الانقسام الحاد في Microsoft: صندوق التكنولوجيا الشهير يصفّي استثمارات بقيمة 8 مليارات دولار، وصندوق التحوط الشهير Ackman يشتري عند القاع بقيمة 2.4 مليار دولار

اندلعت رهان ضخم باتجاهين متعاكسين بين اثنين من مديري الصناديق الأعلى عالمياً حول ما إذا كانت الذكاء الاصطناعي تمثل "تهديداً" جوهرياً لأعمال Microsoft الرئيسية أم أنها محرك نمو، ليصبح تقييم القيمة الاستثمارية طويلة الأمد لـMicrosoft أحد أكثر المواضيع جدلاً في السوق حالياً.

قام مؤسس صندوق التحوط البريطاني TCI، Sir Christopher Hohn، تقريباً بتصفية جميع أسهمه في Microsoft بقيمة نحو 8 مليار دولار، مما خفض حيازته بشكل حاد من 10% من محفظته إلى 1% فقط، محذراً من أن التطور السريع للذكاء الاصطناعي يشكل تهديداً هيكلياً على Office وAzure التابعين لـMicrosoft؛ في المقابل، أعلن الملياردير الأميركي Bill Ackman أن صندوق Pershing Square التابع له قام بإنشاء مركز أساسي جديد في Microsoft بقيمة نحو 2.4 مليار دولار، وكشف عن ذلك في ملف 13F الذي قدمه في اليوم نفسه، رافضاً بشكل مباشر تقييم Hohn، قائلاً إنه "مخطئ".

استعرض Ackman منطق بناء مركزه الاستثماري على منصة X، مشيراً إلى دخوله عند مضاعف ربحية مستقبلية قدره 21 مرة، معتبراً أن الحصن الدفاعي لشركة Microsoft 365 "من شبه المستحيل تقليده"، وأن Azure في نمو قوي، وأن مخاوف السوق "خاطئة تماماً"؛ بينما حذر Hohn بشكل واضح في رسالته للمستثمرين من خطر التحول الذي سيحدثه الذكاء الاصطناعي، وفي الوقت ذاته زاد حصته في Alphabet من 3% إلى 5%، لتصبح أكبر مركز تقني للصندوق.

هذه المنافسة العلنية بين كبار المستثمرين ساهمت بدرجة معينة في رفع سعر سهم Microsoft المتعثر مؤخراً. يوم الجمعة، أغلق سهم Microsoft مرتفعاً بنسبة 3.05%، بينما انخفض سهم Alphabet A الذي أعلن Ackman خفض حصته فيه بنسبة 1.07%. وقد تراجعت أسهم Microsoft منذ بداية العام بأكثر من 15%، وما تزال الشكوك قائمة حول قدرة الشركة على تحويل استثماراتها الضخمة في الذكاء الاصطناعي إلى عائد تجاري.

الصوت السلبي: الذكاء الاصطناعي "تهديد" لـMicrosoft، وTCI تبيع كامل مركزها تقريباً بعد عشر سنوات من الاحتفاظ

منذ الربع الرابع من عام 2017، احتفظت TCI تقريباً بشكل دائم بأسهم Microsoft، وارتفع سعر سهم الشركة بنحو 400% خلال تلك الفترة، ما عاد على TCI بفوائد كبيرة من علاقة استثمارية امتدت حوالى عشر سنوات. وجاءت هذه التخفيضات الكبيرة في الحيازة كإشارة إلى إنهاء هذا المركز بشكل جوهري.

ركز Hohn في رسالته إلى المستثمرين مخاوفه على مستويين. الأول هو أعمال برامج Office المكتبية: فهو يرى أن التطور السريع للذكاء الاصطناعي قد يعيد تشكيل مسارات العمل ويطلق جيلاً جديداً من منصات الإنتاجية، مما قد يقوض الهيمنة طويلة الأمد لـOffice في السوق. الثاني هو منصة Azure السحابية: حيث عبّر Hohn عن وجود "درجة من المخاطرة" فيما يخص آفاق نموها. وقد حدثت هذه التخفيضات الكبيرة بعد أن انخفض سهم Microsoft بأكثر من 15% منذ بداية العام، مما يعكس الشكوك العامة حول مسار تحويل الذكاء الاصطناعي إلى قيمة تجارية—فقد بدأ المستثمرون بالتساؤل فيما إذا كان الإنفاق الرأسمالي المتزايد على الذكاء الاصطناعي يمكن بالفعل أن يتحول إلى عائدات قابلة للقياس.

في الوقت الذي قلصت فيه TCI حصتها في Microsoft، قامت بتصرف معاكس تماماً في Alphabet، حيث رفعت حصتها من 3% إلى 5%، لتصبح بذلك أكبر مركز تقني للصندوق. يكشف هذا التحوّل عن إعادة هيكلة بينية في قطاع التكنولوجيا بالنسبة لـTCI — من Microsoft إلى Alphabet.

