تاريخ "الهدوء" في جاكسون هول يلتقي مع باول "غير المسرّب": التاريخ يظهر أن رئيس الاحتياطي الفيدرالي نادراً ما يزعج سوق الأسهم، فهل ستكون هذه المرة مختلفة؟

أفادت تطبيق زيتون المالية أنه رغم ترقب وول ستريت لكلمة رئيس الاحتياطي الفيدرالي "كيفن والش" اليوم في أول ظهور له في ندوة جاكسون هول الاقتصادية، إلا أن البيانات التاريخية تشير إلى أن هذا الحدث نادرًا ما يشكل حافزًا كبيرًا لأسواق الأسهم، إلا إذا توافق مع عشية تحول كبير في السياسة النقدية.

ومع ذلك، فإن كسر الرئيس الجديد للشروط، ورفضه تقديم توجيه مستقبلي لمسار أسعار الفائدة، لا يزال يترك الأسواق في حالة من عدم اليقين في تفسير تصريحاته.

تُعتبر ندوة جاكسون هول السنوية دومًا نافذة هامة للبنوك المركزية العالمية لإطلاق الإشارات السياسية، لكن من حيث رد فعل سوق الأسهم، فإن تصريحات رئيس الاحتياطي الفيدرالي غالبًا ما تكون أقرب إلى نقاش أكاديمي أو عرض لإطار طويل الأمد، وليس لمحة عن سياسات قصيرة الأجل. وتظهر البيانات المجمعة أنه منذ عام 2000، بلغ متوسط ارتفاع مؤشر S&P 500 بعد أسبوع من المؤتمر 0.4% فقط، وهو ما لا يعد بتحركات عاصفة.

وتعكس سوق الخيارات أيضًا توقعات هادئة مماثلة. صرح دانييل كيرش، رئيس أعمال الخيارات في Piper Sandler، أن المتداولين حاليًا يسعرون حركة أحادية الجانب لمؤشر S&P 500 في يوم خطاب والش بنسبة 0.6% فقط.

لكن، هناك مثل قديم في وول ستريت: "هذه المرة لن تكون مختلفة" هو ثاني أخطر قول بعد "هذه المرة ستكون مختلفة". ولهذا السبب، لا يزال العديد من المتداولين على استعداد للتحرك في أي لحظة، خاصةً بالنظر إلى أن والش قد كسر التقاليد السابقة — إذ لم يعد يقدم توجيهًا واضحًا حول كيف يفكر الاحتياطي الفيدرالي في المسار المحتمل لأسعار الفائدة مستقبلًا.

قال كيفن فلاناجان، رئيس استراتيجيات الاستثمار والدخل الثابت في WisdomTree، في مقابلة هاتفية: "توقعات السوق لم تكن عالية في الأصل، ولم يتوقع المتداولون أن تقدم آراؤه السياسة أي تغير مزلزل. ومع ذلك، فإن غياب التوجيه المسبق سيترك المجال للأسواق لتفسير مقاصده، وهذا يخلق خطر سوء الفهم في وول ستريت بأكملها."

تحذير من خطاب "الألم" الذي ألقاه باول في 2022

رغم أن التاريخ يظهر أن تقلبات السوق الناجمة عن جاكسون هول أمر غير شائع، لكنها ليست بلا سوابق. ففي 2022، ألقى جيروم باول، رئيس الاحتياطي الفيدرالي حينها، خطابًا متشددًا في وايومنغ، محذرًا المستثمرين من أن مكافحة التضخم ستجلب "ألمًا" للأسر والشركات. أدى ذلك إلى انخفاض مؤشر S&P 500 بنسبة 3.4% في نفس اليوم، وتقلب عائد السندات لأجل 10 سنوات بمقدار 8 نقاط أساس أثناء التداول.

وخلال الشهر التالي، انخفض مؤشر S&P 500 بنسبة تراكمية بلغت 9.92%، ليكون أسوأ أداء سنوي للسوق إثر تصريحات رؤساء الاحتياطي الفيدرالي في جاكسون هول خلال العقد الماضي. وتحول ذلك العام إلى عام تاريخي لخسائر مزدوجة في الأسهم والسندات، نتيجة استمرار تشديد السياسة النقدية لمواجهة التضخم الذي بقي فوق 6%.

