EMC Labs 4 月報告：前瞻性交易主導行情，超百億美元流入，BTC 重返 94000 美元

作者： 0xWeilan

++本報告所提及市場、項目、幣種等信息、觀點及判斷，僅供參考，不構成任何投資建議。++

在3月報告中，我們提示"反者道之動"並指出"殺跌與恐慌已得到最大程度的釋放"，"Q2將迎來反轉行情"。最終，4月BTC迎來猛烈反彈，單月勁升14.11%，收復"關稅戰"以來所有跌幅。

主導全球金融市場走勢的"對等關稅戰"在4月正式開打，對市場形成猛烈衝擊，恐慌情緒飆升，資產價格大幅下修。但情緒釋放之後，伴隨特朗普"軟化"及相對韌性的美國經濟及就業數據的發布，搶籌資金湧入美股和加密市場。

BTC先於美股調整，同步美股完成探底之後，在百億搶籌資金驅動下漲勢逼人。更重要的是經過2個多月的調整，籌碼結構得到極大改善，內部狀態更加穩定。

標普500及加密市場已經全部收復"對等關稅戰"以來的所有跌幅。相對尚未收場的"關稅戰"和美國經濟是否衰退的懸而未決，市場走勢非常強勁，不斷對各類最新信息完成定價。然而，市場要就此實現反轉，仍需"關稅戰"步入第三階段（達成協議）及美國經濟數據的確認。中間，料將頗多波折。

宏觀金融： "對等關稅戰"預期交易引發市場劇烈修訂

在3月報告中我們提到，"新的交易判斷框架在2月底初步確立，整個3月都圍繞不斷發布的各類經濟、就業和利率數據輸入這個判斷框架後的產出進行"。4月則在此基礎上繼續演化，其中特朗普在"對等關稅戰"上的表態和行動的"軟化"起到主要作用。疊加4月發布的經濟和就業數據表現相對強勁，交易者弱化了對於"經濟衰退"的擔憂，最終在月度修訂行情告一段落之後，押注關稅戰不會導致經濟衰退的前瞻性交易主導了市場走勢。先跌後漲的納指和BTC均錄得月度正收益。

4月2日特朗普宣布國家緊急狀態，啟動對等關稅；4月3日對全球商品加徵10%關稅，對中國商品加徵104%關稅。商務部長盧特尼克和財政部長貝森特強調與盟友合作對抗中國。

4月3日至5日，美股恐慌性下跌，三大股指均跌破年線，標普500跌至2024年1月點數。特斯拉、英偉達等高估值股票被腰斬。長端和短端美債均大幅下跌，交易者拋售股票避入債市和歐股。週末，全美出現大規模抗議遊行。

4月7日週一，標普500 VIX指數突破60。市場拋售潮進入第二階段，美債遭大舉拋售。9日關稅正式實施，2年期美債收益率升超4%，11日10年期美債收益率接近4.6%。21日，拋售蔓延至匯市，美元指數跌至97.911，超過去年Carry Trade崩潰時的低點。納指跌入技術性熊市。

特朗普超出預期的"對等關稅"、對金融市場下跌的漠視和中國政府的強硬反擊，推動美國股債匯出現"三殺"的慘烈局面。這一局面引發了市場更大恐慌，來自企業和金融界的批評與抗議沸反盈天，而且動搖了市場的根本信心，特朗普被迫做出讓步。

首先，對除中國以外的所有國家暫停90天關稅，以緩解與盟友的緊張關係並爭取更多談判時間。4月23日，有報導稱特朗普政府可能大幅削減對中國商品的104%高額關稅，甚至減半以上，以緩和與中國的緊張關係。期間，特朗普強調一直在與中國政府進行接觸，但中國政府否認了這一點。

黃金成為唯一贏家，自9日起迎來一輪強勁上漲，由2970美元/盎司最高升至3499.93（4月22日）。但自23日，消息稱特朗普考慮削減中國商品的高額關稅後，進入持續調整，及至月底跌至3288.54美元/盎司。但單月仍錄得5.08%的大幅上漲。

