Wall Street ostrzega Walsh: Mniej forward guidance = większa premia za zmienność = podwyżka stóp?

Nowy przewodniczący Fed, Wosh, zaraz po objęciu stanowiska "ruszył z dot-plotem", a reakcja Wall Street była następująca – rynek obligacji będzie droższy.

Nowy przewodniczący Fed, Wosh, w zeszłą środę przewodził swojemu pierwszemu posiedzeniu Federalnego Komitetu Otwartego Rynku (FOMC) podczas swojej kadencji. Stopy procentowe pozostały bez zmian, lecz towarzyszące oświadczenie zostało znacząco uproszczone, usuwając kluczowy sygnał obecny od dłuższego czasu – czyli wyrażenie przez Fed preferencji co do kierunku polityki pieniężnej w nadchodzących miesiącach (nastawienie łagodne czy zacieśniające). Jednocześnie sam Wosh odmówił przedstawienia własnej prognozy dot-plot, choć pozostałych 18 urzędników przedstawiło swoje.

Według najnowszych doniesień brytyjskiego dziennika "Financial Times", ta decyzja została przez rynek zinterpretowana jako: Fed celowo zawęża granice komunikacji z inwestorami.

Sam Wosh przyznał, że dla rynków finansowych oznacza to "mnóstwo zmian do przyswojenia", jednak jednocześnie zasugerował, że nie zamierza się wycofać. Zapowiedział powołanie specjalnej grupy roboczej, która zbada dalsze możliwości zmian w komunikacji z wyprzedzeniem, w tym potencjalne całkowite zniesienie dot-plotu.

„Im mniejsza przejrzystość, tym wyższe spekulacje”

Najważniejsi instytucjonalni inwestorzy zareagowali wprost – i zazwyczaj negatywnie.

Bob Michele, dyrektor inwestycyjny zarządzający aktywami w JPMorgan oraz globalny szef zespołu ds. instrumentów dłużnych, walut i surowców, stwierdził: "Nie podoba mi się ten kierunek, bo nie widzę żadnych korzyści z obniżenia przejrzystości."

Dodał: "Mniejsza przejrzystość oznacza więcej spekulacji, więcej niepewności, większą zmienność, wyższą premię za ryzyko i więcej zdarzeń losowych."

Calvin Tse, dyrektor ds. strategii i ekonomii w BNP Paribas, wyraził zgodne stanowisko: "Rynek jest teraz bardziej podatny na niespodziewane szoki... trzeba wycenić wyższą premię za ryzyko zarówno dla podwyżki stóp, jak i wyższej zmienności."

Ekonomistka Pimco, Tiffany Wilding, przewiduje z kolei, że grupa robocza przyniesie "znaczące zmiany", w tym "mniej konferencji prasowych, mniej komunikacji normatywnej, większą skłonność do zaskakiwania rynku obligacji i ostatecznie większą zmienność stóp procentowych".

Rynek obligacji już reaguje: rentowności rosną

Przebieg rynku obligacji potwierdza powyższe obawy.

Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych USA wzrosła od wybuchu wojny w Iranie już o około 50 punktów bazowych – oczekiwania wobec wyższej inflacji i wzrostu stóp procentowych nieustannie rosną. Rentowność 2-letnich obligacji skarbowych USA, najbardziej wrażliwa na politykę pieniężną, osiągnęła w tym tygodniu poziom 4,22%, najwyższy od ponad roku.

Część inwestorów uważa, że wraz z wdrażaniem nowego modelu komunikacji przez Fed rentowności mogą mieć jeszcze więcej miejsca do wzrostu.

Historia dot-plotu: od narzędzia kryzysowego do źródła kontrowersji

Dot-plot nie jest tradycyjnym narzędziem Fed. Wprowadził go były przewodniczący Ben Bernanke w 2012 roku, by w epoce stóp bliskich zeru po kryzysie finansowym sygnalizować rynkowi, że "niski poziom stóp pozostanie na długi czas", co miało wpływać na długoterminowe stopy i pobudzać gospodarkę.

Jednak wraz z powrotem stóp do normalnych poziomów, zasadność dot-plotu zaczęto kwestionować. Wosh już wcześniej publicznie stwierdził, że dot-plot i inne formy wyprzedzającej komunikacji sprawiają, że Fed "kurczowo trzyma się prognoz, pogłębiając błędy polityczne". W środę wyjaśnił dalej, że rynek uzależnił się od wskazówek banku centralnego, tworząc "efekt echa" – ceny odzwierciedlają opinię Fed, a nie samodzielne decyzje inwestorów.

Niektórzy uważają: zmienność sama w sobie jest narzędziem

Nie wszyscy uważają, że to źle.

Pramod Atluri, menedżer portfela w Capital Group, przyznał, że zmiany wdrażane przez Wosha podnoszą zmienność rynku i koszty zadłużenia, lecz według niego może to być korzystne dla samego Fed: "Jeśli wprowadzisz zbyt dużą pewność na rynek, zredukujesz zmienność i zachęcasz do ryzyka, spekulacji oraz dźwigni."

Wyższe rentowności obligacji i droższy koszt dźwigni zaostrzają warunki finansowania dla firm i osób prywatnych, co może ostatecznie zadziałać tłumiąco na inflację.

Rick Rieder, globalny dyrektor inwestycyjny ds. instrumentów dłużnych w BlackRock, uważa, że między bankiem centralnym a rynkiem powinna istnieć "asymetria" – czyli nierównowaga sił. "Podczas łagodnej polityki pieniężnej potrzebny jest element zaskoczenia, potrzebne są zwierzęce instynkty", powiedział.

Fundusze hedgingowe: im większa zmienność, tym więcej okazji

W tej dyskusji fundusze makro hedgingowe są nielicznym entuzjastycznie nastawionym gronem.

Według "Financial Times", podczas niedawnej kolacji w Nowym Jorku z udziałem wielu menedżerów makro funduszy hedgingowych większość uznała, że nowy styl komunikacji Wosha zwiększy zmienność na rynku, co będzie korzystne dla ich transakcji.

Kelly Tropin Whitridge, główny ekonomista makro hedgingowego funduszu Graham Capital, zarządzającego aktywami wartymi 21 mld USD, stwierdziła: "Wygląda na to, że Fed znacząco zmniejszy interwencję na rynku, co może oznaczać strukturalnie wyższą zmienność."

Dodała: "Oczywiście zawsze handlowano krótkimi stawkami, to ważny element naszej pracy, lecz teraz mogą stać się one jeszcze większym punktem zainteresowania."

Logika jest prosta: gdy zmiany stóp nie są "spoilerowane" z wyprzedzeniem, ten kto trafnie przewidzi kolejny ruch Fed, może uzyskać ponadprzeciętne zyski.