Чи стала політика Федеральної резервної системи насправді "досить м'якою"? Нову модель нейтральної ставки Федерального резервного банку Сан-Франциско використали як теоретичний аргумент для яструбів

Згідно з інформацією від APP фінансів Zhītōng, Федеральний резервний банк Сан-Франциско у понеділок оприлюднив дослідження, яке показує, що якщо використовувати середньострокову оцінку так званої нейтральної ставки (Neutral Rate) як критерій — тобто такий рівень процентної ставки на кредити, що не стримує, але й не стимулює економіку — то нинішня політика Федерального резерву, ймовірно, є досить м'якою. Останнє дослідження монетарної політики цього регіонального банку ставить під питання загальноприйнятий погляд економістів та офіційних осіб Федерального резерву про те, що базова ставка від 3,50% до 3,75% досі має широке обмежувальне значення.

Цей висновок контрастує з оцінкою більшості політиків Центрального банку США, які вважають, що нинішня монетарна політика досі має стримуючий характер або вже наблизилась до нейтрального рівня. Він також суперечить прогнозам політиків Федерального резерву про довгострокову нейтральну ставку; згідно з цими оцінками, поточний коридор базової ставки у 3,50%—3,75% перевищує нейтральний рівень приблизно на 0,5 процентного пункту.

Політика Федерального резерву фактично вже “м’яка”? Нове дослідження Федерального резерву Сан-Франциско змінює оцінку нейтральної ставки, додає новий ключовий фактор у дебатах щодо підвищення ставок

Втім, це нове дослідження зазначає, що використання правил політики на підставі середньострокової оцінки нейтральної ставки дає кращі результати для економіки, ніж використання довгострокової оцінки.

Консультант Федерального резерву Сан-Франциско Vasco Curdia у новому випуску “Економічного листа” (Economic Letter) пише: “Аналіз показує, що здійснення монетарної політики за цим показником може бути більш ефективним для стабілізації інфляції та досягнення максимального працевлаштування, ніж стандартна база. До серпня 2026 року, оцінки середньострокової фактичної природної ставки показують, що монетарна політика знаходиться у м’якому стані; однак слід пам’ятати, що ця оцінка є сильно невизначеною.”

Згідно з показником середньострокової нейтральної ставки, який пропонується у статті, нинішня цільова ставка політики нижча на 0,5—0,75 пункту від ставки, що дозволяє економіці працювати на повній потужності без уповільнення.

Політики Федерального резерву часто використовують оцінки нейтральної ставки, щоб визначити, чи монетарна політика є строгою або м’якою, та вирішити, чи слід підвищити або знизити ставки.

Широко застосовувані правила монетарної політики зазвичай включають оцінки довгострокової нейтральної ставки, яка зазвичай більш стабільна. Політики при обговоренні доречності поточного рівня ставок іноді звертаються до короткострокових оцінок нейтральної ставки, які, втім, можуть сильно коливатися.

Середньострокова оцінка природної ставки (Medium-run Natural Rate) від Vasco Cúrdia складає приблизно 1,5% (реально), а фактична ставка політики, обчислена як поточна номінальна ставка мінус приблизно 3% інфляції, становить лише 0,5%—0,75%. Тож за цією моделлю політика Федерального резерву вже є відносно м’якою. Це суперечить висновкам більшості членів FOMC Федерального резерву на основі довгострокової нейтральної ставки (Long-run Neutral Rate), що політика є строгою або близькою до нейтральної; проте сам автор підкреслює, що існує велика невизначеність у діапазоні оцінки.

Goldman Sachs впевнено робить ставку на відсутність змін протягом року! Ринок відступає від сценарію “безперервного підвищення” до “максимум одного разу”

Якщо розглядати лише цю дослідницьку роботу регіонального Федерального резерву, то вона властиво є «яструбинною» — якщо політика вже нижче нейтральної ставки, теоретично є підстави для подальшого підвищення ставки, щоб повернути реальний рівень до нейтрального; але це дослідницька модель, а не офіційний сигнал про підвищення ставок з боку Федерального резерву Сан-Франциско або FOMC.

Більше визначені зміни відбуваються у ринкових очікуваннях щодо ставки: ритейл, зайнятість та CPI/PPI формують ланцюжок все більш переконливих доказів проти “яструбинного” підвищення ставок. Червневий CPI зріс лише на 0,1% місяць до місяця, базовий CPI — на 0,2%, базова інфляція рік до року впала до 2,5%; потім PPI не змінився місяць до місяця (0,0%), значно нижче ринкових очікувань +0,2%, рік до року — зниження з 5,5% до 4,7%; на додачу до цього у липні несподівано зменшилось число зайнятих на 23 тисячі, що суттєво зменшило аргументи для негайного посилення політики Американського Федерального резерву.

Отже, цікаво те, що ринок нині обирає “вірити економічним даним більше, ніж цій моделі”. Після послідовного охолодження зайнятості, CPI/PPI та ритейлу, останні дані по ф'ючерсах показують, що станом на 18 серпня ймовірність підвищення ставки у вересні знизилася до близько 35%, тиждень тому вона становила 52,2%. Це означає, що зараз ринок приблизно з 65% ймовірністю робить ставку на те, що у вересні ставки залишаться без змін.

Загальна кількість підвищення ставок у ф'ючерсах федеральних фондів до кінця року складає лише близько 21 базисного пункту — тобто навіть повна одна підвищення на 25bp не врахована ціною. Це означає, що ринкова траєкторія від кінця липня, коли побоювались “вересневого початку нового циклу підвищення”, значно знизилась до “у вересні ймовірно без змін, до кінця року залишається ризик одного підвищення”. Reuters у результатах опитування економістів з 12 по 17 серпня ще більш “голубиний”: переважна більшість респондентів очікує, що ставка 3,50%—3,75% збережеться до кінця 2026 року.

Нові дані по ритейлу також змушують Goldman Sachs senior economist Matheus Dibo ще впевненіше прогнозувати “відсутність змін від Федерального резерву протягом року”: ключова проблема не у тому, що інфляція вже повернулась до 2%, а чи створили минулі шоки пропозиції (як-от зростання цін на нафту, мита) реальний "другий раунд ефектів" (Second-round Effects).

Dibo вважає, що житлова інфляція може продовжити сповільнення, ринок праці не перегрітий, зарплатно-цінова спіраль не сформувалась, тому Федеральний резерв має час чекати на нові дані; останні CPI/PPI якраз посилюють це судження. Варто відзначити, що це не одиночна контрпозиція Goldman Sachs – у недавній консультації Bloomberg Intelligence середній прогноз економістів все ще передбачає збереження ставки Федерального резерву до кінця 2026 року без змін. Для порівняння, троє членів комітету Хамарк, Кашкарі та Логен у липневому голосуванні FOMC (9 проти 3) підтримали підвищення ставки на 25bp і зараз все ще вважають, що політика недостатньо стримуюча і "треба діяти зараз".

Остання оцінка головного макроекономіста Goldman Sachs Jan Hatzius показує: якщо не станеться різких змін в економічних даних США до вересневого засідання, підвищення ставки у вересні “дуже малоймовірне”. Команда економістів під керівництвом Jan Hatzius у свіжому звіті пише, що враховуючи сповільнення інфляції у найбільшій економіці світу, ринок досі надто агресивно ставиться до підвищення від Федерального резерву: “у зв’язку зі слабкими даними по роздрібних продажах, розчаруванням щодо зайнятості та уповільненням інфляції, імовірність підвищення ставки на вересневому засіданні Федерального резерву дуже низька”.