O rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA continua subindo, uma transformação macroeconômica global subestimada

Huitong Network em 25 de agosto—— Essencialmente, esta alta nas taxas de juros de longo prazo não é resultado de uma perturbação de política de curto prazo, mas sim de uma reestruturação estrutural do sistema global de precificação de capital. Nos últimos vinte anos, o excesso de poupança gerado pela globalização suprimiu continuamente as taxas de juros sem risco globais; atualmente, o capital de alta qualidade de longo prazo tornou-se escasso mundialmente, e os títulos do Tesouro dos EUA passam por uma reprecificação sistêmica.

Nos últimos dois anos, o mercado global apresentou características estruturais marcantes: maior volatilidade nas ações, preço internacional do ouro em alta constante e o rendimento dos títulos do Tesouro americano de longo prazo em patamares elevados, permanecendo acima de 4% pela primeira vez em mais de uma década.

A opinião predominante atribui a alta dos rendimentos ao aperto monetário do Federal Reserve e à inflação persistentemente alta. No entanto, esta explicação só serve para as oscilações de curto prazo, não resolve a principal contradição: mesmo com as expectativas de corte de juros pelo Fed e a inflação em queda, os rendimentos de longo prazo dos títulos americanos permanecem rígidos e difíceis de cair.



No cerne, esta alta nas taxas de longo prazo não é causada por políticas de curto prazo, mas sim de uma reestruturação estrutural na precificação de capital global. Por duas décadas, o excesso de poupança oriundo da globalização reprimiu as taxas de juros sem risco; agora, entramos em um ciclo de escassez de capital de longo prazo de alta qualidade e os Treasuries americanos estão sendo reprecificados sistematicamente.

Compreender essa mudança de paradigma permite captar claramente a lógica de precificação global de ações, títulos, câmbio e ouro, e oferece referência estratégica de longo prazo na alocação de ativos para investidores convencionais.

Segundo dados centrais, durante a pandemia de 2020, o rendimento dos Treasuries americanos de 10 anos atingiu o menor nível de 0,5%. Em 2024, a média subiu para o intervalo de 4,2%–4,5%, um aumento acumulado de quase 400 pontos base em quatro anos, uma alta significativa.

Analisando tendências históricas, existe uma regra de hedge estável: alta do rendimento dos Treasuries implica maior retorno de ativos sem risco, o que reprime a valorização do ouro de retorno zero, havendo correlação inversa clara.

No entanto, desde 2023, houve um descolamento notório: o preço internacional do ouro e o rendimento dos Treasuries americanos de longo prazo sobem em sincronia. Enquanto o ouro supera US$ 3.000/oz, os rendimentos dos Treasuries permanecem altos. Esta anomalia mostra que o motor principal desta alta não é o ciclo monetário americano, mas sim uma profunda transformação estrutural global: a demanda passiva por Treasuries enfraquece, enquanto cresce a busca por diversificação em ativos seguros, forçando os EUA a aumentar o prêmio de risco.

Em resumo, a configuração global de capitais mudou: de excesso de poupança absorvendo Treasuries passivamente, passamos para um cenário onde os EUA elevam as taxas para atrair capital ativamente.



O ambiente de juros baixos das últimas duas décadas foi sustentado por ciclos de capital transfronteiriços eficientes, fruto da globalização. Poupança acumulada em economias superavitárias fluía para Treasuries praticamente sem atritos, reprimindo as taxas de longo prazo. Este sistema de capital barato está se desmantelando em três frentes.



No auge da globalização, as economias manufatureiras asiáticas e exportadores de petróleo do Oriente Médio acumularam grandes reservas via superávit comercial. Com poucas alternativas de ativos globais, os Treasuries tornaram-se o principal destino, criando um ciclo fechado “superávit comercial – acúmulo de reservas – compras em Treasuries”, núcleo do chamado “enigma Greenspan” entre 2004–2006.

