش الربح.

مراكز البيانات: مصدر لنمو إضافي وليس المنطق الكامل

يشير التقرير إلى أنه بالنظر لحجم المشاريع الفردية، قد تملك شركات الحوسبة السحابية الضخمة قوة تفاوضية كبيرة؛ لكن من حيث تنويع المجموعة وحجمها، قد تكون فرص مراكز البيانات أهم من مجرد نمو الطلب بوحدة GW الإضافية.

في بعض الحالات، قد تفضل مشاريع مراكز البيانات النمطية القابلة للنشر السريع التوربينات الغازية المعدلة من الطائرات (Aero). عادة ما تكون قيمة هذه المعدلات الرأسمالية أعلى وربما تشمل أعمالاً أوسع لـ GE Vernova؛ بالمقابل، تقدم التوربينات الثقيلة (HA) ذيلاً خدمياً أطول من حيث الخدمات. زيادة استخدام التوربينات المعدلة من الطائرات ينبغي أن يخلق فرصاً خدمية أيضاً، رغم اختلاف ديناميكيات العقود. لذا السؤال ليس فقط "كم ستكسب GE Vernova من طلب مراكز البيانات بوحدة GW"، وإنما ما هي أنواع المعدات المطلوبة، وحجم الأعمال لكل وحدة GW، وقيمة العوائد الخدمية الشاملة على دورة حياة المعدات.

الكهربة، طاقة الرياح، الطاقة النووية: نمو متفاوت ومراحل إصلاح مختلفة

تعتبر أعمال الكهربة قطاع "نمو مضاعف". وبيّنت الإدارة أن التركيز الاستراتيجي بعد الانفصال سيشمل تعزيز التعاون بين قطاعي الكهرباء والكهربة والاستفادة من مجموعة أوسع من الاستثمارات لدفع النمو. ومع انتشار مراكز البيانات وتوسع مشاريع المرافق، برزت فرص البيع المتقاطع. بعد الاستحواذ على Trench، أبدت الإدارة استعداداً للجمع بين التوسع على الأراضي البنية، زيادة القدرة الإنتاجية الخضراء، والاستحواذات. فعمليات الاندماج والاستحواذ متعددة الفوائد: زيادة طاقة التصنيع، دمج حلقات رئيسية في سلسلة التوريد أو الحصول على تكنولوجيا. وتتميز ميزانية الشركة بالمرونة وتبدو الإدارة مستعدة لاستخدام الدين بشرط بقاء نسبة الدين لصافي الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك أقل من واحد وعدم الاعتماد الكامل على تمويل الأسهم. من المتوقع تمويل عملية استحواذ Trench بنسبة 50% نقداً و50% ديوناً تقريباً.

ولا تزال أعمال طاقة الرياح الأكثر عرضة لمخاطر التنفيذ. وتعمل الشركة على الخروج من طاقة الرياح البحرية، في حين حددت هدفاً لهامش ربح نحو 6% لطاقة الرياح البرية بحلول 2028، بينما حققت هذه الأعمال في الماضي ربحية رقم مزدوج. القضية الجوهرية الآن هي ما إذا كان بإمكان GE Vernova تحويل هذا القطاع إلى نشاط أصغر وأكثر ربحية واستدامة وانضباطاً، وهل يمكن لهذا القطاع في النهاية أن يكون على قدم المساواة مع قطاعي الكهرباء والكهربة الأعلى ربحية.

أما من ناحية الطاقة النووية، وعلى الرغم من أن الفرص الرئيسية ما تزال لما بعد عام 2030، إلا أنها تزداد أهمية كقوة دفع لقيمة طويلة المدى. ترى برنشتاين أن الطاقة النووية تحظى بدعم ثنائي حزبي. وأكدت الإدارة أن المخاطر التقنية في هذا القطاع محدودة، بينما تكمن المخاطر الكبرى في التسويق، التمويل، التصاريح التنظيمية وتوقيت قرار الاستثمار النهائي (FID).

اختناق سلسلة الإمداد ينتقل لمواقع أخرى، والتركيز على وضوح ربحية طويل الأجل

مع توسيع GE Vernova لقدرة التوربينات، تنتقل اختناقات سلسلة الإمداد إلى حلقات أخرى. وتظل عمليات التشكيل والصب هي أهم الاختناقات في المراحل الأولية، بينما أصبحت قدرة EPC (الهندسة والمشتريات والبناء) من القيود القطاعية المحتملة والمتزايدة الأهمية.

وبالختام، عزز تواصل برنشتاين مع إدارة GE Vernova اعتقادهم بأن: ما يميز دورة الكهرباء الحالية قد لا يكون مدى الذروة، بل استدامة الطلب. فالطلب القوي من المرافق العامة لا يزال قائماً دون الاعتماد على مراكز البيانات، والعملاء يقدمون دفعات مقدمة كبيرة وغير قابلة للاسترداد لحجز التوربينات، والمعدات المُباعة اليوم تشكل قاعدة لخدمات مربحة لسنوات عديدة قادمة. أما بالنسبة للمستثمرين، فقد يكون السؤال الأهم ليس "متى تبلغ هذه الدورة ذروتها"، بل "إذا كان خط الأساس للطلب أعلى هيكلياً، فكيف سيكون مدى وضوح ربحية GE Vernova على المدى الطويل".