Bakit hindi nagdulot ng pagbagsak ng halaga ng palitan ang krisis sa real estate?

Sa mga nagdaang taon, bumagsak ang pamilihan ng real estate sa kabuuan, ngunit ang pagbaba ng halaga ng RMB ay mas mahina kaysa sa inaasahan, at ngayong taon ay lalo pang lumakas ang pagtaas nito.

Noong 2021, pumasok ang pamilihan ng real estate sa isang turning point, ang nominal na exchange rate ng RMB ay umabot sa mataas na antas (offshore RMB 6.32); noong 2022, mabilis itong humina dahil sa agresibong pagtaas ng interes ng Federal Reserve (7.37), at nanatili ito sa mababang antas nang higit sa dalawang taon; simula Abril 2025, pumasok ito sa channel ng appreciation, kasalukuyang ang offshore RMB ay mga 6.71.

Ang pagbaba ng real estate ay nagdulot ng matinding pinsala sa domestic demand, trabaho, presyo ng asset, macroeconomic growth, at inaasahan sa ekonomiya, ngunit kung titingnan mula sa lawak ng depreciation, pati na rin sa causality, hindi halata ang epekto ng real estate sa RMB. Noong 2025, nagsimulang makaranas ng malawakang pagliit ang household balance sheet, ngunit sa halip ay nag-appreciate ang RMB kontra dolyar.

Bakit ganito?

Parehong palaisipan din ang karanasan ng Japan.

Matapos ang Japan ay makaranas ng krisis sa real estate bubble noong 1990, hindi lamang bumaba ang Yen, kundi tuloy-tuloy pa itong nag-appreciate ng anim na taon, mula 160 pababa sa 79.8 ang USD/Yen; pagkatapos, nahulog ang Japan sa sustained balance sheet recession, humina ang Yen kasabay ng Asian Financial Crisis, ngunit nag-wave appreciation ulit, at noong 2011 tumaas sa mga 75; simula noong 2013 nang ipatupad ang "Abenomics", matagal nang nakalampas ang Japan sa balance sheet recession, ngunit ang Yen ay tuloy-tuloy pang bumaba, at ngayong taon ay naabot ang mababang 163.98.

Ang dalawang makasaysayang shock sa real estate ng China at Japan ay hindi direktang at malinaw na nagpapahina sa sariling currency, bakit ganun?

Ang artikulong ito ay sumusuri sa epekto ng krisis sa real estate sa exchange rate, at tinatalakay kung paano ang real estate shock ay nakaapekto sa export, domestic demand, economic structure, at takbo ng exchange rate sa pamamagitan ng polisiya.

Lohetika ng Artikulo

I. Karanasan ng Japan

II. Karanasan ng China

III. Pagtataya sa Exchange Rate

I. Karanasan ng Japan

Ang krisis sa real estate noong dekada nobenta ay nagdulot ng matinding pinsala sa sistemang pang-ekonomiya ng Japan, subalit hindi ito nasuklian agad sa exchange rate ng Yen, bagkus ay mabilis pang nag-appreciate mula 1990—1995.

I-set natin muna ang observation period mula 1995—2003, dito ay lubos na naapektuhan na ng real estate ang corporate at bank balance sheet ng Japan.

Ayon sa datos, ang interest-bearing debt ng private non-financial corporations ng Japan ay umabot ng rurok sa 623.6 trilyong Yen noong fiscal year 1995, bumaba sa 425.6 trilyon sa 2003 fiscal year, kabuuang pagbaba ng 31.8%; ang financial net position matapos alisin ang equity sa liabilities, mula sa negatibong 131.0 trilyon ay naging positibong 83.3 trilyong Yen. Ito ang unang pagbalik sa positibo simula 1989.

Karagdagan pa, ayon sa datos ng Ministry of Finance, mula 1996 hanggang 2005, ang total asset ng non-financial enterprises ay tumaas mula 1260.3 trilyon Yen sa 1301.4 trilyon, 3.3% lamang ang itinaas; total liabilities mula 1004.2 trilyon ay bumaba sa 905.4 trilyon, pagbaba ng 9.8%; liabilities/asset ratio bumaba mula 79.7% sa 69.6%.