Com o agravamento das disputas geopolíticas, reconfiguração das cadeias de suprimento e o retorno do protecionismo, o custo de fricção nos fluxos de capital aumentou. As decisões deixaram de priorizar retorno e passaram a priorizar segurança e autonomia, reduzindo continuamente a demanda passiva pelos Treasuries.

Dados mostram que a China reduziu sua posição em Treasuries de US$ 1,32 trilhão (2013) para cerca de US$ 770 bilhões em 2024; fundos soberanos do Oriente Médio diminuíram a proporção de Treasuries, redirecionando capital para setores domésticos, energia renovável e ativos asiáticos.

Diante da contínua expansão fiscal americana e aumento expressivo da oferta de Treasuries, falta capital externo novo, e o descompasso entre oferta e demanda eleva os rendimentos de longo prazo.


A crença tradicional é que o envelhecimento aumentaria a aversão a risco e beneficiaria títulos, mas tal raciocínio ignora o impacto estrutural populacional sobre o volume total de capital; a realidade atual é oposta à teoria.

Grandes economias como China, Japão e Europa já estão envelhecidas, com queda persistente da população economicamente ativa e recuo sistemático da taxa de poupança nacional. O estoque de capital disponível no mercado diminue continuamente. Ao mesmo tempo, os sistemas de previdência mundiais entraram na fase de liquidação, enfraquecendo drasticamente a oferta de capital de longo prazo.

Tomando como exemplo o japonês GPIF (maior fundo de pensão), há desinvestimento contínuo em títulos estrangeiros para cumprir obrigações domésticas. Em paralelo, o envelhecimento populacional aumenta gastos obrigatórios com saúde e previdência, forçando mais emissões de dívida e comprimindo ainda mais o capital existente.

A contração da oferta e a expansão da demanda por dívida elevam o prêmio de longo prazo, puxando para cima o rendimento de longo prazo.



Nos últimos dez anos, o Japão manteve taxas negativas e controle da curva de juros, criando enorme volume de capital de iene barato. O mercado realizava carry trade de iene, convertendo para dólar e comprando Treasuries, comprimindo as taxas globais de longo prazo.

Em 2024, o Banco do Japão pôs fim às taxas negativas e reduziu compras de títulos, marcando o encerramento deste sistema. O aumento do custo do iene e do hedge cambial levou instituições japonesas a reduzir suas posições em Treasuries; algumas continuam vendendo. Com cerca de US$ 1,1 trilhão em Treasuries, os ajustes do Japão pressionam sistematicamente as taxas globais de longo prazo.



Além da contração global de capital, a demanda por recursos de longo prazo se expande, tornando o balanço entre oferta e demanda ainda mais apertado. Dois fatores empurram o custo do dinheiro de longo prazo para patamares mais altos.



Diferentemente da era da internet, marcada por leveza de ativos e baixo investimento, a revolução de IA exige capital intensivo: infraestrutura de computação, data centers, fabricação de chips avançados e melhoria do suprimento energético demandam aportes bilionários de longo prazo.

As sete gigantes da tecnologia americana têm previsão de CAPEX acima de US$ 200 bilhões em 2024, chegando a quase US$ 300 bilhões em 2025, grande parte financiada via mercado de dívida. Esse movimento na indústria intensifica a disputa pelos recursos de longo prazo.

Em ambiente de capital escasso, as taxas de empréstimo aumentam sistematicamente. Os Treasuries, referência global de precificação, elevam rendimentos para manter seu apelo.




(Gráfico mensal do rendimento dos Treasuries de 10 anos – Fonte: Yihuitong)

O déficit fiscal dos EUA deixou de ser cíclico e tornou-se estrutural, fragilizando a sustentabilidade. O déficit federal fica acima de 6% do PIB, bem superior ao limite de segurança internacional de 3%. Em 2024, o gasto com juros da dívida pública superou US$ 1 trilhão, ultrapassando o orçamento militar e tornando-se o principal item de despesa.

