Надзвичайно яструбине Jackson Hole: ринок та Waller ще потребують адаптації

З деяких сторін, виступ Walsh у п’ятницю ввечері був шокуюче жорстким.

За одну ніч прибутковість 2-річних US Treasury значно зросла на 13 базисних пунктів до 4,36%, ймовірність підвищення ставки ФРС у вересні підскочила з 36% до 58%, а прибутковість по всій кривій US Treasury стала більш рівною та підвищеною.Порівнюючи ціни активів до та після конференції, ця зустріч може вважатися «найжорсткішою Jackson Hole за останні 20 років», навіть перевершивши період Bernanke у 2009 році.

Перед конференцією фінансові ринки не мали загальних жорстких очікувань, але результат став надзвичайно жорстким.Важливим фактором є те, що ринку важко звикнути до стилю комунікації Walsh. Мислення ринку частково все ще відображає епоху Powell — два місяці поспіль ключові економічні дані були слабшими за очікування, що краще підходить для таких формулювань, як “Powell-style Taichi” або Data Dependent.

Але Walsh явно не йде старим шляхом, він більше зосереджується на довгостроковій політиці. Ця політика має пріоритетною метою 2% цільову інфляцію, загострює увагу на управлінні ризиками інфляції (фінансові умови, розповсюдження інфляції, кредитний ріст тощо), а увага до економічного зростання, особливо до короткострокових економічних даних, є слабкішою.Це основна причина такого великого розриву очікувань цього разу — ринок та Walsh ще потребують часу для адаптації.

З урахуванням змін у рамці монетарної політики, ринок US Treasury легко формує стійкі очікування на підвищення ставки. На даний момент однорічна ставка SOFR вже становить 4,15%, що передбачає очікування від 2 до 3 підвищень ставки у наступному році. Головне питання для ринку: коли ці очікування стануть реальністю? Скільки разів буде підвищено ставку?Я схиляюся до думки, що цього року ФРС може здійснити 1 превентивне підвищення ставки, але скоріше не у вересні, а швидше у грудні.

Причина цього — розподіл голосів: поріг для підвищення ставки у вересні досить високий. Відомо, що на засіданні у липні рішення не підвищувати ставку було прийнято співвідношенням 9:3, і три твердо-жорстких голоси вже відомі (Hammack, Logan, Kashikari). Якщо Walsh хоче протягнути вересневе підвищення ставки, то окрім свого голосу йому потрібно знайти ще трьох нейтральних членів ради. А дані економіки США за липень-серпень були слабкими, тому необхідність підвищення ставки у вересні невелика — варто ще почекати.

Як оцінювати ціни активів? Виходячи з базового припущення про одне превентивне підвищення ставки цього року, можна розглянути два сценарії.

Сценарій 1: серпневі економічні дані перевершують очікування, підвищення ставки відбудеться вже у вересні. У такому разі “transaction of tightening” знову стане головною темою ринку: спад долара припиниться, USDX відскочить вище 100, імпульс зміцнення юаня також тимчасово зупиниться, USDCNY може повернутися до 6.75-6.80. Під впливом “transaction of tightening” US Treasury ще впаде, а золото також відчує певний тиск.

Сценарій 2: економічні дані нейтральні або нижчі за очікування, підвищення ставки відкладеться до після проміжних виборів. У такому разі долар поверне зростання після Jackson Hole, і навіть може досягти нового мінімуму. Курс юаня в цілому буде стабільним та трохи підвищиться, середній рівень USDCNY може знизитись до 6.70. Дорогоцінні метали продовжать зміцнюватись, US Treasury має періодичні торгові можливості, але через очікування підвищення ставки загальні ставки залишаться високими.

Загалом, невизначеність траєкторії ринку все ще дуже велика. Замість того, щоб поспішати із ярликами "hawk" чи "dove", варто припустити кілька маркерів для спостереження та поступово слідкувати. Коли сигнали стануть чіткими, тоді й варто збільшувати ставки.