После обвала акций Oracle: почему Jefferies считает, что рынок может быть чрезмерно пессимистичным

Вчера на американском фондовом рынке появилась новость: «Oracle планирует уволить несколько тысяч сотрудников из-за роста издержек».

С момента объявления о сотрудничестве с OpenAI в сентябре прошлого года, акции компании сначала резко выросли, но затем неуклонно снижались. Считая от пика до начала 2026 года, максимальное падение составило около 50%. Позиционирование компании на AI-цикле также породило серьезные разногласия на рынке.

5 марта 2026 года Jefferies опубликовал 63-страничный углублённый отчет:

«Why the Sell-Off May Be Overdone»

Ключевая мысль доклада формулируется предельно ясно:

Рынок, возможно, недооценивает потенциал роста Oracle в период инфраструктурного AI-цикла.

Вместе с основными тезисами отчёта, разберём текущие опасения рынка и почему sell-side считают текущую переоценку чрезмерно пессимистичной.

1. Почему рынок продаёт Oracle

В данный момент опасения рынка по поводу Oracle фокусируются на трёх моментах.

1. Слишком высокая зависимость от OpenAI

По анализу Jefferies, около 57% портфеля невыполненных заказов (RPO) Oracle приходится на проекты, связанные с OpenAI.  

Для облачного инфраструктурного бизнеса такая концентрация клиентов нетипична. Рынок опасается, что, если в будущем спрос OpenAI изменится или изменятся их отношения, темпы роста Oracle могут пострадать.

2. Давление капитальных затрат на фоне AI-цикла

Расширение AI-инфраструктуры требует значительных инвестиций в дата-центры и GPU.

Jefferies ожидает, что в ближайшие годы капитальные затраты Oracle будут держаться на очень высоком уровне и даже возможно долгосрочно превысят операционный денежный поток.  

Это означает рост краткосрочного давления на денежные потоки и возможный дальнейший рост долговой нагрузки в балансе.

3. Давление на маржу из-за расширения облачного бизнеса

Традиционные бизнесы Oracle (базы данных и корпоративное ПО) отличались высокой рентабельностью, в то время как прибыльность облачного инфраструктурного бизнеса относительно низкая.

Jefferies прогнозирует, что операционная маржа компании, вероятно, снизится с более 40% до чуть более 30%.  

Такая структурная трансформация также стала важной причиной пересмотра рыночной оценки.

В целом, на рынке сформировалась довольно простая логика:

Спрос на AI остается неопределённым
Капзатраты продолжают расти
Маржинальность падает

В результате акции заметно скорректировались.

2. Почему Jefferies считает рыночную реакцию чрезмерно пессимистичной

Несмотря на объективное наличие упомянутых рисков, Jefferies уверены, что рынок может упускать из виду ряд важных сигналов.

1. Рост заказов значительно опережает рост выручки

Объём невыполненных заказов у Oracle растет гораздо быстрее, чем выручка.

В некоторых кварталах темпы роста заказов превышали рост выручки более чем в 10 раз.  

Подобное не редкость для инфраструктурных AI-компаний.

Причина такова:

Цикл строительства AI-ЦОДов длительный, клиенты заранее резервируют вычислительные мощности, а выручка признаётся только после ввода ресурсов в эксплуатацию.

Другими словами, нынешний портфель заказов — это высокая видимость выручки на несколько лет вперёд.

2. Даже без учёта OpenAI потенциал роста остаётся огромным

Jefferies приводят в отчёте интересный сценарный анализ:

Даже полностью исключив спрос со стороны OpenAI, облачный бизнес инфраструктур Oracle может расти высокими темпами.

Согласно отчёту, к 2030 году:

Доходы от облачной инфраструктуры Oracle могут достичь 85 млрд долларов, что соответствует 53% среднегодовых темпов роста.  

[Здесь предлагается вставить график из отчёта: "Прогноз долгосрочного роста OCI"]

То есть OpenAI — лишь катализатор взрывного роста спроса, но далеко не единственный источник роста.

3. Опрос каналов показывает, что спрос на AI продолжает ускоряться

Jefferies также опросил 20 партнеров Oracle.

Результаты следующие:

• 85% партнёров отметили, что бизнес за последние кварталы соответствует или превышает ожидания

• 70% считают, что продажи укрепляются

• AI-спрос в среднем приносит около 4 п.п. роста

• Ожидается, что к 2026 году вклад составит около 6 п.п.

  
  

  
  

Эти данные свидетельствуют, что спрос на AI всё ещё находится в фазе активного роста.

3. Один ключевой момент, который рынок может упустить

В отчёте Jefferies содержится интересное наблюдение.

После объявления о сотрудничестве с OpenAI, капитализация Oracle сократилась примерно на 243 млрд долларов.

Это значит, что цена акций фактически подразумевает следующее:

Сотрудничество с OpenAI не принесёт значимой стоимости.

Однако Jefferies считают, что подобная оценка слишком пессимистична.

Дело в том, что спрос на вычислительные мощности для AI имеет выраженнуюзаменимую природу.

Если один клиент уменьшит спрос, другие AI-компании могут воспользоваться этими ресурсами.

Другими словами, вычислительные мощности не будут простаивать.

4. Основное ограничение сейчас — не спрос

В отчёте также есть один важный нюанс.

Основная проблема Oracle сейчас — это недостаток вычислительных мощностей.

Исследование Jefferies показало:

Около 75% партнёров считают, что облачный бизнес Oracle сдерживается мощностями.  

Многие партнёры полагают, что это узкое место будет ослаблено лишь к концу 2026 или началу 2027 года.

А значит, темпы роста выручки в ближайшей перспективе ограничены скоростью строительства дата-центров.

Моё понимание:

В долгосрочной перспективе, если спрос на AI-мощности продолжит расти, компании облачной инфраструктуры станут самой стабильной частью цикла.

В некоторой степени эта модель похожа на строительство оптоволоконных сетей в эпоху интернета.

Тогда многие инвесторы считали, что проложка оптоволокна — слишком обременительно и окупится нескоро, но опыт показал: инфраструктурные активы в долгосрочных циклах обладают устойчивой стоимостью.

Таким образом, рынку нужно ответить не на вопрос о какой-то одной компании, а на более важный вопрос:

Спрос на AI-мощности — это цикл в три года или в десять?

Если цикл — всего три года, опасения рынка обоснованы.

Но если он продлится десять лет, многие инфраструктурные компании по-прежнему недооценены.