وهذا هو بالضبط الخطر الذي يواجهه مديرو الأموال حاليًا. سابقًا، وبعد اندلاع حرب إيران في بداية العام وقلق الأسواق على النمو العالمي، شهد السوق تقلبات عنيفة، لكنه سرعان ما تعافى لترتفع قيمة مؤشر S&P 500 بنحو 12 تريليون دولار من أدنى مستوياته، مع تدفق مديري الأموال على أسهم التكنولوجيا العملاقة، دافعًا المؤشر نحو مستويات قياسية جديدة. لكن إذا فاجأ والش بتصريحات متشددة، فإن هذه المراكز المزدحمة قد تتعرض لإعادة تقييم قوية.

وقال جيسون فايونغو، كبير استراتيجيي المحافظ الاستثمارية في Columbia Threadneedle Investments: "أعتقد أن ‘ثقل‘ خطاب والش هذه المرة كبير جدًا. لا أحد يعرف قاعدة إرشاداته. لست متأكدًا مما إذا كان يدرك مدى شغف السوق لمثل هذه المعلومات."

والش قد يختار الصمت قبيل نافذة البيانات المكثفة

على عكس باول، تعمد والش منذ توليه منصب رئيس الاحتياطي الفيدرالي في مايو الماضي تجنب تقديم أي تعليقات واضحة حول مستقبل أسعار الفائدة. فهو يميل للاختصار في الحديث والإنصات أكثر، مؤكدًا على ترك حرية التفسير للأسواق. هذا النهج يجعل وول ستريت، المعتادة على التوجيهات المسبقة من الاحتياطي الفيدرالي، في موقف غير مريح.

من المقرر أن يلقي والش كلمته يوم الجمعة الساعة العاشرة صباحًا بتوقيت نيويورك. وبالنظر إلى أن اثنين من البيانات الهامة المقبلة — تقرير الوظائف الذي سيصدر في 4 سبتمبر ومؤشر أسعار المستهلكين الذي سيصدر في 11 سبتمبر — سيكونان من المؤشرات الرئيسية لاجتماع لجنة السياسة النقدية في وقت لاحق من هذا الشهر، فمن المرجح أن يتكتم في الحديث حول توقيت رفع الفائدة.

وكتب فريق بقيادة يان هاتزيوس، كبير اقتصاديي Goldman Sachs، في تقرير للعملاء يوم الثلاثاء أن والش "على الأرجح سيقر بتحسن بيانات التضخم مؤخرًا، لكنه من غير المحتمل أن يقدم توجيهًا بشأن السياسات".

تتوقع Goldman Sachs أن يحتفظ الاحتياطي الفيدرالي بمعدلات الفائدة دون تغيير في سبتمبر وخلال بقية العام. وجاء في التقرير: "بعد تحسن بيانات التضخم في يونيو ويوليو، بات معظم المشاركين، خاصة أولئك الذين يملكون حق التصويت، أكثر قناعة بأن البقاء دون تغيير هو الخيار الأنسب."

ومن حيث التسعير في الأسواق، يتوقع متداولو المبادلات احتمالية رفع الاحتياطي الفيدرالي للفائدة في سبتمبر بنحو الثلث فقط. ما يعني أن أي تصريحات غير متوقعة قد تؤدي إلى تقلبات. صرح فلاناجان من WisdomTree: "قد يكون خطابه الأول في جاكسون هول عملية تعلم. كلنا نريد أن نعرف: كيف يرى الوضع الاقتصادي الحالي والمستقبلي، والتضخم؟"

ضغوط سوق السندات والمتغيرات المالية

على خلاف هدوء سوق الأسهم، فإن اضطرابات سوق السندات الأخيرة كانت أكثر وضوحًا. منذ أغسطس، بلغ عائد السندات الأمريكية لأجل 30 عامًا أعلى مستوى له منذ 2007، فيما ظل عائد السندات لأجل 10 سنوات يوم الخميس عند حوالي 4.66%، متراجعًا عن أعلى مستوياته الأخيرة لكنه لا يزال أعلى بكثير من مستوى 4% في بداية حرب إيران في مارس. بلغ حجم السندات الأمريكية 40 تريليون دولار، بينما تواصل الأسواق القلق بشأن ارتفاع تكلفة الاقتراض طويل الأجل.

