Saltando para o fornecimento

Resumo Executivo

• Bitcoin permanece preso em um regime de consolidação de baixa volatilidade, com intervalos comprimidos ocultando uma fragilidade subjacente crescente e convicção direcional não resolvida.
• Os mercados de opções continuam precificando convexidade elevada para baixo, sinalizando que a demanda por risco de cauda permanece firme, apesar da melhora no posicionamento à vista e em derivativos.
• O risco de volatilidade está sendo adiado ao invés de resolvido, deixando o mercado vulnerável a uma reprecificação abrupta assim que as condições de liquidez mudarem.
• Os fluxos de balanço institucional se estabilizaram após um ciclo completo de redução de risco, mas a acumulação permanece desigual e motivada por eventos, em vez de estruturalmente persistente.
• O comportamento do mercado à vista tornou-se construtivo, com Binance e fluxos agregados de exchanges migrando para regimes dominados por compras, enquanto a pressão vendedora da Coinbase diminuiu materialmente.
• O recente avanço para a região de $96K foi impulsionado mecanicamente por um short squeeze liderado por derivativos em um volume de futuros relativamente baixo.
• A distribuição dos detentores de longo prazo desacelerou, com clusters de custo-base e faixas de confiança formando um piso estrutural de preço em desenvolvimento.
• A direção mais ampla do mercado permanece cada vez mais dependente das condições de liquidez e do posicionamento em derivativos até que a acumulação persistente à vista volte a ocorrer.

Visão On-chain

Teste de Oferta Acumulada

Bitcoin entrou no novo ano com um ímpeto construtivo, registrando duas altas consecutivas e estendendo o preço para $95,6k. Esse avanço no início do ano, no entanto, levou o preço diretamente a uma zona de oferta historicamente significativa. O nível atual do mercado está dentro de um denso cluster de oferta de detentores de longo prazo acumulada entre abril e julho de 2025, um período marcado por distribuição sustentada próxima aos topos do ciclo.

Como mostra o Heatmap de Distribuição de Custo-Base dos Detentores de Longo Prazo, as recuperações desde novembro de 2025 estagnaram repetidamente no limite inferior desse cluster, abrangendo aproximadamente de $93k a $110k. Cada tentativa de alta encontrou nova pressão vendedora, impedindo que o preço sustentasse uma recuperação estrutural.

Essa região tem atuado consistentemente como uma barreira de transição, separando fases corretivas de regimes de alta duradouros. Com o preço mais uma vez pressionando essa oferta acumulada acima, o mercado agora enfrenta um teste familiar de resiliência, onde absorver a distribuição dos detentores de longo prazo permanece pré-requisito para qualquer reversão de tendência mais ampla.

Confiança no Custo-Base

Diante da renovada pressão vendedora dos principais compradores, a atenção se volta para o custo-base dos detentores de curto prazo, atualmente situado em $98,3k. Esse nível representa o preço de entrada agregado dos investidores recentes e serve como um indicador crítico de confiança do mercado. Negociações sustentadas acima desse patamar indicariam que a nova demanda está absorvendo a oferta acumulada, permitindo que os compradores recentes permaneçam lucrativos.

Historicamente, recuperar e manter-se acima do custo-base dos detentores de curto prazo marcou a transição de fases corretivas para tendências de alta mais duradouras. Por outro lado, falhar repetidamente em se estabilizar acima desse nível pode reforçar o comportamento defensivo entre os participantes mais novos. Assim, a capacidade do preço de consolidar acima de $98,3k permanece uma condição necessária para restaurar a confiança na continuação da tendência e estabelecer as bases para uma alta sustentável.

Distribuição dos Detentores de Longo Prazo Desacelera

Com o preço pressionando a oferta dos detentores de longo prazo, o foco se volta para se esses investidores estão acelerando a distribuição ou começando a aliviar a pressão vendedora. Um indicador útil é o Total de Oferta Mantida por Detentores de Longo Prazo, que reflete o equilíbrio entre moedas que atingem maturidade além do limite de ~155 dias e moedas sendo gastas.