Dahil sa konserbatibong polisiya ng gobyerno ng Japan, naging mahirap ang market clearing, patuloy na naipon ang NPLs ng bank system, noong Marso 2002 ang major banks NPL ratio ay umabot ng 8.4%. Napilitan ang Bank of Japan na iligtas ang mga bangko, noong Marso 2005 bumaba ang NPL ratio sa 2.9%.

Ngayon naman ang performance ng Yen.

Noong 1995 naabot ng Yen kontra dolyar ang mataas na antas, 1996—1997 nagsimulang humina ang Yen. Ang average annual exchange rate ng USD/Yen mula 108.78 noong 1996 ay naging 130.99 noong 1998, ibig sabihin Yen depreciated ng mga 17% kontra dolyar sa loob ng dalawang taon.

Noon ay may Asian Financial Crisis, bagsak ang pera sa Asya, noong 1997 pa lang 40%—50% ang depreciation ng Indonesian Rupiah, Baht, Won kontra USD. Wala ring sapat na forex reserve ang mga bansang ito, kung saan ang South Korea ay humingi ng tulong sa IMF at naresolba rin ang krisis.

Ngunit hindi kulang sa USD ang Japan. Bago ang 2010, matagal na positibo ang trade surplus ng Japan, noong 1996 current account surplus ay 1.4% ng GDP, tumaas sa 3.0% noong 1998, 3.5% noong 2002; opisyal na forex reserve mula 217.9 bilyong USD ay tumaas sa 419.7 bilyon, noong 1998 net foreign asset mga 1.15 trilyong USD.

Mula 1998 nagsimulang muling mag-appreciate ang Yen; matapos ang 2008 financial crisis, isinagawa ng Federal Reserve ang super-expansionary policy, bumaba ang dollar index, at nang ang Yen rates ay wala nang ibababa, naging haven ang Yen, at lalong nag-appreciate, lumapit sa 75 noong 2011.

Sa phase na ito, simpleng kongklusyon: Kahit na matindi ang tama ng real estate sa private balance sheet, nanatiling malakas ang export, napakalaki ng forex reserve at dahil sa dollar easing, malakas ang Yen.

Pangalawang yugto ang dapat ding pansinin, tuloy-tuloy na depreciation mula nang simulan ang Abenomics noong 2013.

Matapos ang 2008 financial crisis, ang malakas na Yen ay sumira sa export ng Japan, simula 2011 ay trade surplus ay naging deficit. Noong 2012, nanalo si Abe sa eleksyon, planong ipatupad ang Abenomics, agresibong monetary at fiscal expansion, pababain ang Yen upang buhayin ang export.

Noong Nobyembre 2012 pa lang, napresyuhan na ang devaluation ng Yen. 2012 USD/Yen average ay 79.82, naging 121.05 sa 2015, kabuuang depreciation ng Yen ng 34% kontra USD.

Habang ipinatutupad ang Abenomics, greatly nabawasan ang epekto ng real estate sa ekonomiya, lagpas 2005 nakalampas na sa balance sheet recession ang mga kumpanya at nagsimulang mag-expand muli.

Sadyang gusto ni Abe na pababain ang Yen upang tulungan ang export, noong 2014—2020 nag-improve ang trade deficit, tatlong taon pa ay nag-surplus. Matapos ang 2015, kahit bahagyang tumibay ang Yen.

Kaya naman, noong unang yugto ng Abenomics (2013—2015), dulot ng ultra-loose monetary policy ng Bank of Japan ang pagbaba ng Yen, na nagdulot ng pag-flatten ng yield curve, nagbago sa real return ng Yen, humantong sa massive net capital outflow at carry trade, tuluyang nagpababa sa Yen.

