Chỉ một số ít cổ phiếu tăng giá! Goldman Sachs cảnh báo: Độ rộng của thị trường chứng khoán Mỹ tệ nhất kể từ bong bóng Internet năm 2000, biến động trái phiếu hiếm khi lệch hướng

Bên dưới vẻ ngoài bình lặng, thị trường chứng khoán Mỹ đang trải qua một cuộc rạn nứt có tính cấu trúc.

Giám đốc giao dịch phái sinh của Goldman Sachs, Brian Garrett, cảnh báo: Thị trường cổ phiếu Mỹ "từ chối định giá cho bất kỳ sự hoảng loạn nào". Chỉ số Panic Index của Goldman Sachs đóng cửa dưới mức 1 vào thứ Sáu tuần trước, chỉ số VIX giữ ở mức thấp quanh con số 13, nhưng đồng thời chỉ số biến động trái phiếu MOVE lại ở mức cực cao ở khoảng phần trăm thứ 100—sự phân kỳ giữa hai chỉ số này đang phát đi tín hiệu cảnh báo mang tính cấu trúc hiếm hoi cho thị trường.

Đáng báo động hơn chính là sự sụp đổ về chiều rộng bên trong thị trường cổ phiếu Mỹ. Tỷ lệ cổ phiếu thành phần chỉ số S&P 500 nằm trên đường trung bình 200 ngày hiện đã dưới 50%; số lượng cổ phiếu tạo đáy mới trong 52 tuần liên tiếp vượt số lượng cổ phiếu tạo đỉnh mới trong 9 phiên giao dịch liên tiếp—hai chỉ báo này cùng kích hoạt là lần đầu tiên kể từ đỉnh bong bóng Internet năm 2000. Trong khi đó, cổ phiếu trung vị của S&P 500 đã giảm 16% so với đỉnh 52 tuần, nhưng chỉ số tổng thể vẫn duy trì ở mức cao nhờ sức mạnh của các cổ phiếu đầu ngành liên quan đến AI, tạo ra mô hình "chỉ số phình to" nghiêm trọng.

Hành động của các quỹ phòng hộ cũng xác nhận sự phân hóa này: Theo dữ liệu Prime mới nhất của Goldman Sachs, tổng đòn bẩy của các quỹ long-short của Mỹ tăng lên 210,6% (phân vị thứ 42 trong một năm), trong khi đòn bẩy ròng giảm còn 48,6% (phân vị thứ 5 trong một năm)—các tổ chức vừa tăng vị thế vừa mạnh tay phòng ngừa rủi ro, phản ánh một tâm lý cực kỳ mâu thuẫn: "tăng tiếp xúc nhưng không tăng đặt cược xu hướng".

AI giữ mặt bằng, đa phần cổ phiếu đã trong "thị trường gấu"

Đối tác Goldman Sachs, Trưởng bộ phận Dịch vụ cổ phiếu khu vực Châu Mỹ John Flood chỉ ra, sức mạnh của nhóm AI đã che đậy sự suy giảm rộng rãi của thị trường cổ phiếu Mỹ. Cổ phiếu trung vị của chỉ số S&P 500 đã giảm 16% so với đỉnh 52 tuần, trong khi bản thân chỉ số vẫn duy trì gần mức cao lịch sử, sự phân hóa này đã kéo chiều rộng thị trường xuống mức thấp nhất kể từ bong bóng Internet.

Dữ liệu cụ thể cho thấy, khoảng 70% cổ phiếu thành phần S&P 500 hiện giao dịch dưới đường trung bình 50 ngày, còn tỷ lệ cổ phiếu trên đường trung bình 200 ngày đã tụt xuống dưới mốc quan trọng 50%. Tỷ lệ nhà đầu tư cá nhân AAII có góc nhìn tiêu cực gần 50%, tâm lý thị trường đã chuyển rõ ràng sang vùng bi quan.

Chỉ báo Tâm lý vị thế nhà đầu tư cổ phiếu Mỹ của Goldman Sachs (Sentiment Indicator) đã giảm xuống -0.9, bằng với mức thấp thoáng qua hồi tháng 3 năm nay.