Atualmente, a oferta dos detentores de longo prazo continua em queda, mas a taxa de declínio desacelerou consideravelmente em comparação à distribuição agressiva observada durante o terceiro e quarto trimestres de 2025. Isso indica que os detentores de longo prazo continuam sendo vendedores líquidos, embora a intensidade das vendas esteja diminuindo.

Para que uma alta sustentável surja, o mercado deve transitar para um regime em que a oferta por maturação supere o gasto dos detentores de longo prazo. Uma mudança desse tipo elevaria a oferta dos detentores de longo prazo, estrutura observada pela última vez entre agosto de 2022–setembro de 2023 e março de 2024–julho de 2025, ambos períodos que antecederam recuperações de tendências mais fortes e duradouras.

Demanda Versus Distribuição

No geral, os detentores de longo prazo que acumularam durante o segundo trimestre de 2025 permanecem como a fonte mais provável de pressão vendedora caso o preço ultrapasse decisivamente o cluster superior de oferta. O comportamento deles é bem capturado pelo Lucro e Prejuízo Realizado Líquido dos Detentores de Longo Prazo, que atualmente reflete um regime de distribuição marcadamente mais brando.

Atualmente, os detentores de longo prazo estão realizando aproximadamente 12,8k BTC por semana em lucro líquido, uma desaceleração substancial em comparação aos picos do ciclo acima de 100k BTC por semana. Essa moderação sugere que a realização de lucro permanece ativa, mas muito menos agressiva do que nas fases anteriores de distribuição.

O que virá a seguir dependerá principalmente da capacidade do lado da demanda de absorver essa oferta, particularmente dos investidores que acumularam ao longo do segundo trimestre de 2025. Não conseguir se manter acima da Média Real de Mercado em torno de ~$81k, no longo prazo, aumentaria significativamente o risco de uma fase de capitulação mais profunda, semelhante ao período de abril de 2022 a abril de 2023.

Visões Off-Chain

Reset de Fluxos Institucionais

Os fluxos de balanço institucional passaram por um reset completo nos últimos meses. Após um longo período de saídas intensas em ETFs à vista, empresas e entidades soberanas, os fluxos líquidos agora se estabilizaram, marcando um claro esgotamento da pressão vendedora dos detentores estruturais de longo prazo.

Os ETFs à vista foram os primeiros a virar, retornando ao território positivo e se reestabelecendo como principal comprador marginal. Desde sua criação, os ETFs à vista desempenharam papel fundamental em cada fase de expansão, e seus fluxos renovados sugerem que alocadores de dinheiro real estão novamente começando a reconstruir exposição, ao invés de apenas negociar volatilidade.

Os fluxos de tesouraria corporativa e soberana também se estabilizaram, com entradas aparecendo esporadicamente durante fases de consolidação. No entanto, a acumulação permanece desigual e motivada por eventos, não consistente.

Nesse ambiente, a demanda por balanço atua mais como estabilizadora de preço do que como motor de crescimento, deixando a direção de curto prazo cada vez mais sensível ao posicionamento em derivativos e às condições de liquidez de curto prazo.

Fluxos à Vista Tornam-se Construtivos

O comportamento do mercado à vista começou a melhorar após a recente queda, com Binance e as medidas agregadas de CVD das exchanges migrando de volta para um regime dominado por compras. Isso reflete uma mudança em relação à pressão vendedora persistente e sinaliza que os participantes de mercado estão mais uma vez absorvendo a oferta ao invés de distribuí-la durante a força.

Ao mesmo tempo, Coinbase, que vinha sendo a fonte mais consistente de agressividade vendedora durante a consolidação, reduziu significativamente sua atividade de venda. O alívio da distribuição liderada pela Coinbase removeu uma fonte chave de oferta acumulada, ajudando a estabilizar o preço e abrir caminho para a alta em andamento.