Ipinapakita ng datos, matagal nang net capital exporter ang Japan, net outflow noong 2014—2019 ay naabot ang pinakamataas sa kasaysayan, average na 20.4 trilyong Yen taun-taon. Ito ang pangunahing pwersa sa depreciation ng Yen sa phase na iyon.

Noong 2020—2025, pinagsamang pandemya, oil crisis ang umapekto sa ekonomiya. Tumataas ang export ng Japan, ngunit dahil sa pagtaas ng energy prices, rapidly lumaki ang trade deficit; lumala rin ang capital at financial account, massive net outflow ang nangyari. Kahit na nitong taon, nagkaroon ng divergence ang US-Japan interest rate spread at USD/Yen exchange rate, ang combined forces ay nagtulak sa Yen sa mabilis na pagbaba, at naabot ang 163.98 na record low.

Ipinapakita ng datos, lumalakas ang correlation ng US-Japan interest rate spread at USD/Yen exchange rate nitong mga taon, mula 0.28 noong 1990—2026, naging 0.74 simula 2021.

Ano ang mga aral mula sa Japan?

Habang hindi humihina ang export, foreign debt, at forex reserve, ang epekto ng real estate shock sa domestic economy, kahit pa makaapekto sa private at bank balance sheet, ay mahina lamang sa exchange rate.

Ang depreciation ng Yen ay mas marami dahil sa monetary policy, at sa kaugnay nitong movement sa current account, capital account, at financial account.

Mga katanungang dapat bigyang pansin:

Una, nakatulong ba ang pagbagsak ng real estate bubble sa paglakas ng export ng Japan, at nagsuporta sa Yen?

Mula 1990 hanggang 2006, palalim nang palalim ang krisis sa real estate, na nagdulot ng sustained na damage sa ekonomiya, ngunit steady at matibay ang trade surplus. Nasira ng real estate ang domestic demand at nag-inflict ng tuloy-tuloy na deflation, bumaba ang local prices, bumaba ang real effective exchange rate, naging dahilan ba ito para lumakas ang export?

Pangalawa, sa panahon ng Abenomics, humina ang Yen, ito ba ay dulot ng loose policy talaga, o delayed na epekto lang ng real estate shock?

Kung ang Abenomics ay itinuturing na tugon sa real estate at financial crisis ng 2008, maaaring ang pagbaba ng Yen ay bahagi ng delayed compensation ng pag-collapse ng real estate. Kung hindi isinagawa ang Abenomics, bababa rin kaya ang Yen dahil sa kulang na demand, export deficit, at capital outflow?

II. Karanasan ng China

Noong 2020—2021, matindi ang pagkontrol ng gobyerno ng China sa real estate, bagsak ang pamilihan:

Noong 2021—2025, ang real estate development investment ay bumaba mula 14.76 trilyong yuan sa 8.28 trilyon, pagbaba ng 43.9%; ang kita sa benta ng commercial housing bumaba mula 18.19 trilyon sa 8.39 trilyon, pagbaba ng 53.9%; pondo ng real estate companies bumaba ng 53.7%; kita sa pagpapaupa ng lupa ng gobyerno bumaba ng 52.3%.

Sa Japan, tinamaan ng real estate bubble crisis ang manufacturing, household assets, at banking; sa US subprime crisis, buong financial market ang tinamaan; sa China, ang unang bugso ng real estate decline ay nakaapekto sa real estate companies at kaugnay na industriya, local land finance, at banking system.

Gayunpaman, hindi dapat maliitin ang macroeconomic destruction ng real estate, batay ito sa mga sumusunod: nagkakautang na real estate at allied industry, pagkawala ng trabaho't kita ng workers, nawawalang collateral at asset values, bumabagsak na kita mula land finance, tumataas na lokal na utang, pagdami ng hidden NPLs, at bumababa ang macroeconomic growth at expectations.

Mabilisang kalkulasyon: Noong 2022—2025, baseline loss sa lahat ng urban residential property value nationwide ay mga 77.5 trilyong yuan, maaaring lumampas sa 120 trilyon; income gap ng real estate at household appliance at construction material retail mga 30 trilyon; pay gap ng mga manggagawa sa lungsod maximum 1.53 trilyon; budget gap sa local government land finance at kaugnay na buwis na 14.23 trilyong yuan.

