Goldman Sachs analizza in profondità lo scenario degli investimenti "postmoderni": la fine dell'era delle facili vincite grazie alla rivalutazione e l'arrivo silenzioso del super ciclo della spesa in conto capitale

Il paradigma globale degli investimenti sta vivendo una profonda trasformazione strutturale.

Secondo Chasing Trends Trading Desk, in un recente rapporto strategico globale, Goldman Sachs sottolinea che il super ciclo "moderno", caratterizzato da bassa inflazione, bassi tassi d'interesse e globalizzazione, è ormai storia; un ciclo "post-moderno", segnato da maggiore volatilità macro, tassi reali più alti, maggiore intervento statale e regionalizzazione, sta rimodellando la logica di composizione dei rendimenti azionari.

Gli strategist di Goldman Sachs, Peter Oppenheimer, Sharon Bell e altri, nel rapporto intitolato "Il ciclo post-moderno: cavalcare il boom degli investimenti in capitale", chiariscono che l'epoca in cui i rendimenti erano guidati dall'espansione dei multipli di valutazione sta finendo, mentre la crescita degli utili per azione diventerà la variabile chiave che guiderà la performance di mercato. Allo stesso tempo, l'ondata di investimenti privati in conto capitale generata dalla rivoluzione AI, combinata con il boom degli investimenti pubblici guidati dalla geopolitica, sta creando un super ciclo degli investimenti in conto capitale in fase di sincronizzazione.

Questa trasformazione ha un impatto diretto sulla logica di allocazione degli asset degli investitori. Secondo Goldman Sachs, il costo del capitale più elevato riduce lo spazio per l'espansione dei multipli di valutazione, mentre la dispersione trasversale dei rendimenti di mercato è in aumento, il che significa che strategie che si basano semplicemente sull'esposizione beta affronteranno maggiori sfide, mentre il valore alpha della selezione attiva dei titoli aumenterà significativamente.

Super ciclo "moderno": un'epoca d'oro irripetibile

Per comprendere l'attuale cambiamento strutturale, bisogna prima chiarire il contesto macro degli ultimi 40 anni. Goldman Sachs definisce il periodo dal 1982 al 2007 come super ciclo "moderno", il cui principale motore erano una serie di fattori favorevoli unidirezionali e persistenti.

In questo periodo, l'inflazione globale è diminuita costantemente dai massimi degli anni '70, la politica restrittiva di Volcker alla Fed portò i tassi d'interesse statunitensi da circa il 10% a quasi il 20%, per poi invertire la tendenza iniziando una lunga fase di calo pluridecennale, mentre il rapporto prezzo/utili dello S&P 500 è salito da un minimo storico di 7 volte senza sosta.

Le riforme dal lato dell'offerta guidate da Reagan e Thatcher hanno prodotto il fenomeno della deregolamentazione su vasta scala, privatizzazioni e ondate di riduzioni fiscali, con un continuo calo delle aliquote fiscali sulle imprese nelle economie principali.

Contemporaneamente, il processo di globalizzazione ha subito una forte accelerazione.

Il round Uruguay del 1986, l'accordo NAFTA del 1994 e l'ingresso della Cina nel WTO nel 2001 hanno contribuito a costruire l'età d'oro del commercio mondiale – tra il 1995 e il 2010, il volume del commercio globale è cresciuto al doppio del ritmo del PIL globale.

L'outsourcing della produzione verso aree a basso costo ha ridotto il costo del lavoro, mentre la rivoluzione dello shale gas nel settore dell'energia ha ulteriormente abbassato i prezzi energetici, portando la quota dei profitti aziendali sul PIL a livelli massimi storici.

Tutto ciò ha insieme contribuito a creare un'era di "grande stabilità", con bassa volatilità macro, alta redditività aziendale e rendimenti elevati degli asset.

L'era dei tassi zero: una falsa prosperità guidata dalle valutazioni

La crisi finanziaria globale del 2008 ha interrotto l'evoluzione ordinaria del ciclo "moderno", ma le politiche di quantitative easing che ne sono seguite hanno aperto una nuova fase peculiare nei mercati.

Secondo Goldman Sachs, nonostante la ripresa economica post-2009 sia stata più debole rispetto alle medie post-1950, i mercati finanziari hanno registrato performance ampiamente superiori alla media storica: azioni e obbligazioni sono salite insieme, ma con una concentrazione dei rendimenti molto elevata.