Embora a participação à vista ainda não mostre a acumulação persistente e agressiva normalmente vista durante fases completas de expansão de tendência, a transição de volta para uma postura de compra líquida nos principais locais representa uma mudança estrutural construtiva.

Traders de Futuros Espremem Vendidos

Enquanto o avanço para a região dos $96K foi reforçado mecanicamente por liquidações de contratos vendidos, ele também ocorreu em volume relativamente baixo de derivativos. O volume de futuros permaneceu bem abaixo da atividade elevada vista durante a maior parte de 2025, mesmo com os preços recuperando patamares mais altos.

Isso indica que a ruptura ocorreu em um ambiente de liquidez relativamente leve, onde pequenas mudanças de posicionamento foram capazes de impulsionar respostas de preço desproporcionalmente grandes. Na prática, não foi necessário muito capital novo para forçar os vendidos a sair do mercado e elevar o preço acima da resistência.

Isso deixa o mercado dependente da entrada de demanda à vista e volume sustentado para dar continuidade ao movimento, ou, caso contrário, a alta corre o risco de perder fôlego assim que a pressão de compra mecânica proveniente da cobertura forçada se esgotar.

Baixa Volatilidade, Risco Não Resolvido

A volatilidade implícita permanece baixa em toda a curva, reforçando a calmaria observada na recente movimentação dos preços. Os vencimentos mais longos vêm caindo modestamente, enquanto a volatilidade implícita de curto prazo reage mais diretamente aos movimentos do spot. Essas reações na ponta curta, porém, não se propagam pela curva, indicando demanda limitada por convexidade de curto prazo.

Isso não indica que a incerteza desapareceu. Ao contrário, sugere que o risco está sendo adiado. O mercado de opções não expressa confiança, mas sim a visão de que qualquer reprecificação significativa é mais provável de ocorrer mais adiante do que imediatamente.

A volatilidade aumenta gradualmente com o vencimento, apontando que a incerteza está sendo atribuída ao tempo e não a um catalisador de curto prazo específico. A estrutura a termo está ajustando o nível, não a forma, consistente com um mercado que espera estabilidade de curto prazo, mas permanece exposto a risco latente.

Isso é relevante porque a volatilidade suprimida por posicionamento ao invés de clareza tende a ser reprecificada abruptamente quando as condições mudam.

Assimetria Negativa Continua Firme na Precificação

Embora a volatilidade geral permaneça baixa, o skew continua precificando risco de queda. O skew de 25 delta permanece enviesado para puts, especialmente nos vencimentos médios e longos, apontando para demanda persistente por proteção contra quedas de longo prazo, mesmo com o spot se estabilizando e recuperando o nível dos 95K.

Isso reflete um mercado confortável em manter exposição, mas não disposto a fazê-lo sem seguro. A proteção está sendo mantida, não agressivamente aumentada, sinalizando cautela ao invés de estresse. O skew de curto prazo brevemente se aproximou do equilíbrio antes de retornar à preferência por puts, enquanto o de longo prazo mostrou pouca reação ao retorno acima de 95K.

A coexistência de baixa volatilidade e skew negativo destaca uma tensão chave. Os participantes não estão se posicionando para queda imediata, mas continuam pagando por proteção assimétrica.

Essa combinação é típica de mercados laterais, onde os riscos são reconhecidos, mas não se espera que se materializem imediatamente.

Gamma Vendida e Estabilidade Frágil

A distribuição atual dos strikes coloca os dealers vendidos em gamma próximo ao spot, alterando a dinâmica de curto prazo do mercado. Em um ambiente de gamma vendida, os fluxos de hedge deixam de absorver os movimentos de preço. Em vez disso, tendem a reforçá-los, com dealers comprando em altas e vendendo nas quedas.

Com o spot negociando na faixa de 95–96K no momento da escrita, o preço moveu-se para uma zona de gamma vendida que se estende aproximadamente de 94K a 104K. Nesse intervalo, movimentos sustentados apoiados por volume têm maior probabilidade de acionar fluxos de hedge direcionais, aumentando o potencial de movimentos mais rápidos em direção a strikes de alto interesse próximos, incluindo o nível dos 100K.

