"Consensus ticarətinin" dağılması və yeni konsensusun yaranması! Goldman Sachs açıqlayır: Niyə hazırda institutlar AI-da böyük ölçüdə mövqelərini azaldır

Əvvəllər bazarda son dərəcə sıx olan “AI-ni alış, digər hər şeyə satış” ticarəti ağrılı bir deqradasiyadan keçir və rekord səviyyədə satışlar fonunda, çox böyük bulud provayderlərini “nağdlaşdırma testi” gözləyir.

22 oktyabrda, Goldman Sachs Avropanın sabit gəlir və səhmlər (FICC & Equities) ticarət rəhbəri Rich Privorotsky Londonda yerləşən Goldman Sachs ticarət zalında “The Markets” podcastının qonağı olaraq müsahibə verdi. Privorotsky çox təsirli bir məlumatı açıqladı: “Keçən həftə əsas brokerlik biznesimizin (Prime book) kitabında, tarixdə ən böyük texnologiya səhmləri satışı oldu.”

Bu satış dalğası fonunda, hazırda davam edən üçüncü rüblük hesabat mövsümü daha da önəmli görünür. Bazarda fokus sadəcə “hekayə danışmaqdan” performansın sərt şəkildə reallaşmasına yönəlib. Privorotsky qeyd etdi ki, bazar gələn il üçün AI-ya kapital xərclərinin (Capex) 1,1 trilyon dollar olacağını proqnozlaşdırsa da, bu artıq investorları razı salmağa kifayət deyil.

“Sadəcə çox pul xərclədiyini demək kifayət deyil, sənin yarımçıq sifarişlərinin real gəlirə çevrildiyini sübut etməyin lazımdır.”, – Privorotsky vurğuladı, – “Onlar kapital xərclərini artırarkən bu xərclərdən gəliri də göstərməlidirlər. Bu asan vəziyyət deyil.” O qeyd etdi ki, bulud biznesinin artımı, nağdlaşdırma qabiliyyəti və sərbəst nağd axının balans vəziyyətinə nə qədər tez çatması hazırkı son dərəcə həssas kredit bazarında əhəmiyyətli təsir göstərəcək.

İnfrastruktur və maliyyə dual məhdudiyyəti: Gələn il “40-50 GW” elektrik çatışmazlığı var

AI-ya olan həvəsin sönməsinin arxasında real dünyada infrastruktur və maliyyə mənbələrinin sərt məhdudiyyətləri dayanır. Bazar hal-hazırda üç əsas problemlə mübarizə aparır; birincisi, maliyyə xərclərinin yayılması effekti və elektrik təminatı.

Privorotsky qeyd etdi ki, AI ticarət sahəsində yüksək leverajlı sahələr (məsələn, yeni yaranan bulud provayderləri) ciddi maliyyələşmə çətinlikləri ilə üzləşir: “Bu şirkətlər AI xərclərini ödəmək üçün maliyyə tapmaqda çətinlik çəkə bilərmi?”

Daha real fiziki məhdudiyyət elektrik təminatındadır.

O mühüm bir statistika açıqladı: “Gələn il üçün elektrik çatışmazlığı təxminən 40-50 GW civarındadır. Əgər data mərkəzlərinə enerji təmin edə bilmirsinizsə, əvvəlcədən sifariş etdiyiniz çipləri necə istifadə edəcəksiniz?” Bu narahatlıqlar investorları “riskdən qaçma rejiminə” saldı – AI və AI kapital xərcləri ticarətini satışla artım gözləntisini azaldıb, əvəzində vəsaitlər bond bazarına axışır.

Makro paradiqmanın yenidən formalaşması: “Yığımdan artıq sərfiyyata” keçid

Makro dövr baxımından, Privorotsky ciddi paradiqma dəyişikliyi təsvir etdi.

O qeyd etdi ki, bütün peşəkar həyatını “yığım artıq” mühitində keçirib — sistemdə pul o qədər çox idi ki, nə edəcəklərini bilmirdilər. Amma indi vəziyyət “seysmik dəyişiklik” ilə dəyişib.

