Дохідність французьких десятирічних державних облігацій перевищила 4,1% і встановила максимум з 2008 року: чи насувається "боргова криза Єврозони 2.0"?

Згідно з інформацією додатку Zhytong Caijing APP, на тлі наближення чергової складної битви за бюджет, дедалі погіршуючий стан публічних фінансів Франції та політичний глухий кут дедалі більше непокоять інвесторів облігацій.

Як друга за величиною економіка ЄС, Франція останніми роками опинилася у подвійному кризовому становищі: політична нестабільність та зростаючий фінансовий тиск. Країна неодноразово порушувала регламент Європейської комісії щодо дефіциту бюджету та граничного рівня боргу, кілька прем'єр-міністрів втратили посаду після невдалих спроб здійснити реформи, скоротити витрати та збільшити податки, так і не досягнувши ефективного контролю над ситуацією.

Наразі Франція перебуває під процедурою “надмірного дефіциту” ЄС, а Рада Європейського Союзу рекомендує закінчити стан надмірного дефіциту до 2029 року — але країна ще далеко від цієї мети.

Відповідно до договорів ЄС, референтний рівень дефіциту бюджету становить 3% від ВВП, а референтний рівень державного боргу — 60% від ВВП. А минулого року дефіцит Франції склав 5,1% від ВВП, а борг перевищив 115% від ВВП.

Міжнародний валютний фонд у липні цього року прогнозував, що у 2026 році загальний державний борг Франції складе приблизно 118,5% від ВВП, у 2027 році перевищить 120% і залишатиметься на цьому рівні до 2030 року.

Тим часом економічне зростання Франції слабке: протягом першого кварталу цього року зафіксовано спад на 0,2% відносно попереднього періоду, а у другому кварталі економіка зупинилася.

Уся ця нестабільність серйозно тисне на ринок французьких облігацій. За останній рік дохідність французьких державних облігацій різко зросла — а війна між США та Іраном ще більше підняла глобальні витрати на запозичення, через що Франція стала однією з країн G7 із найвищими витратами на урядові запозичення.

Минулого тижня дохідність десятирічних французьких облігацій тимчасово перевищила 4,13%, досягнувши найвищого рівня з 2008 року, а у п’ятницю вона залишалася на рівні близько 4,1%. Дохідність облігацій рухається у зворотному напрямку до їхньої ціни.

Національна асамблея Франції гостро розділена за ідеологіями, через що уряд постійно стикається з вотумами недовіри, падінням кабінету та бюджетними глухими кутами.

Очікується, що Франція подасть парламенту пропозицію бюджету на 2027 рік на початку жовтня. Минулого року бюджет був блокований кілька місяців через глухий кут і врешті-решт ухвалений парламентом під тиском тодішнього прем'єра Себастьяна Лекорню.

Лекорню був призначений прем'єр-міністром у 2025 році, ставши п'ятим керівником уряду за два роки. Однак він подав у відставку вже на 27-й день після призначення, заявивши, що політичні розбіжності роблять формування ефективного уряду надто складним. Втім, через кілька днів після відставки він був знову призначений.

Ще одним фактором, який постійно тисне на французький ринок облігацій, є невизначеність президентських виборів 2027 року. Наразі кандидат ультраправих Маріна Ле Пен лідирує у опитуваннях щодо можливої заміни Еммануеля Макрона.

"Типовий представник" проблем із боргом

Керівник мультиактивного доходу Ninety One Джон Стопфорд зазначив, що після пандемії, війни та тривалих енергетичних криз роздутий дефіцит і сповільнення зростання стали глобальною проблемою, але у Франції ці тенденції найбільш виражені.

У телефонній розмові він підкреслив: "Це не лише проблема Франції, але у багатьох аспектах вона є одним із 'типових представників' цих проблем. Я не вважаю це унікальним для Франції, але її публічні фінанси дійсно поступово рухаються у хибному напрямку."

Він також зауважив, що уряди розвинених країн загалом стикаються із ширшими викликами — як збалансувати фінанси і зробити борг більш стійким. Стопфорд додав, що якщо цього не досягти, у підсумку може початися "бунт на ринку облігацій".

Говорячи про Францію, він зазначив: "Я розумію занепокоєння людей. Наразі не видно, як це може завершитися добре."

Стопфорд виділяє, що найбільшою невизначеністю для французького ринку державних облігацій залишається президентська кампанія наступного року.

Під час дебатів кандидатів минулого четверга Ле Пен заявила, що уряд "має суттєво скоротити витрати" і сказала, що її надзвичайно турбує динаміка боргу Франції.

Проте, Стопфорд зауважує, що ринок сумнівається, чи Ле Пен має достатню волю перевести публічні фінанси на більш стійку траєкторію.

Він заявив: "Очевидно, після травня наступного року ми можемо побачити зміну влади чи коригування політичних пріоритетів, але сумніви щодо того, чи у уряду буде реальна воля до істотної фіскальної реструктуризації, залишаються. Тому, вважаю, що ми перебуваємо на порозі кризи — лише незрозуміло, чи вона вибухне вже зараз."

Мізерні ознаки поліпшення

Стратег зі ставок Natixis CIB Теофіль Легран зазначає, що його команда вже вважає французькі облігації у стані "переднавантаження".

Він вказує: "Відновлення може затримати не лише внутрішня політика, а й ширший економічний контекст. Ринок не очікує, що Франція знизить дефіцит до 3% до 2027 року, але існує сподівання, що бюджет на 2027 рік відповідатиме достовірній траєкторії стабілізації державного боргу у середньостроковій перспективі. А реалізувати це стає дедалі складніше. Війна та зростання довгострокових ставок ускладнили фінансові формули, а цього літа спека та лісові пожежі додали ще більше невизначеності."

Легран додав, що останні місяці цього року та перший квартал 2027 можуть стати “вікном” для чергової хвилі волатильності французьких облігацій — адже тоді бюджетні дебати і динаміка президентських виборів будуть максимально переплетені.

Він також відзначає: "Водночас ми не очікуємо повторення шоків 2024/2025 років. Оцінка французьких облігацій вже демонструє значний тиск: згідно з нашою моделлю справедливої вартості, навіть без урахування політичної премії ризику, французькі облігації вже дешевші приблизно на 15 базисних пунктів. Наш прогноз на кінець року — якщо бюджет буде ухвалено, спред між десятирічними французькими та німецькими облігаціями складе близько 75 базисних пунктів; якщо бюджет не буде ухвалено і країна перейде до спеціальної бюджетної процедури, спред складе близько 80 базисних пунктів."

Керівник по інвестиційних стратегіях Insight Investment Апріл Ларус вважає, що, незважаючи на великий потік негативних новин про економіку Франції, "вражаюче, майже немає ознак того, що країна готується до необхідної фіскальної корекції через стан свого боргу".

Вона підкреслює: "Прогнози зростання постійно переглядаються у бік зниження, борг буде й далі зростати, дохідність облігацій знаходиться на найвищому рівні з часів фінансової кризи. Втім, реальні обмеження витрат на політичному рівні все ще надзвичайно складні. Пенсійна реформа фактично відкладена до після виборів 2027 року, парламент дуже розділений, а уряд більше переймається стабільністю політичної системи, а не вирішенням фундаментальних фінансових проблем."

Вона зазначила, що теперішня дилема для інвесторів — чи зможуть політики, до того як посилиться ринковий тиск, мобілізувати політичну волю задля переведення публічних фінансів на більш стійкий курс.

"Французькі облігації зараз торгуються дешевше, ніж італійські — ще донедавна це було неможливо уявити, — але за негативного сценарію вони можуть подешевшати ще більше."