Dopo aver guadagnato 15 miliardi e essersi ritirata, la domanda finale lasciata da Bain a Kioxia: come evitare di restare indietro nel “gioco a perdere soldi” di Samsung e SK Hynix?

Secondo quanto riportato da Finanza Intelligence APP, nel mezzo di un'ondata globale di investimenti nel settore dell'hardware per l'intelligenza artificiale, il destino del produttore giapponese di chip Kioxia ha subito un'inversione di tendenza drammatica. Con la crescente domanda di archiviazione dati da parte di ChatGPT di OpenAI e altri modelli di AI, il mercato dei chip di memoria flash utilizzati per fornire la necessaria capacità sta vivendo un periodo di crescita esponenziale. Questa tendenza ha portato il valore delle azioni Kioxia a essere tra i componenti con le migliori performance dell'indice MSCI Global 2025, e la sua capitalizzazione di mercato ha addirittura superato temporaneamente quella del colosso automobilistico Toyota all'inizio dell'anno. Secondo le previsioni dei risultati finanziari che verranno pubblicati questo venerdì, l’utile operativo trimestrale di Kioxia dovrebbe aumentare di 30 volte su base annua, una cifra che supera addirittura i profitti dell’intero esercizio chiuso nel marzo di quest’anno.

Tuttavia, questo spettacolare recupero, che secondo fonti informate avrebbe portato circa 15 miliardi di dollari di ritorni alla società di private equity Bain Capital in Giappone—rappresentando il più grande caso di exit nel private equity nella storia del Paese—è ora sottoposto a una nuova prova. Complici i timori crescenti sulla capacità delle big tech di sostenere elevati livelli di spesa in conto capitale, martedì le azioni Kioxia sono crollate del 18%, diventando l’ultima vittima dell’ondata di prese di beneficio sulle azioni del settore memoria. Ora la società giapponese deve dimostrare di non essere solo un beneficiario temporaneo della carenza di offerta guidata dall’AI.

Il professor Atsushi Asai della Business School della Waseda University sottolinea: "Alcuni vedono l’attuale entusiasmo per l’AI come una bolla, mentre altri temono che l’ascesa cinese nell’AI possa portare rapidamente alla commoditizzazione dei modelli di business AI". Tuttavia, egli sottolinea che per Kioxia, l'arrivo dell’era dell’AI significa che l’importanza della scala resta fondamentale. "La capacità di capire il mercato, prendere decisioni d’investimento sagge e agire rapidamente sarà cruciale."

Nell’ambito delle memorie flash per data center di fascia alta, Kioxia affronta pressioni sia dai clienti che dagli azionisti: deve aumentare la capacità produttiva e allo stesso tempo resistere all’assalto tecnologico dei giganti coreani della memoria SK Hynix e Samsung Electronics. Nel mentre, sul mercato consumer, concorrenti emergenti come Yangtze Memory stanno aumentando attivamente la produzione a basso costo.

Shinnori Takezawa, investitore retail e consulente che ha partecipato all’assemblea annuale degli azionisti Kioxia a giugno, afferma: “Credo che Kioxia possa investire di più. Ma considerando le difficoltà che hanno attraversato per errori passati, chi potrebbe biasimarli?” Ammette di aver iniziato a investire in Kioxia solo all’inizio di quest’anno, ma che i rendimenti sono già di parecchi milioni di yen.

Da "sopravvivere con parsimonia" a valore di mercato esplosivo

La questione centrale riguarda la capacità di Kioxia di mantenere lo slancio in un settore dove il potere di fissare i prezzi deriva da impegni capitali massicci e innovazione tecnologica. Dopo anni di pressioni finanziarie e politiche di austerità, se i concorrenti investiranno aggressivamente in capitale durante il boom dell’AI, Kioxia rischia di rimanere indietro per eccessiva prudenza. Questa situazione riflette una realtà più ampia nella supply chain tecnologica: anche con i dubbi sulla domanda di lungo periodo, il costo per mantenere il passo nella corsa all'AI continua a salire. In risposta a una richiesta di commento, un portavoce Kioxia ha dichiarato che l’azienda continuerà a fare investimenti in conto capitale "appropriati" in base alla domanda dei clienti e alle tendenze del mercato.

Molti attribuiscono il successo attuale di Kioxia al suo defunto ex-CEO, Kazuo Narumoto. L’ingegnere aveva guidato la scissione di Kioxia da Toshiba e si era dimesso per motivi di salute nel 2020. Narumoto era da tempo frustrato per la riluttanza di Toshiba a finanziare il business chiave delle memorie, usando invece la divisione per coprire le perdite sul nucleare. Per mantenere l’autonomia della divisione, rifiutò le offerte di acquisizione da parte di Western Digital e Foxconn, preferendo invece il buyout da 18 miliardi di dollari guidato da Bain Capital nel 2018.

Sotto la guida del consorzio capeggiato da Bain, la nuova azienda adottò il nome “Kioxia” (dalla combinazione delle parole giapponese "memoria" e greca "valore") e avviò l’espansione degli impianti di Yokkaichi e Kitakami. Stando a ex colleghi e analisti, anche durante la fase di crescita, Narumoto mantenne una “mentalità da assediato”. Per ricordare al team quanto fosse volatile il mercato e l’importanza della disciplina finanziaria, lasciò permanentemente inutilizzato un ascensore dell’ufficio di Yokkaichi che era stato spento nei periodi difficili per risparmiare energia.