“Son bir ildə AI kapital xərclərinə 1 trilyon dollardan artıq sərf edəcəyimiz proqnozlaşdırılırdı, hərçənd qlobal hökumətlərin əksəriyyəti büdcə defisitində işləyir. Hazırda ‘sərfiyyat artıq’ dövründəyik.”

Bu dəyişiklik kapital xərclərini yüksəltdi və təbiidir ki, kənarda olan, zəif kreditli borcalanları bazardan sıxışdırdı.

O qeyd edir ki, bu təzyiq yalnız CCC reytinqli kreditlərdəki geniş fərqlərdə yox, suveren borc sahəsinə də yayılıb (misal üçün, yüksək büdcə defisiti olan Fransa dövlət borcu). Üstəlik, yüksək enerji qiymətləri sayəsində bazarın risk iştahı xeyli zəifləyib.

Bazar hissləri iki qütbə bölünüb: “Başarı da AI ilə, məğlubiyyət də AI ilə”

Makro və mikro faktorların mürəkkəb qarışığı fonunda investorlar arasında maraqlı “qütbləşmə” narahatlıqları müşahidə olunur.

Privorotsky bu həftə investorlarla söhbətini paylaşdı: “Bəzi investorlar deyir, ‘Hesablama gücünü təmin edə bilməməkdən qorxuram’; digərləri isə, ‘Hesablama gücünü artıq təmin etməkdən qorxuram’. Necə oldu, iki tam ziddiyyatlı nəticə bazar narahatlıqlarının ümumi məcmusunu təşkil etdi.”

Enerji qiymətləri iqtisadiyyata böyük təsir edir (S&P 500 sabit olsa da, orta səhmin qiyməti artıq 10% düşüb), Maliyyə Şərtləri İndeksi (FCI) ciddi şəkildə daralıb və FED əlavə tədbirlər görməyə məcbur olub.

Privorotsky əvvəllər “neftin gedişi hər şeyi müəyyən edir (As goes oil, so goes everything else)” prinsipinə inanırdı, lakin indi etiraf edir ki, hazırkı bazar şəraitində məntiq “AI-nin gedişi hər şeyi müəyyən edir (As goes AI, so goes everything else)” kimi dəyişib.

Qısamüddətli təzyiqlərə baxmayaraq, Privorotsky tamamilə pessimist deyil. O qeyd edir ki, spot bazarında hesablama gücü qiyməti hər gün yeni rekord qırır, tələbat isə “tamahla sonsuzdur”. Ticarət strategiyasında, hazırda inam az olsa da, “elektrifikasiyaya” aid aktivlər, mülki aviasiya və bəzi nəqliyyat sektoru aktivləri ciddi azalmalıdır və indi kifayət qədər təhlükəsiz margin yaradıb, ehtiyatla optimist qalmağa dəyər.

Aşağıda podkastın tam dialoqunun tərcüməsidir:

Chris Hussey 00:00

Bu, The Markets-dir. Mən Chris Hussey-yəm, bu gün 10 ayda bir cümə axşamıdır. Mən Londondakı Goldman Sachs ticarət zalından Rich Probarowski-ni dəvət etmişəm, o Prevo nəzdində FIC və səhmlər üzrə Avropa ticarət rəhbəridir. İştirak etdiyiniz üçün çox təşəkkür edirəm. Dəvət üçün təşəkkürlər.Hussey, birbaşa mövzuya keçək, çünki, bilirsən, yazdıqlarının hamısını oxuyuram və bu yay əvvəlində dediyin çox yaxşı bir tezis var – acı olan ticarət, yəni hamının məcbur qalıb etdiyi ticarət, AI-ni uzun, digərlərini qısa ticarətidir. Bu, böyük bir ticarətə çevirildi. İndi üçüncü rüblük mövsümə giririk, bu ticarət sanki dağılır. Nə baş verir? Səncə bundan sonra necə inkişaf edəcək? Səhmlərdə çox ciddi konsentrasiya var və deməliyəm ki, son həftələr bu cür konsensual ticarətlər üçün xüsusilə ağrılı oldu.