Ngayong unang kalahati ng taon, nalampasan na ng real estate market ang pinaka-mapanganib na yugto, ang direct drag ng real estate sa GDP ay lumiit mula 0.24 percentage points noong 2022 sa 0.01 ngayon, ngunit tuloy pa rin ang epekto ng real estate shock sa macroeconomic system—nasa yugto na ito ng balance sheet recession ng mga residente.

Ayon sa datos, ang outstanding balance ng personal housing loans (mortgages) ay bumaba mula 38.80 trilyong yuan noong 2022 sa 37.01 trilyon sa dulo ng 2025; ang total household loan balance ay 83.28 trilyon, annual growth na 0.5% lang. Sa unang kalahati ng 2026, malawakang nag-deleverage ang household sector, mortgage balance bumaba ng 3.8% YoY, household loans bumaba ng 1.3% YoY.

Noon, corporate balance sheet recession ang nauna sa Japan, nagsimula noong 1995, apat na taon matapos bumagsak ang real estate; sa China, bumaba ang pribadong investment at pumasok sa balance sheet recession ang household sector, mga apat na taon matapos bumagsak ang real estate.

Maraming hindi nakakaalam na ang balance sheet recession ay maaaring magdulot ng systematic risk sa ekonomiya. Naisulat ko na ito dati. Mula 1990s, sina Koo, Bernanke, Krugman atbp. na mga ekonomista ay nag-aral ng macro mula sa lens ng balance sheet. Si Bernanke ay tumingin mula supply side, papasok sa asset shrinking at liquidity trap; si Koo naman ay umugnay mula sa demand side at balanseng pababa ng corporate asset structure na humantong sa recession.

Gamit ni Koo bilang kaso ang krisis ng real estate bubble sa Japan, sabi niya, ang collapse ng property prices ay nagpapaliit ng collateral, sinisira ang credit ng kumpanya, at hindi na sila kayang mag-loan or expand; kahit bumaba ang rates ng central bank (discount rate halos zero noong 1995), ayaw mag-loan ng kumpanya, mas gusto pang magbayad ng utang; kung lahat ng kumpanya ay ganito, lulubog ang investment, tatama sa macroeconomic growth.

Sa halos sampung taóng balance sheet recession, mabilis bumaba at pagkatapos ay unti-unting tumibay ang Yen, ang malubhang pagbagsak noong 1997—1998 ay higit na dahil sa Asian Financial Crisis. Makikitang hindi malinaw ang epekto ng corporate balance sheet recession sa exchange rate ng Yen.

Mula pumutok ang real estate bubble noong 2021, sama-samang bumaba at lumakas ang RMB kontra USD, pangunahing sanhi ng pagbagsak ay ang aggressive rate hike ng Federal Reserve noong 2022; ang pagbagsak ng real estate ay second-round effect—lalong na-minimize ito sa ilalim ng cross-border capital control.

Ngayong taon, habang malawakang nasa balance sheet recession ang kabahayan, tumataas naman lalo ang RMB. Hindi rin tumutugma ang karanasan ng China at Japan sa paniniwalang tinatamaan ng balance sheet recession ang pera ng bansa.

Isang popular na opinyon: Sa nakaraang limang taon, ang malakas na export ay nakatulong mag-offset ng tama mula sa real estate shock.

Ipinapakita ng datos, 2021—2025, lumaki ang goods export mula 21.73 trilyon sa 26.99 trilyon, 24.2% na pagtaas; import tumaas lang ng 6.4%; trade surplus mula 4.37 trilyon sa 8.51 trilyon, 94.8% ang inakyat. Kumpara 2021, noong unang hati ng 2026, total exports ay lumaki ng 40% (USD), 50% (RMB).

