Fala odblokowań SpaceX zderza się ze zmianami w indeksach! Goldman Sachs szacuje: grudniowa korekta portfeli może przynieść 10,9 miliarda dolarów pasywnego popytu

Historia po debiucie SpaceX na giełdzie wkracza w naprawdę kluczowy rozdział. Wraz z stopniowym uwolnieniem akcji po okresie lockupu i gwałtownym wzrostem udziału akcji znajdujących się w swobodnym obrocie, presja na obowiązkowe zakupy ze strony funduszy pasywnych zaczyna się akumulować — najświeższe wyliczenia Goldman Sachs wskazują, że sama zmiana portfela w indeksie Russell 1000 Growth zaplanowana na 11 grudnia może wygenerować ponad 10,9 miliarda dolarów zapotrzebowania na zakupy pasywne.

Zgodnie z analizą stratega amerykańskich akcji Goldman Sachs, Ben Snidera, opublikowaną w najnowszym wydaniu "US Weekly Kickstart", udział publicznych akcji SpaceX wzrósł z około 5% podczas IPO do około jednej trzeciej. Ponieważ główne indeksy stosują zazwyczaj wagę opartą o swobodną kapitalizację rynkową, rozszerzenie liczby akcji w obrocie podniesie wagę SpaceX w kluczowych indeksach, co z kolei uruchomi obowiązkowe zakupy przez fundusze pasywne. Do końca października ETF-y posiadały łącznie około 32 miliardy dolarów w akcjach SpaceX, znacznie więcej niż 11 miliardów dolarów na koniec czerwca.

Znaczenie tej zmiany portfela dla rynku polega na tym, że fundusze pasywne staną się stroną kupującą, zaś akcje po uwolnieniu — głównie udziały wewnętrzne — będą po stronie sprzedającej. W perspektywie długoterminowej zbliża się okienko czasowe dołączenia SpaceX do indeksu S&P 500, co oznaczać będzie konieczność zmierzenia się z niemal 12 bilionami dolarów benchmarkowych aktywów, podczas gdy obecna waga SpaceX w tym indeksie wynosi zero.

Podczas IPO SpaceX, tylko około 5% akcji było dostępnych na rynku, przez co większość dostawców indeksów niemal całkowicie pomijała SpaceX przy obliczaniu wagi. Ten stan rzeczy zmienia się bardzo szybko.

Snider podkreślił, że obecnie około jedna trzecia akcji SpaceX została zaliczona do swobodnego obrotu, a zgodnie z harmonogramem uwolnienia udziałów, przewiduje się, że do połowy 2027 roku udział tych akcji wzrośnie do ok. 50%, "zgodnie z historycznym precedensem dużych IPO z niskim początkowym obrotem akcji".

Bezpośrednim rezultatem ekspansji akcji w obrocie jest jednoczesny wzrost pozycji funduszy pasywnych. Dane Goldman Sachs pokazują, że na koniec października ETF-y miały około 32 miliardy dolarów akcji SpaceX, co stanowi 1,4% całkowitej kapitalizacji, podczas gdy na koniec czerwca było to tylko 11 miliardów dolarów, czyli 0,5%. Około 20 miliardów dolarów pochodziło z funduszy śledzących indeks Nasdaq 100.

Warto zwrócić uwagę, że indeks Nasdaq 100 zmienił w tym roku metodologię — dla składników o udziale akcji w obrocie poniżej 33%, waga obliczana jest jako trzykrotność swobodnej kapitalizacji rynkowej; gdy udział przekroczy 33%, stosuje się pełną wartość rynkową. Oznacza to, że indeks ten już wcześniej uwzględnił główne skutki wzrostu akcji w obrocie, a Snider ocenia, że "ciągły wzrost akcji SpaceX w obrocie wywrze stosunkowo ograniczony mechaniczny wpływ na Nasdaq 100".

Prawdziwą uwagę rynku przyciąga regularna zmiana portfela w indeksie Russell 1000 Growth. Goldman Sachs szacuje, że bazując na aktualnym poziomie akcji w obrocie, waga SpaceX w tym indeksie wzrośnie z obecnych 0,2% do 1,5%.

Przy benchmarku wynoszącym około 800 miliardów dolarów, ta zmiana wagi wymusi około 10,9 miliarda dolarów zakupów pasywnych. Goldman Sachs dokładnie oznaczył czas: "Kolejna regularna zmiana portfela w indeksie Russell 1000 Growth nastąpi 11 grudnia."