Rich Privorotsky 00:48

Hamının mövqeləri əsasən AI, yarımkeçiricilər və ultra-böyük bulud provayderlərinə cəmləşib. Deyə bilərəm ki, hazırkı bazar təxminən üç məqamla məşğul olur. Birincisi, məlumdur ki, kapital xərcləri baxımından yayılma effekti var. Bu, demək olar ki, hər yerdə müşahidə olunur – CCC reytinqli spreadlərdə, Avropanın suveren spreadlərində, həmçinin AI ticarətinin ən leverajlı hissəsində - Neo Cloudlar xüsusilə diqqət çəkir. Demək, bu tədarük probleminə çevrilir. Bu şirkətlər bütün AI xərclərini maliyyələşdirib təhvil verə biləcəkmi? İkinci məqam da tədarük ilə bağlıdır: real olaraq GW həcmində elektrik təmin edib verə biləcəyimizdən əminsinizmi, bazar bununla bağlı narahatdır, gələn il üçün interval təxminən 20 dən 40-50 GW-dır. Əgər elektrik əldə etmədən data mərkəzlərini təhvil vermək mümkün deyilsə, əvvəlcədən sifariş etdiyiniz çipləri necə həzm edəcəksiniz?

Rich Privorotsky 01:38

Bunlar bazarda dolaşan narahatlıqlardır və bunlar birləşəndə, hamı riskdən qaçma rejiminə keçib; bu, özünü AI ticarəti və AI kapital xərcləri ticarəti ilə artım gözləntisini aşağı salır. Eyni zamanda, artım gözləntisi aşağı düşdükcə, bondlar qalxır – bu heç kimin planında yox idi.

Rich Privorotsky 01:56

Məlumat çoxdur, amma diqqəti yaxın gələcəyə – yəni hal-hazırkı üçüncü rüblük hesabat mövsümünə yönəldək. Artıq bəzilər texnoloji nəhənglərin nəticələri açıqlandılar, amma hələ də çoxları qalıb. Bu rübdə ən çox nəyə diqqət edirsən? Bəli, məncə yaxın günlərdə ultra-böyük bulud provayderlərinə dair əsas hesabatlar gələcək və ən vacibi təkcə yüksək kapital xərclərinin saxlanılması deyil – bazar gələn il bunu 1.1 trilyon dollar səviyyəsində gözləyir – əslində, bulud biznesinin davamlı artımı və nağdlaşdırılmasıdır. Yəni, təkcə pul xərcləmək kifayət deyil, sifarişlərin gəlirə çevrildiyini də isbat etməlisiniz. Bu, bazar üçün kritik olacaq. Sərbəst nağd axını balanslaşması ötüşməyi bazara nəzərən nə qədər tez edəcək – bu kredit bazarında ciddi təsir göstərə bilər, və kredit bazarı artıq son dərəcə həssasdır. Məncə, çoxlu məqamlar diqqətdə olmalıdır. Deyərdim, iqtisadiyyatın başqa hissələrindən də. Amma bazarın fokusunun ultra-böyük bulud provayderlərinin üzərində olacağını düşünürəm, sonra isə təhvil keyfiyyətində – təkcə xərcləmədə deyil. Bu şirkətlərin bu mərhələni keçməsi çox çətindir. Onlar kapital xərclərini artırarkən, bunun qaytarımını da göstərməlidirlər. Asan situasiya deyil, elə deyilmi? Bəli, deyil. Amma mənim fikrimcə, hazırkı fon belədir: Spot bazarda hesablama gücü qiyməti hər gün yeni rekordlar qırır. Tələbat onlardan satdıqları məhsula sonsuzdur, bunu demək istəyirəm.

Chris Hussey 03:23

Bir qədər optimistik baxsaq, yaxşı hekayə danışa bilərlər. Yaxşı, Rich, bu il səni bir müddət dəvət etməmişdim. Sonuncu dəfə yanvarda gəlmişdin. Amma bu il, sən “neftin gedişi hər şeyi müəyyən edir” devizinin tərəfdarlarından idin. Bu hələ də keçərlidirmi? Bəli, düşünürəm ki, enerjinin gedişi son dərəcə çətin bir fon yaradıb. Və bilirsən, məncə...