Tinamaan ng real estate shock ang domestic demand, pinalitan ng export ang kakulangan, suportado ang manufacturing capacity at macroeconomy. Ngunit, hindi ibig sabihin ng malakas na export na lalakas ang RMB, sa katunayan, bumaba pa ang RMB.

2021—2025, halos doble ang trade surplus, ngunit average annual exchange rate ng RMB/USD ay mula 6.4515 naging 7.1429, depreciation ng 10.7% kontra USD.

Bakit?

Nabanggit, major driver ng depreciation ay aggressive tightening ng Federal Reserve at ng epekto ng real estate collapse ay ang lumalaking yield gap ng China-USA. Kahit malaki ang export at surplus, pinipili ng exporters na hindi i-convert o limitahan ang conversion sa RMB, ininvest sa USD assets na mas malaki ang kita. Tantya, noong 2021—2025, hindi kinonvert ang mga exporter ng halos $1 trilyon, dahilan ng deficit sa capital at financial account.

Noong 2025, current account surplus ay $73.49 bilyon, deficit sa capital at financial account (incl. errors & omissions) $76.02 bilyon.

Kaya kahit malakas ang trade at surplus, hindi siya tutumbas sa appreciation ng RMB; kailangan tingnan in tandem ang current account, capital at financial account—ang mahalaga ay saan talaga pumupunta ang pera, o ang FX settlement surplus ng banko.

Statistics: correlation ng bank FX settlement surplus at offshore RMB ay 0.19 matagal na, pero simula late 2025 umakyat sa 0.79.

Simula late 2025, lumakas ang motivation ng exporters na mag-convert, kaya lumakas ang RMB.

Noong Disyembre 2025-Mayo 2026, ang goods settlement ratio ay mula 59% umakyat sa 72%+, tumibay ang RMB mula 7.04 sa 6.78. Pagpasok ng Enero-Hulyo 2026, total settlement surplus ay abot $28.94 bilyon.

Nakakalito, bakit biglang lumakas ang motivation ng exporters na mag-settle mula end of last year?

Kahit trending ang de-dollarization sa global media, hindi naman lumiit ang yield gap ng China-USA, bagkus ay lumaki at tumibay pa ang USD.

Noong November 1, 2025—September 29, 2026, dollar index nasa 100, China-US 10-year bond spread lumaki ng 120bp, lagpas -350bp ang gap ngayon.

Hindi ito ayon sa market logic. Ang pinaka-maimpluwensiyang factor: polisiya—mas mahigpit ang crackdown sa capital outflows, crackdown sa Futu, Tiger, Longbridge brokers, pwersahang repatration ng funds from cross-border e-commerce, at paglalahad ng overseas income para sa pagbubuwis, atbp.

Paano nga ba natin ibabasa ang exchange rate ng RMB sa hinaharap?

III. Pagtataya sa Exchange Rate

Ngayong taon, tama ang projection ko sa dolyar at ginto, pero mali sa RMB exchange rate. Pinakamalaking dahilan: hindi ko inasahan ang marahas na policy intervention. Talaga namang ikinagulat ng marami ang appreciation na ito, kaya marami ang nagiging optimistic sa RMB long term.

Sa esensya, dalawang account ang nagtutulak sa exchange rate ng RMB: una ang current account, ikalawa ang capital at financial account; pareho itong malalimang naapektuhan ng polisiya.

Ang China, bilang global export leader na may capital controls, ay palaging bangga ng eksport at surplus ang batayan ng RMB, at vice versa, ang RMB ay nakakaapekto din sa export.

The latest export boom simula 2020 ay resulta ng kombinasyon ng pandemic crisis, oil crisis, at macroeconomic policies.

Na-destabilize ng pandemya ang supply chain ng US at Europa, pinalala ng oil crisis ang supply problems at pinalala ang kompetisyon. Kahit ma-recover ang supply chain sa chemicals, machinery, etc. ng Europa, mabilis nawala ang edge dahil sa mataas na cost. Tila masyado nating na-underestimate ang hirap ng supply chain recovery sa Kanluran.