Pozostałe indeksy mają znacznie mniejsze skale: przewidywana zmiana portfela w Nasdaq 100 to około 1,4 miliarda dolarów, a S&P Total Market Index oraz MSCI ACWI po około 500 milionów dolarów każdy.

Podczas IPO na rynku panowały szerokie obawy, że dodanie SpaceX do indeksów wypaczy koncentrację, wycenę i przepływy funduszy pasywnych. Dane Snidera pokazują, że obawy te w dużej mierze się nie zmaterializowały.

Po usunięciu SpaceX z indeksu Nasdaq 100 wskaźnik C/Z spadł tylko nieznacznie — z 19,5 do 19,2; dynamika sprzedaży obniżyła się o ok. 1 punkt procentowy; zwrot indeksu od momentu dodania niemal się nie zmienił (z SpaceX -10,3%, bez SpaceX -10,0%). Nawet wskaźnik koncentracji prawie się nie zmienił — dziesięć największych składników zawsze stanowiło około 50% wagi indeksu.

Snider porównał to do wydarzenia z 2020 roku — dodania Tesla do indeksu S&P 500 — również wtedy rynek był bardzo skupiony na tym wydarzeniu, lecz faktyczny wpływ na wycenę indeksu okazał się nikły. Jego konkluzja: wpływ SpaceX na "wyniki indeksów akcji, koncentrację oraz wycenę okazał się znacznie mniejszy, niż oczekiwało wielu inwestorów".

Podstawowym powodem jest to, że początkowo tylko 5% akcji SpaceX było dostępnych w wolnym obrocie, co ograniczało skalę faktycznego wpływu na indeksy.

Gdy fundusze pasywne zaczynają masowe wejścia na rynek, należy również zwrócić uwagę na strukturę podaży po stronie sprzedającej.

Goldman Sachs szacuje, że na koniec czerwca osoby z wewnątrz oraz podmioty powiązane posiadały około 68,8% akcji SpaceX, o wartości około 1,56 biliona dolarów; fundusze hedgingowe miały około 3,3%, a fundusze inwestycyjne mniej niż 1%. Dodatkowe 26,5% (około 600 miliardów dolarów) należało do podmiotów, które nie muszą ujawniać swoich udziałów — Goldman Sachs sądzi, że to "głównie inwestorzy indywidualni".

Snider podkreślił, że układ lockup oraz łagodny wzrost udziałów funduszy pasywnych wskazuje, iż w chwili obecnej "osoby z wewnątrz i inwestorzy indywidualni nadal posiadają większość akcji SpaceX".

Oznacza to, że zakupy pasywne wywołane zmianą portfela 11 grudnia będą napotykać głównie akcje stopniowo uwalniane od wewnętrznych akcjonariuszy oczekujących na realizację zysków. Ten pojedynek pomiędzy stroną kupującą i sprzedającą będzie pierwszym prawdziwym testem presji cenowej po dużym rozszerzeniu swobodnego obrotu akcjami SpaceX.

Obecnie waga SpaceX w indeksie S&P 500, którego benchmark wynosi aż 11,9 biliona dolarów, jest nadal zerowa.

Na drodze pojawiają się dwa przeszkody: S&P 500 wymaga, by spółka była notowana od co najmniej 12 miesięcy, oraz aby w ostatnim kwartale, jak i łącznie za ostatnie cztery kwartały zaraportowała zysk według standardów GAAP. Zgodnie z konsensusem rynkowym, SpaceX spełni wymóg rentowności po publikacji wyników za drugi kwartał 2027 roku, a wtedy upłynie także 12 miesięcy od debiutu giełdowego — w związku z tym okno czasowe dla dołączenia wskazuje na drugą połowę 2027.

Snider wspomniał również o alternatywnej ścieżce: jeśli SpaceX przejmie spółkę z indeksu S&P 500, komitet indeksowy "rozpatrzy indywidualnie" zmiany kwalifikacji, co może przyspieszyć proces dołączenia do indeksu.

Po dołączeniu do S&P 500 SpaceX stanie przed zupełnie nowym poziomem presji ze strony funduszy pasywnych. Wówczas napięcie pomiędzy obowiązkowymi zakupami a podażą akcji uwalnianą przez akcjonariuszy wewnętrznych będzie znacznie bardziej złożone niż w przypadku grudniowej zmiany portfela Russell.