ولجأت شركات "الذكاء الاصطناعي (AI)" الضخمة لاستدانة واسعة النطاق والتوسع، ما زاد من ضغوط ارتفاع تكلفة رأس المال وربط أداء سوق الأسهم بالسندات. عندما ارتفعت العوائد في أغسطس، سيطر سوق السندات فعليًا على وتيرة حركة الأسهم. يخطط وزير المالية سكوت بيسنت لتكثيف عمليات إعادة شراء السندات طويلة الأجل بدءًا من سبتمبر لمحاولة خفض كلفة الاقتراض. لكن يُشير محللون إلى أن قدرة هذه العمليات على التحوط الفعّال ضد ضغوط المعروض لا تزال موضع تساؤل.

صرح ستيف سوسنيك، كبير الاستراتيجيين في Interactive Brokers، أنه يتوقع أن يكون خطاب والش "قصيرًا نوعًا ما"، لكنه سيترك الكثير من الأسئلة المعلقة. وأشار بشكل خاص إلى أن بن برنانكي، رئيس الاحتياطي الفيدرالي في 2008، أطلق خطة شراء السندات المعروفة بـ"عملية التواء" لتحفيز الاقتصاد. في المقابل، رغم أن إعادة شراء السندات بقيادة بيسنت محدودة الحجم، إلا أنها نظريًا قد تخلق بعض التأثير التحفيزي. وفي ظل التضخم الذي لا يزال فوق المستهدف، يظل احتمال وجود تناقضات في السياسات بين وزارة المالية والاحتياطي الفيدرالي أحد نقاط التركيز في السوق.

قال سوسنيك: "لو كان هذا مؤتمرًا صحفيًا، لكان هذا هو أول سؤال يُطرح. لكنه من الناحية العملية يمكنه اختيار قول أو عدم قول أي شيء يدور في ذهنه."

لكن في الوقت الحالي، يبدو أن تقلبات السوق بدأت في التراجع. فقد انخفض مؤشر VIX لمجلس شيكاغو لتداول الخيارات إلى ما دون 15، وهو أقل بنحو 20% من متوسطه السنوي. بينما يسود هدوء غير معتاد على مؤشر S&P 500، الذي لم يسجل انخفاضًا بنسبة 1% أو أكثر لمدة 21 جلسة تداول متتالية. المؤشر الرئيسي لم يبتعد سوى أقل من 1% عن أعلى مستوياته التاريخية. كما أن الوضع الحالي يختلف بوضوح عن 2022. فقد بلغ معدل التضخم الرئيسي للاحتياطي الفيدرالي في يوليو زيادة سنوية بنسبة 3.7%، وهو أقل بكثير من الذروة السابقة، لكنه لا يزال أعلى كثيرًا من الهدف البالغ 2%.

ويظهر ذلك بوضوح أن السوق قد استوعب تدريجيًا مخاطر جاكسون هول ولم يعد المستثمرون يتوقعون من الاحتياطي الفيدرالي رفع الفائدة بصورة متشددة كما حدث في مراحل محاربة التضخم المنفلت في السابق.

قال جيد إليربروك، مدير المحافظ الاستثمارية في Argent Capital Management ومقرها سانت لويس: "النهج الأساسي لوورش هو تجنب تقديم أي تعليقات استباقية حول السياسة النقدية، وبالتالي قد لا يتناول هذه القضايا بشكل فعلي. تأثير الرسوم الجمركية على التضخم بدأ يتلاشى. ورغم تقلب النزاع في الشرق الأوسط وأسعار النفط وصعوبة توقع حركتها، إلا أنه هناك بعض علامات التهدئة. يعني ذلك أن تصريحاته في جاكسون هول قد لا تقدم قيمة مرجعية كبيرة للمتداولين."