Rich Privorotsky 03:46

Bazarlar, səhmlər bazarı, mümkün qədər enerjinin qiymət artışını görməzdən gəldi və onu bir kənarda saxlamağa çalışdı. Bu əslində ədalətli deyil, çünki S&P indeksində bu cür təcrid yaxşı işləyir, amma orta səhmlər əslində artıq 10%dan çox aşağı düşüb. Bu, faizlərə təsir edir. Eyni zamanda FCI-yə təsir göstərir. Əslində, biz bir böyük FCI daralmasına şahid olduq və bu, FED-i daha çox addımlar atmağa məcbur etdi. Yeni faiz artım dövrünü qiymətləndirdik. Enerjinin burada ən böyük rolu var. Hazırda enerji risk premyası hələ də çox yüksəkdir. Əlbəttə, önümüzdəki həftələrdə baş verənlər risk aktivləri üçün kritik olacaq. Mənim qənaətim odur ki, növbəti həftələrdə bir cür həll tapılacaq. Amma etiraf etməliyəm, iki ay əvvəl olacağını zənn edirdim, bu fikirdə bir az yanıldım. Düşünürəm ki, hamıda belə. Təbii ki, dediyin FCI, yəni Maliyyə Şərtləri İndeksi, budur.

Chris Hussey 04:35

Bu göstərici iqtisadiyyatı, yəni bütün iqtisadi impulsların daralıb-daralmadığını ölçür. Bu təkcə faizlər deyil. Bir FCI göstəricisinə baxanda, bəzən neft, bəzən səhmlər olur. Yaxşı, bu fikir yaxşıdır. Neft barədə...

Chris Hussey 04:48

Ancaq neft ticarəti ilə bağlı, ilin əvvəlində dediyin bir şey var – mən nominal aktivləri uzun etmək istəyirəm, güclü GDP artımı olan, hələ də əhəmiyyətli artım olan və yüksək inflyasiyalı bir dünyada, bu tipli, yəni çoxlu xammala yatırım etmək istəyirəm. Bu gün nominal aktiv ticarətinə necə baxırsan? Hələ də portfeli üçün maraqlı bir sahədir?

Rich Privorotsky 05:11

Bu suala cavab vermək üçün əvvəlcə o trilyon dollarlıq sualı cavablandırmalıyam – AI xərcləri bundan sonra necə olacaq və bazar gözləntilərinə görə davamlılığı nə olacaq?

Rich Privorotsky 05:19

Çünki, reallıq budur: Yenidən qiymətləndirərkən, hər şeyi qiymətləndirdik – xammal, nominal aktivlər. Mənim hissim odur ki, uşağı su ilə birlikdə atdıq (yəni, hər şeyi satdıq) və indi hər aspektindən qorxmağa başladıq. Konkret: Bu həftə müəyyən investorlarla danışdım, dedilər “Hesablama gücünü təmin edə bilməyimiz məni qorxudur”. Digərləri isə “Hesablama gücünü artıqlaması ilə təmin edəcəyimizdən narahatam” dedilər. Necə oldu, iki qarşı nəticə bazar narahatlığının məcmusunu təşkil edir.

Rich Privorotsky 05:50

Yəni, böyük mənada nominal aktivlər hələ də qalmaq istədiyin sahədir, ta ki, bir anti-inflyasiya böhranı baş verməsin – kapital xərcləri azalır, hamı sıxılır, real kredit dövrü başlayır. Üç ay əvvəl desəydim, bu risk çox aşağı idi, amma indi xeyli artıb. Mənim hissim odur ki, orta və uzun müddətdə bu hələ də qalmaq istədiyin yer olacaq. Amma indi bir az ağırlıq strategiyası əlavə etmək daha məntiqlidir. Deyirsən ki, əvvəllər neftin gedişi müəyyən edirdi, indi isə –AI nın gedişi.

Chris Hussey 06:22

Hər şey onunla gedir. Belədir? Məncə, tam sadələşdirərək desək, bu doğrudur. Bəli, Rich, təşəkkür edirəm ki, sadələşdirirsən. Özüm “sadələşdirmə ustası”yam, bu addımı atdığın üçün şadam. Əlbəttə, burada böyük kredit dövrü də var, üç ay əvvəl kredit dövründən narahat deyildin, indi isə narahatlığın artıb. Bu barədə danış. Kreditdə çatlar görürsən? Avropada suveren borclarda olan problemləri nəzərdə tutursan, yoxsa korporativ kreditlərlə bağlı?