ومن الجدير بالذكر أن TCI ليست في الأساس صندوقاً متخصصاً في مجال التكنولوجيا، إذ إن نسبة شركات التكنولوجيا في محفظتها محدودة نسبياً. خيارتها الأساسية تتركز في قطاعات البنية التحتية والطيران والفضاء: أكبر مركز لها هو GE Aerospace بنسبة تبلغ 18% من المحفظة؛ وحيازاتها الكبرى الأخرى تشمل Visa وMoody's وشركة البنية التحتية Ferrovial. تقتصر حيازة TCI حالياً على 15 سهماً فقط، ويشتهر Hohn بفترة الحيازة الطويلة، إذ يبلغ متوسط فترة الحيازة نحو تسع سنوات، متجاوزاً بكثير معظم صناديق التحوط الأخرى. وقد احتلت TCI المرتبة الأولى عالمياً العام الماضي بتحقيق أرباح للمستثمرين بلغت 18.9 مليار دولار، متقدمة على Citadel التابعة لـKen Griffin وMillennium التابعة لـIzzy Englander.

الصوت الإيجابي: حصن M365 وAzure "شبه مستحيل التقليد"، وAckman يشتري وقت هبوط السوق

نشر Ackman على منصة X تحليلاً مفصلاً، أجاب فيه بالتفصيل على مخاوف السوق بشأن Microsoft من ثلاثة محاور: الحواجز التنافسية المؤسساتية، هامش الأمان التقييمي، وهيكلية السوق.

على مستوى M365، أشار إلى أن الحزمة تضم حالياً أكثر من 450 مليون مستخدم نشط، وأن برامج Word وExcel وPowerPoint وOutlook وTeams باتت مدمجة بشكل عميق في العمليات اليومية لجميع الشركات الكبرى تقريباً، بدعم من بنية أساسية أمنية وامتثال للهوية وحوكمة بيانات بناها Microsoft على مدى عقود، ما جعل الحصن الدفاعي "شبه مستحيل التقليد". كما استند إلى ميزة التسعير المجمّع: تبلغ رسوم M365 الشهرية لكل مستخدم حوالي 20 دولاراً، أي أقل من نصف التكلفة إذا قام المستخدم بشراء أدوات مماثلة بشكل متفرق. يساهم M365 وAzure معاً بنحو 70% من أرباح Microsoft الإجمالية. في الربع الأخير، نمت عائدات M365 بنسبة 15% سنوياً (بحسب أسعار الصرف الثابتة).

أما فيما يتعلق بـAzure، فقد اعتبر Ackman مخاوف الخارج "خاطئة كذلك". استشهد Ackman بنسبة النمو السنوي الثابت لعائدات Azure البالغة 39% في الربع الأخير، ولفت إلى أن Microsoft رفعت ميزانية إنفاقها الرأسمالي لسنة 2026 إلى نحو 190 مليار دولار، يُخصص منها نحو الثلثين للسيرفرات ومعدات الشبكة المتعلقة مباشرة بالإيرادات، ومتوقعاً تسارعاً معتدلاً للنمو في النصف الثاني من السنة.

وفيما يخص التفسيرات السلبية في السوق عن علاقة Microsoft مع OpenAI، عرض Ackman حُجة مغايرة—فرأى أن تخلي Microsoft عن حق بيع نماذج OpenAI بشكل حصري لا يُعد تراجعاً، بل هو تحول استباقي نحو "بنية متعددة النماذج أكثر انفتاحاً"، بما يخدم بشكل أفضل عملاء الشركات الذين يحتاجون حلولاً مرنة وعبر نماذج متعددة. وأشار إلى بيانات بأن أكثر من 10,000 عميل من الشركات يستخدمون عدة نماذج على سوق Azure Foundry لنماذج الذكاء الاصطناعي لشركة Microsoft.

كما أشار Ackman إلى عامل تقييمي غالباً ما تغفله السوق: حصة Microsoft الاقتصادية البالغة نحو 27% من OpenAI، والتي تعادل، بناءً على أحدث تقييم لجولة تمويل OpenAI نحو 200 مليار دولار، أو 7% من القيمة السوقية لـMicrosoft، لكنها لم تُدرج بعد في مضاعف الربحية المستقبلي البالغ 21 مرة تقريباً—وهو سعر عند مستوى السوق تقريباً، وأقل بكثير من متوسط Microsoft التاريخي في السنوات الأخيرة.

جوهر النزاع بين الجانبين يكمن في تقييم العلاقة الجذرية بين الذكاء الاصطناعي والنظام القائم للبرمجيات.

يتخذ Hohn موقف "المعسكر التغييري": الذكاء الاصطناعي سيطلق مدخلاً جديداً كلياً للإنتاجية، وسيقلص تدريجياً حصون Microsoft Office المتراكمة عبر عقود من الزمان. أما Ackman، فينتمي إلى "المعسكر التعزيزي": إذ سيرتكز الذكاء الاصطناعي كوظائف إضافية مدمجة في المنصات الحالية، وستكون Microsoft، بفضل اندماج Copilot بقيادة مباشرة من الرئيس التنفيذي Satya Nadella، وتحول Azure نحو بنية متعددة النماذج، واحدة من أكبر الفائزين في موجة الذكاء الاصطناعي على مستوى الشركات.

بالنسبة لقرار Microsoft في أبريل من هذا العام بالتخلي عن حقها الحصري في بيع نماذج OpenAI—والذي فسّره السوق غالباً بأنه تنازل أمام OpenAI—أعاد Ackman تفسير الخطوة على أنها "تحول متعمد نحو بنية متعددة النماذج أكثر انفتاحاً"، بما يخدم عملاء الشركات الذين يسعون بشكل متزايد لخيارات متعددة للنماذج. وأشار بالبيانات إلى أن أكثر من 10,000 عميل من الشركات يستخدمون أكثر من نموذج واحد على Azure Foundry حالياً.