Essa estrutura cria uma forma frágil de estabilidade. A volatilidade pode permanecer baixa enquanto o preço estiver contido, mas uma vez que o momentum se desenvolve, os movimentos tendem a acelerar ao invés de perder força. Nesse contexto, o comportamento calmo do preço reflete posicionamento e não equilíbrio, deixando o mercado mais exposto a reprecificações abruptas do que a ajustes graduais.

DVOL Confirma que a Volatilidade Está Sendo Adiada

O Índice de Volatilidade Implícita (DVOL) fornece uma visão ampla da incerteza implícita nas opções ao agregar a volatilidade entre strikes e vencimentos. Ao contrário da volatilidade implícita at-the-money, que reflete a precificação em um ponto específico da curva, o DVOL captura o quanto de volatilidade o mercado está incorporando de forma geral.

No momento, o DVOL permanece relativamente baixo e dentro de uma faixa, mesmo com o spot ultrapassando níveis-chave. Isso confirma o que a estrutura a termo e o skew já sugerem: o mercado de opções não está pagando caro por volatilidade imediata. A incerteza é reconhecida, mas não está sendo expressa por meio de preços agregados mais altos de volatilidade.

Importante notar que essa leitura baixa do DVOL coincide com skew enviesado para baixo e posicionamento de gamma vendida próximo ao spot. Assim, a volatilidade não está sendo comprimida por fluxos de hedge estabilizadores, mas simplesmente adiada na superfície. Essa combinação cria condições onde a volatilidade pode permanecer dormente, mas reprecificar rapidamente assim que um catalisador obrigar o reposicionamento.

Prêmio de Call Sinaliza Alta Condicional

Uma análise mais detalhada do comportamento do prêmio do strike de call 100K destaca uma clara divergência entre vencimentos. Esse nível permanece como o próximo grande marco psicológico e os fluxos de opções mostram como o mercado está se posicionando ao redor dele.

Nos vencimentos de curto a médio prazo, de até cerca de três meses, o prêmio de calls comprados superou significativamente o de calls vendidos. Esse desequilíbrio elevou o prêmio líquido de calls, indicando demanda ativa por exposição à alta de curto prazo à medida que o spot se aproxima do nível. Em contraste, vencimentos mais longos mostram o comportamento oposto. Com a alta do spot, prêmios mais altos de calls mais distantes da curva foram aproveitados como oportunidade de venda da alta.

Essa divisão sugere que o mercado está se posicionando para um possível reteste da área dos 100K, ao mesmo tempo em que expressa hesitação quanto à aceitação sustentada acima desse nível em horizontes mais longos. O lado positivo está sendo alvo tático no curto prazo, mas monetizado em vencimentos mais longos.

Conclusão

Bitcoin entrou em uma fase de transição marcada pela estabilização dos fluxos estruturais, melhora do comportamento à vista e um complexo de derivativos ainda moldado por risco de volatilidade adiada. A distribuição dos detentores de longo prazo desacelerou, os fluxos institucionais de balanço se estabilizaram e os mercados à vista começaram a migrar de volta para regimes dominados por compras, sugerindo que grande parte da pressão vendedora do final de 2025 já foi absorvida.

No entanto, o recente movimento para a região dos $96K foi impulsionado mais por dinâmicas mecânicas de posicionamento do que por demanda orgânica ampla. A liquidez nos futuros permanece baixa e a participação à vista, embora em melhora, ainda não mostrou a acumulação persistente normalmente vista durante uma expansão plena de tendência.

Olhando para o primeiro trimestre, o cenário subjacente parece cada vez mais construtivo. Com a pressão vendedora diminuindo e o risco de volatilidade sendo adiado ao invés de eliminado, entradas relativamente modestas podem novamente gerar respostas de preço desproporcionais. Se a acumulação à vista e a demanda institucional liderada por ETFs continuarem a se reconstruir, a fase atual de consolidação pode servir como base para uma nova expansão de tendência.