Noong 2015—2022, sabay-sabay halos ang galaw ng China, US, Germany export prices, pero pagkatapos ng 2022, nagka-divergence na—mataas pa rin ang export price ng US at Germany, pero ang China bumagsak na, export price index ay mababa pa sa 2015.

Na-underestimate din natin ang epekto ng macro policy, lalo na sa presyo rito at ibang bansa.

Sa US/Europe, ang pandemic stimulus ay nakapokus sa demand—cash sa mga tao, tumaas kita at konsumo, ang sobrang pera ay naging consumption, kaya tumalon ang presyo sa Kanluran, sabay taas din ng import.

Sa China, kabaligtaran—nagpokus sa pagdami ng produksyon, malalaking investment sa industriya, token sa lupa, pautang, cash subsidies sa manufacturing, pinalakas ang produksyon, at pinalago ang eksport, na siya namang nagpuno sa pangangailangan ng West.

Perfect combination kung tutuusin—pero parehong hindi satisfied: sa Kanluran, natatakot na masyadong malakas ang China, nakaka-apekto sa jobs at supply chain, kaya trade war; sa China naman, lalo na private sector: sobra investment sa produksyon, kulang suporta sa kita ng mamamayan, kaya sobra produksyon at kulang ang demand.

Sunod na tanong, tulad ng una sa Japan: Tinulungan ba ng real estate bubble collapse ang export, at nagtulak sa pag-appreciate ng exchange rate?

Tinamaan ng real estate crash ang domestic demand, pababa ang presyo; para tugunan ang real estate at pandemic shock, pinalakas ng polisiya ang produksyon, kaya sobra produksyon at kulang demand, lalong bumaba ang presyo.

Kahit hindi nagbabago ang nominal exchange rate, naging mas mura ang local goods—pababa ang real effective exchange rate, kaya mas marami ang mabibili ng foreign buyer sa China, kaya lumalakas ang export.

Parehong resulta ang makikita sa datos ng Japan at China.

Noong 1990 base year, nominal effective exchange rate ng Yen ay umakyat ng 14% sa 2026, pero simula 1995 (deflation), ang real effective exchange rate ay tuloy-tuloy na bumaba, kabuuang -48%.

Sa China, mula 2016 base year, magkasabay ang galaw ng nominal at real effective exchange rate hanggang 2022, ngunit pagkaraan, nag-diverge—nominally nag-appreciate ng 6% noong 2026, pero dahil bumaba ang domestic prices, real effective exchange rate ay -12%.

Kaya, simula 2022, kahit steady ang nominal RMB/USD, bumababa ang real effective exchange rate dahil mas mura ang local kaysa abroad, kaya isinasakripisyo ng mga exporter ang price, pero lumalaki ang volume—ang inner force ng malakas na export.

Tanong: Tinutulungan ba ng real estate shock ang depreciation o appreciation ng RMB?

Kadalasang pananaw: ang malakas na impact ng real estate sa domestic demand at macro, RMB dapat mag-depreciate; ngunit matapos ang demand shock, naging cheap ang produkto, lumakas export, ang RMB ay tumibay. Nakakalito.

Pero kung hatiin ang exchange rate bilang nominal effective at real effective exchange rate, malinaw ang sagot.

Ang epekto ng real estate shock sa domestic demand ay nagpapababa ng presyo, pababa real effective exchange rate, tumutulak sa export, sumusuporta sa nominal exchange rate; kung kulang ang polisiya sa pag-stimulate ng demand o lalo pang nag-boost ng supply side, patuloy na bababa ang presyo at real effective exchange rate, lalong tatatag ang export, at dahil sa capital controls, maaari pang tumaas ang nominal exchange rate.

Mas malalim na tanong: Mabuti ba ito o masama sa ekonomiya?

Mas disbalance ang structure (strong investment, weak consumption), mas malaki ang price advantage, mas tumitibay ang export. Hindi ito normal.

Sa nominal exchange rate, nag-aappreciate ang assets ng China, pero sa real effective exchange rate, bumababa ang value ng asset, produkto, at labor—trade-off ng volume, hindi kita, may forex income pero manipis ang profit, mas hirap ang kumpanyang kumita, mas abala ang workers.