Sul fondo di una crescita nominale del PIL anemica e della scarsità di crescita, i capitali hanno affluito massicciamente verso asset in grado di offrire crescita certa; i tech USA sono stati i maggiori beneficiari. Il ROE del settore tecnologico ha continuato ad accelerare, mentre le società di software e cloud computing, grazie al passaggio dal mondo analogico a quello digitale che ha conferito loro potere di pricing, hanno registrato una crescita esplosiva degli utili.

Tra il 2009 e il 2022, il rendimento in eccesso delle azioni tecnologiche globali rispetto a quelle non tecnologiche ha superato il 200%, quello delle borse USA rispetto ad altri mercati è stato anch'esso notevole, e lo stile growth ha ottenuto una leadership storicamente estrema rispetto allo stile value.

Tuttavia, Goldman Sachs sottolinea che la fase dei rendimenti elevati di quel periodo dipendeva in gran parte dalla crescita dei multipli di valutazione spinta dai tassi di attualizzazione super-bassi, piuttosto che dai soli fondamentali aziendali. Questa logica, una volta che il regime dei tassi è cambiato radicalmente, non è più sostenibile.

Ciclo "post-moderno": sette trasformazioni strutturali ridisegnano la logica degli investimenti

Goldman Sachs ritiene che la pandemia sia stata il punto nodale di svolta verso il ciclo "post-moderno", con una serie di eventi successivi che ne hanno accelerato e amplificato le trasformazioni strutturali. Il rapporto individua sette cambiamenti fondamentali:

Primo, innalzamento strutturale del costo del capitale. Le interruzioni delle supply chain dovute alla pandemia hanno innescato il primo shock inflazionistico del secolo, portando i tassi reali nettamente in alto. Il rendimento dei titoli trentennali di Germania e Giappone è passato da vicino allo zero a quasi il 4%, un cambiamento la cui portata non può essere sottostimata.

Secondo, debito pubblico in continua ascesa. Il rapporto tra debito pubblico e PIL degli Stati Uniti è passato dal 55% al 124%, quello del Regno Unito dal 37% al 95%, quello dell’Eurozona dal 69% al 95% e quello della Cina dal 22% al 102%. La competizione tra governi per il capitale globale si fa più serrata, aumentando ulteriormente i tassi a lungo termine.

Terzo, ricostruzione delle barriere tariffarie. L'aliquota tariffaria effettiva degli Stati Uniti è ai massimi dai 1930, mentre il numero di misure di intervento sulle politiche commerciali globali è aumentato nettamente, con quelle discriminatorie che superano largamente quelle liberalizzanti.

Quarto, ricomposizione dell’ordine geopolitico. L’ordine internazionale basato sulle regole nato dopo la seconda guerra mondiale è messo in discussione; l’indice di incertezza politica è salito ai massimi di molti anni, mentre i governi hanno cominciato a riesaminare i rapporti tra difesa e commercio.

Quinto, priorità alla sicurezza di energia e materie prime. La sicurezza delle supply chain e l’indipendenza energetica sono al centro delle agende politiche di molti Paesi, guidando l’aumento costante degli investimenti in settori correlati.

Sesto, atteso aumento dei cicli di spesa per la difesa. Le guerre in Ucraina e Iran hanno spinto la spesa globale per la difesa bruscamente verso l’alto, con Germania, Giappone e altri Paesi storicamente a bassa spesa militare che hanno avviato piani di massiccio riarmo.

Settimo, rivoluzione degli investimenti in conto capitale trainata dall’intelligenza artificiale. L'esplosione dei modelli di linguaggio di grandi dimensioni ha avviato un nuovo ciclo di innovazione tecnologica, generando una domanda senza precedenti di investimenti in capitale fisico.

Il motore principale del super ciclo degli investimenti in AI

La rivoluzione legata all'AI rappresenta il catalizzatore più diretto dell’attuale super ciclo degli investimenti in capitale.

Secondo Goldman Sachs, nel primo trimestre del 2026 la crescita annuale degli investimenti in capitale delle società dell’S&P 500 USA è pari al 38%, mentre la crescita dei buyback è solo dell’1%: una significativa inversione rispetto alla logica dei dieci e passa anni dopo la crisi finanziaria, nei quali le aziende venivano premiate più per i buyback che per gli investimenti produttivi.

I piani di spesa delle imprese cloud su scala extra-large (Hyperscalers) sono particolarmente aggressivi.

Sulla base delle stime di consenso raccolte da Goldman Sachs, i piani di investimenti combinati di Amazon, Meta, Google, Microsoft e Oracle per il 2026 dovrebbero raggiungere circa 75,5 miliardi di dollari, con un incremento dell’80% rispetto a un anno prima e dell’84% rispetto alle spese effettive del 2025, con un’ulteriore crescita prevista a circa 92 miliardi nel 2027.