Tuy nhiên, tâm lý bi quan này không truyền sang việc định giá biến động. Garrett chỉ rõ rằng, thị trường cổ phiếu "từ chối định giá cho bất kỳ sự hoảng loạn nào"—Chỉ số Panic Index của Goldman Sachs đóng cửa dưới mức 1, biến động hàm ý của các cổ phiếu riêng lẻ cũng không thực sự được tái thiết lập ở mức cao hơn sau làn sóng bán tháo cuối tháng 7.

Sự phân kỳ cực đoan giữa VIX và MOVE: Thị trường trái phiếu "đang hét lên"

Sự bất thường cấu trúc đáng chú ý nhất hiện nay là sự phân kỳ cực đoan giữa biến động cổ phiếu và biến động trái phiếu.

Garrett chỉ ra, chỉ số MOVE (theo dõi biến động thị trường trái phiếu Mỹ) hiện ở mức cực cao, khoảng phần trăm lịch sử thứ 100, chỉ số hoán đổi rủi ro tín dụng (CDX) cũng ở vùng "hoảng loạn đỉnh điểm"; nhưng đồng thời, VIX vẫn đang giao dịch ở mức thấp quanh con số 13. Trái phiếu và thị trường tín dụng đã định giá trước các rủi ro cực đoan, nhưng thị trường cổ phiếu lại vẫn rất bình lặng.

Xét chi tiết thị trường tín dụng, đồng nghiệp Brad Shelofsky của Goldman Sachs chỉ ra, lợi suất toàn phần trái phiếu đầu tư đã lên mức cao trong nhiều năm, bản thân lợi suất hấp dẫn nhưng tỷ trọng của spread trong tổng lợi suất lại ở mức thấp, ở mức +80 điểm cơ bản rất khó để đẩy mạnh mua vào chỉ số. Tốc độ tăng nhanh của lãi suất sẽ kìm hãm cầu, gây lo ngại về dòng tiền chảy ra—dù tuần trước vẫn ghi nhận dòng vốn ròng vào 1,8 tỷ USD nhưng niềm tin của thị trường vẫn yếu.

Ngoài ra, spread tín dụng hạng CCC đã mở rộng trong 11/14 phiên giao dịch gần nhất, gần bằng mức năm 2022; spread CDS ngành công nghệ đầu tư cũng nới rộng lên mức đỉnh từ năm 2023. Garrett cho biết, diễn biến này "thực sự đã khiến nhà đầu tư hoảng sợ vào mùa hè, liệu nó có lặp lại hay không còn phải xem".

Bóng ma năm 2000: Tiền lệ lịch sử và rủi ro tiềm tàng

Nhà chiến lược gia trưởng thị trường kỹ thuật của BTIG Jonathan Krinsky, trên cơ sở phân tích của Flood và Garrett, tiếp tục chỉ ra, hiện nay hai chỉ báo về chiều rộng đồng thời kích hoạt là kịch bản chưa từng xuất hiện kể từ năm 2000.

Kể từ năm 1990, chỉ có 25 phiên giao dịch xuất hiện tổ hợp "dưới 50% cổ phiếu S&P 500 nằm trên đường trung bình 200 ngày, chỉ số sát đỉnh 52 tuần", và cả 25 phiên này đều tập trung trong giai đoạn 1998-2000. Năm 1998 xuất hiện sau đợt điều chỉnh mạnh -22%, không phải tín hiệu đỉnh; nhưng cuối 1999 đến đầu 2000 lại mang ý nghĩa cảnh báo—chính là vùng đỉnh bong bóng Internet.

Lịch sử cho thấy, từ tháng 7/1999 đến tháng 2/2000, chỉ số S&P 500 cân bằng vốn giảm khoảng 16%, còn chỉ số S&P 500 theo vốn hóa lại tăng khoảng 8%; sau đó hai bên đổi vai, S&P 500 giảm 17% vào cuối năm, chỉ số cân bằng thì hồi phục 20% cùng kỳ. Vấn đề cốt lõi Krinsky đặt ra là:

Lần này, liệu có lặp lại kịch bản chiều rộng và chỉ số cân bằng ổn định trước, sau đó chỉ số vốn hóa lớn điều chỉnh bù?

Krinsky còn lưu ý, thị trường đã 213 phiên liên tiếp không có ngày NYSE giảm mà tỷ trọng khối lượng bán vượt 80%—"ngày bán tháo tương quan cao". Trong lịch sử, trung bình mỗi năm có 21 phiên như vậy và chưa năm nào dưới 5 phiên. Ông cho rằng, luân chuyển nhóm ngành kéo dài đã tránh được cảnh bán tháo đồng loạt, nhưng "đồng hồ vẫn đang kêu tích tắc".

