Última avaliação do Goldman Sachs: aumento das taxas de juros ≠ queda das ações americanas, crescimento dos lucros é a chave para o mercado de alta

Wall Street está sendo dominada pela “fobia dos juros altos”, com o rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA de 30 anos disparando para 5,3%, o maior patamar em quase 20 anos, enquanto o rendimento do título de 10 anos se aproxima de 5%. Mas o Goldman Sachs apresenta uma realidade fria e distinta: o aumento dos juros não significa necessariamente um colapso das ações americanas, pois é o lucro que realmente impulsiona o mercado acionário.

Segundo informações do Estação de Negociação Chasing Wind, o núcleo do mais recente relatório do Goldman Sachs, de 11 de setembro, é que: juros altos são um vento contrário para o mercado acionário, mas não têm força suficiente para encerrar o bull market. Desde que o crescimento dos lucros se mantenha forte e os balanços corporativos saudáveis, o bull market das ações americanas tem uma base sólida para continuar.

O relatório destaca que, embora o preço/lucro prospectivo do S&P 500 tenha caído de 22 vezes no início do ano para 19 vezes, a avaliação das ações em relação aos títulos permanece estável, com o prêmio de risco de ações em 3%. Não se deve deixar que o “choque inicial” de alta dos juros pelo Federal Reserve (queda média de 2% na história) cause pânico: o retorno médio das ações americanas 12 meses após o início do aumento dos juros chega a +9%. Economistas do Goldman Sachs estimam que o Federal Reserve aumentará novamente a taxa em 25 pontos-base na próxima semana.

O Goldman Sachs destaca que, no ambiente atual, os balanços corporativos são excepcionalmente sólidos; investir em IA, fusões e aquisições e desmembramentos para impulsionar o crescimento dos lucros será fundamental para resistir à queda nas avaliações e sustentar o bull market. O banco acredita que evitar construtoras sensíveis às taxas de juros de longo prazo, investir em ações financeiras e empresas com grande potencial de crescimento é a chave para ter sucesso no momento.

Compressão de valuation já aconteceu, mas a atratividade relativa entre ações e títulos permanece estável

O preço/lucro prospectivo do S&P 500 caiu de 22 vezes no início do ano para as atuais 19 vezes. Essa queda na avaliação tem várias causas, incluindo incertezas relacionadas à IA, dúvidas do mercado quanto à sustentabilidade dos lucros recentes e a pressão direta do aumento dos juros.

Porém, a análise do Goldman Sachs revela um fato-chave: a atratividade das ações em relação aos títulos não piorou de forma substancial. A diferença entre o rendimento dos lucros do S&P 500 (5,2%) e o rendimento real dos títulos do Tesouro de 10 anos (2,6%) é atualmente de 270 pontos-base, permanecendo relativamente estável nos últimos dois anos. O modelo de desconto de dividendos (DDM) do Goldman implica um prêmio de risco de ações de cerca de 3%, também estável nos últimos anos.

Isso significa que o aumento dos juros comprimiu as avaliações absolutas, mas não destruiu sistematicamente a atratividade relativa das ações em relação aos títulos, sendo este um dos fundamentos da visão de bull market mantida pelo Goldman Sachs.

Padrão histórico: pressão no início do ciclo de alta dos juros, mas retorno médio de +9% em 12 meses

Nesta semana, o rendimento dos títulos do Tesouro americano de 10 anos saltou para quase 5%, atingindo o maior nível desde outubro de 2023. O rendimento dos títulos de 30 anos já chega a 5,3%, perto do pico dos últimos 20 anos. Economistas do Goldman Sachs preveem que, após a divulgação de dados do CPI acima do esperado, o Federal Reserve repetirá um aumento de 25 pontos-base na próxima reunião do FOMC, na próxima semana.

Estrategistas de juros do Goldman Sachs apontam que a alta do petróleo, a reprecificação do ciclo de alta do Federal Reserve, o forte crescimento econômico e o entusiasmo pelos investimentos em IA estão impulsionando o aumento dos juros de longo prazo.

O Goldman Sachs acredita que um importante fator de amortecimento é que: o mercado de juros já precificou mais de três aumentos de 25 pontos-base até meados de 2027, o que eleva a barreira para eventuais surpresas de aperto monetário, reduzindo o risco de impactos negativos inesperados (“hawkish surprises”).