Non potendo competere con i rivali più grandi sul piano dei budget miliardari per le attrezzature, gli ingegneri di Kioxia si affidarono a soluzioni progettuali ingegnose per estrarre massime prestazioni da apparecchiature a basso costo. Questa cultura dell’“innovazione frugale” è diventata il cuore del manuale di sopravvivenza aziendale.

Secondo fonti informate, persino le aspettative iniziali di Bain per l’operazione erano piuttosto modeste, anche perché vista come un modo per contrapporsi in future acquisizioni giapponesi a rivali come KKR e Carlyle Group. Un portavoce Bain ha dichiarato che il fondo aveva riconosciuto sin dall’inizio le potenzialità a lungo termine del settore memorie, ma ha rifiutato di commentare ulteriormente sul rendimento dell’investimento in Kioxia, da cui il fondo è uscito lo scorso giugno.

Al momento della quotazione, a dicembre 2024, la valutazione di Kioxia era di soli 5,6 miliardi di dollari, meno di un terzo del prezzo di acquisizione originale.

Il punto di svolta arriva nel 2025, quando colossi come Meta, Amazon e Google si muovono per assicurarsi la fornitura di memoria per soddisfare la crescente domanda AI. SK Hynix, Samsung e Micron focalizzano le loro attenzioni sulla corsa alle memorie ad alta larghezza di banda (un tipo di DRAM), causando una carenza di memoria destinata a memorizzare grandi volumi di dati. La tecnologia NAND ad alta efficienza energetica di Kioxia giunge puntuale come soluzione.

Paradossalmente, sono stati proprio i “tempi difficili” passati a dare a Kioxia un vantaggio. Costretta a concentrare le scarse risorse, l’azienda si è specializzata in efficienza energetica e densità di memoria, rispondendo alle esigenze dei data center per severi limiti di spazio e consumo. Ciò ha consentito a Kioxia un enorme potere di determinazione dei prezzi. A gennaio, Kioxia ha esteso fino al 2034 l’accordo che permette a SanDisk di utilizzare le proprie tecnologie brevettate nello stabilimento di Yokkaichi. In base al nuovo accordo, SanDisk pagherà 1,165 miliardi di dollari nei prossimi quattro anni, per la prima volta con un premium—un evento senza precedenti in decenni di collaborazione tra le due parti.

Nonostante la fortuna inaspettata, il management di Kioxia resta segnato dai crolli di mercato del passato. Il CEO Hiroharu Ota ha avvertito a inizio luglio che una valutazione errata della domanda AI renderebbe il mercato "sovraccarico e piegato sotto prezzi in crollo". Tuttavia, in un settore dei chip estremamente competitivo, questa prudenza è anche un rischio: rimanere indietro consentirebbe alla concorrenza di offrire memoria a maggiore capacità e a costi inferiori, restringendo così sia i margini di Kioxia sia la sua capacità di investire nuovamente.

Il vento AI non nasconde le insidie della "corsa agli armamenti"

Nel segmento consumer, la partnership di lunga data tra Kioxia e Apple è minacciata dall’ascesa di Yangtze Memory. Apple ha tentato di acquistare dalla società cinese, ma fu bloccata dal governo Trump. Nel frattempo, secondo Counterpoint, la quota di Yangtze Memory nel mercato NAND complessivo è in progressivo aumento dall’anno scorso.

Un eventuale ritardo in capacità produttiva o progresso tecnologico potrebbe spingere i clienti a valutare alternative. Secondo fonti informate, il co-fondatore di Nvidia, Jensen Huang, avrebbe lanciato un sottile avvertimento agli investitori durante un recente incontro a Tokyo: se la carenza di memorie dovesse persistere, Nvidia potrebbe modificare la propria architettura in modo da ridurre la dipendenza dai componenti scarsi.

Per evitare di essere "bypassata", Kioxia sta inviando esemplari di memorie flash ultra veloci progettate per essere il più vicino possibile alle GPU Nvidia nei server AI, al fine di aumentare l’efficienza. Tuttavia, anche con tali innovazioni, l’azienda resta svantaggiata nella competizione sugli investimenti. Yasushiro Kobayashi, vice responsabile della ricerca presso Itochu Research Institute, sottolinea che Samsung e SK Hynix beneficiano della governance familiare e delle relazioni rapide con grandi azionisti e governo, potendo permettersi strategie finanziarie aggressive che lasciano indietro Kioxia, la cui dirigenza tende a evitare grandi rischi.

Un'altra preoccupazione è che, fino a giugno, SK Hynix, membro del consorzio guidato da Bain, detenesse ancora il 14% delle azioni Kioxia, un potenziale conflitto di interessi già segnalato come rischio nella relazione annuale di Kioxia.

La finestra temporale per recuperare quote di mercato non sarà lunga. All’inizio del mese, Samsung ha avviato la produzione di massa di drive di archiviazione per data center destinati alla piattaforma Vera Rubin di Nvidia, che sarà lanciata a breve. Gli analisti di settore ritengono che Kioxia debba accelerare nella produzione di massa dei suoi prodotti d’avanguardia e assicurarsi accordi a lungo termine con clienti come Nvidia. Il senior analyst Kazuyoshi Saito di Iwai Cosmo Securities commenta: “Essere in testa alla concorrenza e fare della propria tecnologia uno standard di fatto è fondamentale.”

A livello di consiglio di amministrazione, ci sono già segnali che questa ambizione stia tornando. Hiroharu Ota ha dichiarato durante l’assemblea degli azionisti: “Abbiamo inventato la memoria NAND, ma sfortunatamente non siamo più i primi. Non so quanto tempo ci vorrà, ma spero di vederci tornare al vertice.”