Tuttavia, questa ondata di investimenti in capitale sta anche rimodellando la distribuzione del valore all'interno del settore tecnologico.

Goldman Sachs evidenzia come gli investimenti in capitale delle imprese cloud su grandissima scala stiano erodendo costantemente il free cash flow, suscitando dubbi tra gli investitori sulla loro capacità di mantenere gli eccessi di rendimento e i margini degli anni precedenti.

Allo stesso tempo, la rapida iterazione dell’AI Agentic ha destato preoccupazione tra gli investitori su potenziali cambiamenti di paradigma nei modelli di business software – nel giro di pochi mesi, il premio di valutazione per i settori software e IT services rispetto al mercato globale si è notevolmente ristretto, mentre quello degli hardware e delle attrezzature IT si è allineato. Goldman Sachs avverte che gli investitori stanno cercando di evitare il "momento Kodak" dell'era dell’AI.

Rotazione della leadership di mercato: nuova valutazione per gli asset fisici e l’economia tradizionale

Il ciclo "post-moderno" non produce solo una ristrutturazione interna al settore tecnologico, ma anche un cambiamento più ampio nella leadership di mercato.

I dati di Goldman Sachs mostrano che, dal 2025, mercati emergenti, oro, metalli industriali, mercato azionario nipponico e lo stile value stanno performando meglio di Nasdaq e S&P 500, in netto contrasto con la situazione post-crisi finanziaria degli ultimi anni.

Questo cambiamento di leadership trova fondamenta solide nei fondamentali.

Secondo Goldman Sachs, la crescita dei giganti tecnologici non dipende più solamente dalle applicazioni software del mondo virtuale, ma sempre più dalle infrastrutture fisiche come data center e fornitura di energia.

Questa dipendenza genera un "effetto a cascata": il capitale investito dalle big tech si riversa su molti settori tradizionali di valore storicamente trascurati, offrendo a industria, energia, utility nuove prospettive di crescita strutturale dei ricavi.

Contestualmente, il boom della spesa per la difesa guidato dalla geopolitica apre nuovi sbocchi di domanda per altri settori dell’"economia tradizionale". In paesi come Germania e Giappone la domanda di aerei, carri armati, munizioni, navi da guerra è aumentata rapidamente, portando con sé una rivalutazione sistemica delle relative imprese.

Investire nelle azioni che beneficiano dagli investimenti in capitale, abbracciare l’era dell’alpha

In questo quadro macro, Goldman Sachs riafferma chiaramente la propria preferenza per gli investimenti nelle azioni beneficiarie della nuova ondata di spesa in conto capitale. Il portafoglio monitorato da Goldman Sachs ha registrato un incremento di circa il 25% da inizio anno, ma secondo la banca il sostegno strutturale resta solido.

A livello settoriale, il portafoglio è composto per circa il 30% da azioni industriali, il 20% da produttori di materie prime, il 15% dal settore tech, il 10% dalle utility, con il resto distribuito tra chimica, edilizia, telecomunicazioni e real estate. Goldman Sachs suggerisce inoltre quattro tematiche di investimento: intelligenza artificiale, spesa per la difesa, elettrificazione ed energia, e HALO (azioni ad alto impiego di capitale fisico).

Il tracker GS di Goldman Sachs sugli investimenti in capitale copre circa 4000 società a livello mondiale e oltre 20 mercati finali. I dati mostrano che, in genere, le azioni che traggono beneficio dagli investimenti in capitale anticipano i cicli di spesa di alcuni trimestri; il dato attuale rimane costruttivo e lo slancio dell’investimento si sta diffondendo dai data center verso energia, industria e infrastrutture.

Goldman Sachs sottolinea che in uno scenario di costi del capitale più elevati lo spazio per l'espansione del multiplo di valutazione è limitato, rendendo la crescita degli utili e le revisioni al rialzo delle attese sugli utili i principali motori dei rendimenti in eccesso. Attualmente, la crescita degli utili per le azioni legate alla spesa in conto capitale è a due cifre, le attese sugli utili sono state riviste al rialzo del 25% circa su base annua, offrendo così un solido sostegno fondamentale a un premio di valutazione persistente.

La conclusione definitiva di Goldman Sachs è: in futuro, i rendimenti aggregati degli indici saranno più bassi, ma la dispersione dei rendimenti relativi tra regioni, settori e stili di mercato sarà molto più ampia. Questo significa che gli investitori stanno entrando in una nuova era in cui la gestione attiva e la generazione di alpha hanno un valore più elevato che mai.