No passado, o déficit fiscal americano era visto como fenômeno temporário, mas agora o mercado tem uma perspectiva pessimista de longo prazo. Com a expansão da dívida e o acúmulo de riscos fiscais, o mercado elevou o prêmio de risco, promovendo a recuperação do prêmio de prazo dos Treasuries, base estrutural para a alta dos rendimentos de longo prazo.



A valorização do ouro nesta rodada não é mera proteção geopolítica ou hedge da inflação, mas sim um sinal crucial da reestruturação dos ativos de reserva globais.

Durante muito tempo, os Treasuries monopolizaram os ativos seguros globais, beneficiando-se da liquidez e baixa volatilidade. Porém, com a explosão da dívida americana e a transformação geopolítica mundial, o status “sem risco” dos Treasuries enfraquece e o capital global busca diversificação em ativos seguros.

De 2022 a 2024, as compras anuais de ouro por bancos centrais superaram 1.000 toneladas por três anos consecutivos. O ouro saltou de instrumento marginal de hedge para ativo estratégico central nas reservas internacionais. Essa nova alocação desvia demanda dos Treasuries, reforçando a pressão altista nas taxas de longo prazo.

O “desdolarização” amplamente discutido não significa o colapso rápido do dólar, mas sim o fim da dependência exclusiva dos Treasuries, favorecendo uma carteira global de ativos mais balanceada; o poder de precificação e o apelo dos Treasuries são minados gradualmente.



De forma abrangente, a política monetária do Fed e o ciclo econômico trazem apenas volatilidade de curto prazo aos rendimentos dos Treasuries. Declínio da globalização, inversão demográfica, demanda estrutural por capital em IA e reestruturação dos ativos seguros são tendências de longo prazo. A era das taxas baixas terminou, e o centro da curva de longo prazo dos Treasuries subiu sistematicamente.

No futuro, o mercado provavelmente terá três cenários:

Cenário base (50% de probabilidade): pouso suave da economia, inflação moderada e persistente, rendimentos dos Treasuries de 10 anos oscilando entre 4,0%–4,5%.

Risco ascendente (30%): nova onda de inflação, déficit fiscal persistente, agravamento de tensões geopolíticas e aumento no custo energético podem elevar rendimentos acima de 5,0%.

Risco descendente (20%): recessão econômica intensa força o Fed a cortar juros drasticamente, rendimentos caem temporariamente para 3,0%–3,5%, mas o movimento é curto e sem poder reverter o viés de alta de longo prazo.

Com base nisso, três ideias para investidores convencionais:

Primeiro, otimizar a estrutura de duration na renda fixa. Com volatilidade e prêmio de risco dos Treasuries longos em alta, compensa menos manter posições; prefira ativos de renda fixa de prazo curto ou médio para evitar riscos na volatilidade de longo prazo.

Segundo, montar carteiras diversificadas de hedge. Com o enfraquecimento da segurança dos Treasuries e maior incerteza global, a combinação “renda fixa + ouro” pode ser eficaz para contrabalançar o risco de dívida e câmbio, aumentando a estabilidade.

Terceiro, adaptar-se ao ambiente de juros altos. Com o centro da taxa elevado, ativos de crescimento ficam pressionados, rallies generalizados são improváveis e a seleção de ativos e o controle de risco tornam-se cruciais.



A alta dos rendimentos dos Treasuries desta rodada representa uma mudança paradigmática, do “excesso de poupança” ao “capital escasso”. O fim do bônus da globalização, a reversão demográfica, a expansão da IA e a reestruturação dos ativos seguros redefiniram a lógica fundamental dos Treasuries.

Os Treasuries seguem sendo pilar do sistema financeiro global, mas a era de rendimento baixo, volatilidade baixa e retorno estável chegou ao fim. Apenas compreendendo essa transformação estrutural, o investidor poderá se afastar do “ruído” de mercado de curto prazo, se adaptar à nova lógica global de precificação de ativos e construir um portfólio de investimentos mais sólido e de longo prazo.