Quỹ phòng hộ: Tăng đòn bẩy nhưng không tăng chiều hướng, tín hiệu mâu thuẫn đậm nét

Cấu trúc vị thế của quỹ phòng hộ là phản ánh rõ nét nhất về tâm lý mâu thuẫn của thị trường hiện tại.

Theo dữ liệu Prime mới nhất của Goldman Sachs, tổng đòn bẩy của quỹ long-short cổ phiếu Mỹ tuần trước tăng 1,2 điểm phần trăm lên 210,6% (phân vị thứ 42 trong 1 năm), trong khi đòn bẩy ròng giảm 1,2 điểm phần trăm còn 48,6% (phân vị thứ 5 trong 1 năm). Tổng đòn bẩy tăng nghĩa là tổ chức tăng tiếp xúc thị trường, đòn bẩy ròng giảm tức cả vị thế mua và bán đều tăng đồng thời, không tăng đặt cược xu hướng rõ rệt.

Garrett tổng kết hiện tượng này:

“Tổng đòn bẩy tăng, đòn bẩy ròng được kiểm soát—tổ chức tăng tiếp xúc, nhưng không tăng niềm tin vào xu hướng.”

Tỷ lệ long-short cơ sở theo vốn hóa của Mỹ cùng kỳ giảm 1,5% xuống còn 1,601, ở phân vị thứ 3 trong 1 năm, càng củng cố rằng các tổ chức cực kỳ thận trọng với hướng đi.

Garrett cho biết, có thể "cảm nhận rõ" mức tiếp xúc thấp của thị trường trong những ngày hồi phục—vào thứ Hai tuần trước khi Nasdaq 100 lập đỉnh lịch sử, biến động hàm ý của quyền chọn mua tăng mạnh hơn so với chỉ số, cho thấy quyền chọn lên được mua tích cực, nhưng xét chi phí nắm giữ thì các quyền chọn này không "quá đắt". Ông cho rằng, cấu trúc như vậy đang thúc đẩy hành vi "đu bám" trên từng cổ phiếu, và có thể lan sang chỉ số.

Ba kịch bản: tốt, trung bình hay xấu xí?

Trước các tín hiệu trên, nội bộ Goldman Sachs và các chuyên gia thị trường có ba kịch bản đánh giá rõ rệt.

Kịch bản lạc quan, Flood cho rằng, tâm lý cực kỳ bi quan và vị thế thấp hiện tại là chất xúc tác tiềm năng cho sự tăng giá. Ông nói, "Các yếu tố này gợi ý rằng, nếu bất ổn vĩ mô không tăng thêm, thị trường có thể tăng tổng thể và các cổ phiếu tụt hậu sẽ có khả năng bật dậy trong ngắn hạn."

Kịch bản trung hòa, Garrett đánh giá "cấu trúc vị thế hiện tại phù hợp cho thị trường dao động biên độ rủi ro", nhưng thừa nhận "dù mọi người đều tập trung vào cùng một rủi ro, gần như không gì thực sự đánh gục được chỉ số Mỹ." Ông liệt kê các chất xúc tác tiềm năng cuối năm gồm: bầu cử giữa kỳ, báo cáo lợi nhuận nhóm công nghệ, hoặc tình hình Trung Đông hạ nhiệt; và dẫn câu nói nổi ở phố Wall: "Thị trường sẽ không gửi tín hiệu 'toàn diện an toàn' mà không bắt bạn phải trả giá cho việc bỏ lỡ cơ hội."

Kịch bản tiêu cực, Krinsky kết luận ngắn gọn nhất: "Đến lúc phải có thứ gì đó nhượng bộ (something's gotta give)." Nếu tình hình Iran hạ nhiệt, những nhóm bị ảnh hưởng nặng nề nhất (không thiết yếu, tài chính, REITs, tiện ích) sẽ hồi phục trước, còn nhóm công nghệ và AI có thể tụt lại; nhưng nếu ngày bán tháo tương quan cao xảy ra, sự suy giảm chiều rộng hiện tại sẽ là chỉ báo sớm cho đợt điều chỉnh quy mô lớn hơn.