Rich Privorotsky 06:51

Bütün karyeramı demək olar ki, – yığım artıq şəraitində keçirmişəm. Sistemdə o qədər pul var idi ki, nə edəcəyimizi bilmirdik. Son bir ildə proqnozumuz AI kapital xərclərində 1 trilyon dollar sərf etməkdir.

Rich Privorotsky 07:05

Dünya hökumətlərinin çoxu büdcə defisitindədir. Hazırda “sərfiyyat artıq” şəraitindəyik. İşlərin işləmə üsulu və kapital xərclərinin nəyə çevriləcəyinə görə bu çox böyük struktur dəyişiklikdir. Bu, təbiidir ki, kənarda olan, kredit qabiliyyəti zəif olan borcalanları sıxışdırır. Məncə, artıq CCC reytinqli spreadlərdə bunu gördük – orada baş verənlər də xüsusi təsir verdilər, amma dəyişkənlik böyükdür və artıq daha geniş kredit bazarına yayıldı. Eyni zamanda, Fransa suveren borcunun problemi var – böyük büdcə defisiti olan suveren dövlət olaraq, bu cür şəraitdə sıxışdırılır. Yəni, bütün bunlar təsir edir, və yenidən neft ticarətinə dönsək – enerji qiymətləri yüksək qaldıqca risk iştahını basdırır. İndi bu aktivlər üçün alıcı bazarı yaranır. Bəli, yığımı artıqdan sərfiyyat artırıya keçid – bu tezis mükəmməldir. Doğrudur. Yığım artıq olan dövr cəmi beş il əvvəl idi. Bu dəyişikliklərin tempi inanılmazdır.

Chris Hussey 08:04

Yaxşı. Çox şey baş verir. Az əvvəl bizə dedin. Son sözümüzü deyək. Hazırda bu ticarət necə edilir?

Rich Privorotsky 08:10

Vəziyyət bir az qarışıqdır və deyə bilərəm ki, inam çox yüksək deyil, amma məncə elektrifikasiya sahəsində bəzi bölmələr maraqlı görünür. Bir çoxlarının dəyəri xeyli aşağı düşüb, A27 nin görünənliyi hələ də yüksəkdir, böyük təhlükəsizlik margin yaradır. Bir çox aviasiya aktivləri (xüsusən mülki aviasiyada) geri çəkilib, onlar da çox cəlbedicidir. Hətta bəzi nəqliyyat sektorunda, açığı, enerji məsələsi bir cür həll olunsa, net mövqelər çox aşağıdır, son həftələrdə çoxlu satış var, bu ticarətdə yüksək konvekslik var. Məsələn, keçən həftə bizim əsas brokerlikdə texnologiya səhmləri bazarı tarixdə ən böyük satış oldu. Yəni, narahatlığa yetərli əsas var, riskləri az qiymətləndirmirəm, amma indiki mərhələdə ehtiyatlı optimizmə üstünlük verirəm. Yaxşı, Rich, keçək gələn həftəyə. Gələn həftə bazara təsir edə biləcək əsas hadisələr hansıdır, diqqət etdiyin? Məncə, əsas bulud provayderlərinin göstəriciləridir. Gəlin nağdlaşdırmaya baxaq, kapital xərcləri göstəricilərinə baxaq. Bu, ticarətdə çox kritk olacaq. Və məncə, bunun gedişi kreditə baxışa, potensial tələbat fikrinə və ayrı-ayrı laboratoriya və təchizatçılardan aldığımız digər məlumat nöqtələrinə təsir edəcək. Rich, hər dəfə çoxlu məlumat verir. İştirakına görə təşəkkürlər. Sağ ol.

Chris Hussey 09:30

Bu qədər. Bu buraxılış The Markets-in sonuna çatır. Mən Chris Hussey-yəm. Dinlədiyiniz üçün təşəkkürlər.