Ao mesmo tempo, o Goldman analisou dados históricos de sete ciclos de aumento de juros nas últimas décadas e identificou os seguintes padrões:

• Nos primeiros 3 meses após o início do ciclo de alta, o retorno médio do S&P 500 é de -2%, com apenas 29% de chance de ser positivo;

• Nos primeiros 12 meses após o início do ciclo de alta, o retorno médio do S&P 500 é de +9%, sendo positivo em todos os casos, exceto em 2022.

O caso de 1997 é especialmente relevante: o Federal Reserve aumentou os juros em apenas 25 pontos-base e o S&P 500 caiu imediatamente 10%, mas, após o mercado deixar de precificar novos apertos, a bolsa atingiu o fundo e subiu para novas máximas em três meses.

O impacto dos juros mais altos sobre o mercado acionário no médio prazo depende, em última análise, de como o aperto monetário afeta o crescimento dos lucros — este é o principal motor do mercado de ações. O Goldman Sachs projeta que o lucro por ação (EPS) do S&P 500 deverá chegar a US$ 340 em 2026, alta de 24% ano a ano, e a US$ 385 em 2027, crescimento de 13%.

Mercado acionário é mais sensível a juros de longo prazo; volatilidade dos juros é um risco adicional

Na lógica fundamental de precificação de ativos, ações são, essencialmente, o desconto dos fluxos de caixa esperados no longo prazo. O modelo DDM do Goldman mostra que cerca de 75% a 80% do valor presente do S&P 500 provém de fluxos de caixa projetados para mais de 10 anos no futuro (o “valor terminal”). Portanto, as avaliações das ações são mais sensíveis às mudanças nos juros de longo prazo e mais correlacionadas ao rendimento dos títulos de 30 anos.

Além disso, o Goldman Sachs ressalta: não é apenas o nível dos juros, mas a volatilidade dos juros, que representa um risco importante para o mercado acionário. Dados históricos mostram que, quando a volatilidade dos juros ultrapassa dois desvios-padrão, o mercado de ações geralmente não consegue absorver bem o impacto. Atualmente, uma variação de dois desvios-padrão no rendimento dos títulos do Tesouro de 10 anos equivale a um aumento de 40 a 50 pontos-base em um mês. O ritmo acelerado da alta dos juros recentemente é uma das principais razões pelas quais o mercado acionário está sob pressão.

Balanços corporativos saudáveis; risco fundamental limitado entre grandes empresas

A análise do Goldman Sachs mostra que as empresas do S&P 500, como um todo, têm boa capacidade fundamental de resistir ao aumento dos juros:

1. A maioria das companhias do S&P 500 possui dívidas a taxas fixas e de longo prazo, limitando substancialmente o aumento do custo financeiro;

2. O índice de cobertura de juros do S&P 500 está no 99º percentil dos últimos 20 anos, com o valor mediano das ações no 68º percentil, ambos níveis historicamente elevados;

3. Os dispêndios com juros continuam pequenos em relação aos lucros robustos das empresas.

É importante observar que situação das pequenas e médias empresas é mais frágil — seus balanços em geral são mais frágeis, há maior participação de dívida indexada à taxa flutuante e sensibilidade maior ao aumento dos juros.

Estratégias corporativas: impulsionar crescimento é chave para sustentar valuation, aceleram fusões e investimentos em IA

O modelo do Goldman Sachs aponta uma conclusão clara: se o custo do capital próprio aumentar 1 ponto percentual, as empresas precisam elevar as expectativas de crescimento de longo prazo em 2 pontos para anular totalmente o impacto dos juros altos na avaliação.

Essa pressão tem impulsionado várias estratégias corporativas:

• 1. Aumentar investimentos em CAPEX e P&D: Neste trimestre, cerca de metade das empresas do S&P 500 mencionaram o uso de tecnologias de IA para elevar a produtividade, e outras planejam utilizar IA para criar novas fontes de receita. A necessidade urgente de crescimento em um contexto de juros altos é uma das principais razões para a atual onda de investimentos em IA.

• 2. Aceleração das fusões e aquisições: O valor das transações anunciadas nos EUA desde o início do ano chega a US$1,4 trilhão, com o volume global de M&As crescendo 36% em relação ao ano anterior. Fusões são um caminho importante para melhorar rapidamente o crescimento.

• 3. Desmembramento de negócios (“magreza para crescer”): Nos últimos anos, a atividade de desmembramento esteve relativamente baixa, mas a pressão dos juros pode levar mais empresas a se desfazerem de operações com baixo crescimento ou não essenciais para buscar crescimento.