Magtatanong iba: Kung mahina kita, bakit hindi magsara ang companies? Dahil sa subsidies. Taon-taon, ang scale ng land, credit, tax incentives, at cash subsidy ay 3—4 trilyon yuan. Ang resulta: (1) delayed exit, lumalang structure, kinikita lang sa subsidy kaya nag-e-expand pa, lalong sobra ang capacity, tuloy-tuloy pababa ang presyo; (2) cost transfer at income divide—malaking subsidy ang fin-a-finance sa taxation at bond issuance.

Kaya, habang tumitibay ang export, lumalala ang structural problem. Marami ang naniniwala na kayang i-offset ng malakas na export ang baba ng real estate. Mali ito, dahil sumisira ito sa economic foundation at kalaunan, tutumbas din ito sa depreciation ng nominal exchange rate.

Konklusyon ng artikulo:

Una, hindi agad-agad indicator ng macro health ang exchange rate. Sa pagbagsak ng real estate bubble, kung malakas pa ang export, foreign debt, at financial market, maski may balance sheet recession, hindi agad mag-slide ang exchange rate; kailangan muna masira ang forex reserve at foreign debt agarang magsimula ng currency crisis; sanhi ng epekto ng real estate, bumababa ang domestic price at real effective exchange rate, maaaring tumaas pa ang export.

Pangalawa, hindi proof ang kaso ng pag-appreciate ng exchange rate para sabihing nakakatulong sa export growth ang collapse ng real estate bubble. Ang pagtaas ng export ay resulta ng pag-slide ng real effective exchange rate, ngunit hindi nito mareresolba ang domestic demand at lalo pang magdudulot ng structural problem.

Ikatlo, Ang macro pagtugon sa real estate shock, at industrial, financial control policy, ay may mahalagang impluwensya sa exchange rate.

Kapag tinamaan ng real estate shock ang bank balance sheet, o lumalalim ang structural problem, mas malaki ang papel ng government expansionary fiscal at monetary policy, tulad ng Abenomics—lumalawak ang interest rate gap sa abroad, kaya mas madaling bumagsak ang fiat currency. Ito ang delayed feedback ng exchange rate sa real estate shock at structural deterioration.

Sa kasalukuyan, strong investment at high capacity policy, nagpuprovide ng export resilience sa pamamaraan ng pag-drop ng presyo, at kasabay ng capital controls paurong, pinatutibay ang nominal exchange rate—"strong export, strong RMB", pero kapalit ay "low price, low profit, low real effective exchange rate".

Ang totoong solusyon ay ayusin ang structure, i-shift ang polisiya mula strong supply sa strong demand, mula support sa investment at paglawak ng kapasidad/eksport, tungo sa pag-suporta ng consumption, pagtaas ng kita ng mamamayan at domestic demand.

Huling bahagi, forecast ng nominal exchange rate ng RMB.

Siyempre, hindi agad babaliktad ang strong investment-production policy—kahit bumabagal ang fixed asset investment, hindi pa nahahabol ng subsidy sa konsumo; nananatiling matibay ang export, mababa ang foreign debt risk, malaki forex at overseas assets, kaya hindi magbabago nang malaki ang RMB/USD, hindi rin magdedevalue nang malaki dahil sa real estate slide, ang galaw ay depende sa FX settlement willingness ng kumpanya at disenyo ng policy interventions.

Hindi magsisimula ng appreciating cycle ang Chinese government, mas gugustuhing panatilihing steady ang RMB: kapag lumalawak ang interest rate gap, mas mahigpit ang control sa capital outflow at negative cyclical factor na policy para maiwasan ang sobrang depreciation; kapag lumiliit ang spread, mas maluwag ang policy, positive cyclical factor para maiwasan sobrang appreciation.

Tantiya ko, sa 2027, pahihinain ng RMB kontra USD, USD/RMB aakyat sa 7.0.