美股暫時在4月4日觸底之後強勁反彈，23日特朗普"軟化"之後反彈得以繼續，及至本報告完成時間（5月2日）納指和標普500已將關稅戰導致的跌幅完全收復。

全月來看，納指4月升0.85%，標普500跌0.76%，道瓊斯跌3.17%，BTC勁升14.11%。

在此過程中，雖然市場一度下注美聯儲會啟動臨時降息，並預計5月降息概率超過80%，但美聯儲始終保持了強硬態度，只在股債匯"三殺"之際再次強調如果就業市場出現意外將會出手干預市場，釋放少許"鴿派"信息。

4月10日美國勞工統計局發布數據，得益於能源價格下跌，3月CPI（消費者價格指數）環比下降0.1%（季調後），為近五年來首次月度下降，低於市場預期0.1%的漲幅。年化CPI增長率從2月2.8%降至2.4%（未季調）。核心CPI（剔除食品和能源）環比增長0.1%（低於預期0.2%），年化增長2.8%，為2021年3月以來最低。

4月30日，美國經濟分析局發布第一季度初步估計，實際GDP年化季率下降0.3%，創2022年第二季度以來最低水平，遠低於2024年第四季度2.4%的增長率，也低於市場預期的0.4%（Dow Jones共識預測）或0.3%（華爾街日報4月12日調查中值）。

5月2日，勞工統計局（BLS）發布4月非農就業報告，非農就業人數增加17.7萬，高於Dow Jones預期13.3萬，但低於3月修正後的18.5萬（2月和3月數據下修5.8萬）。過去六個月平均每月新增19.3萬個崗位，顯示勞動力市場仍具韌性。4月失業率維持在4.187%（3月為4.152%），符合預期，勞動力參與率略有上升，表明市場相對穩健。平均時薪環比增長0.2%（低於預期0.3%），年化增長3.8%（低於預期3.9%），顯示工資壓力溫和。

通脹數據出現降溫，且就業數據仍然強勁。這暫時降低了市場對於經濟衰退的憂慮，疊加特朗普的"軟化"，儘管關稅戰仍在第二階段（"談判"）艱難進行，但來自散戶和主動型基金的資金啟動前瞻性交易，大舉買入推動美股強勁反彈。

EMC Labs認為，中短期關稅戰所引發的恐慌已經得到相對充分的釋放，而GDP數據表明至少現在美國經濟仍未遭受較大破壞，加上特朗普團隊似乎正在由"失控"回歸"理性"，這是前瞻性資金敢於大舉買入的原因。我們傾向於，2-4月的調整為連漲2年估值過高的美股在"關稅戰"衝擊下的一次劇烈調整，對熊市的一次技術性試探，但還沒有數據充分表明美國經濟將出現衰退。目前美股估值得到一定下殺，但亦不便宜，市場定價已經相對充分，如果繼續向上需要有更多條件支持，如 "關稅戰"進一步緩和，CPI進一步下降。而降息方面並不樂觀，CME FedWatch顯示，市場對於降息的預期已經延後至7月。在大幅反彈後，我們傾向於中性判斷，需密切關注關稅戰進展及經濟數據，如果出現經濟惡化趨勢出現，恐將再現下修。

加密資產： 穩固籌碼結構+長期

月初崩潰式下跌，月底已大幅反彈。4月BTC走勢是"反向交易"的典範，在恐懼情緒中買入等待時態緩和時資產價格的迅速反彈。

4月BTC開於82534.31美元，最低跌至74420.69美元，收於94182.54美元，全月上漲14.11%計11648.22美元，月振幅高達26.12%。

BTC價格日線走勢

全月走勢呈先跌後漲，最低點出現在4月7日"黑色星期一"，及至"對等關稅"正式實施之後，觸底回升逐步上漲。以日內漲跌計算，30個交易日中上漲日遠高於下跌日。

技術上，BTC在聯動美股的暴跌中3次回踩年線完成了長期趨勢的確認，並在4月22日以6.82%的大漲強勢突破200日線，重新回到"特朗普底"（特朗普獲勝後所構築的箱體結構）並逼近本輪牛市的"第一上升趨勢線"（上圖綠色點線）。

相比美股，BTC走勢非常強勁，這得益於價格回調在3月即已展開，長期持有者和大戶群體的增持，以及政策與用例層面的利好支撐。

自3月特朗普簽署行政令，建立"戰略比特幣儲備"後，美國多州持續推進各自的"比特幣儲備法案"。4月30日，亞利桑那州眾議院通過了兩項比特幣儲備法案，目前正等待州長簽署。如法案生效，亞利桑那州將成為美國首個允許州財政持有比特幣的州。亞利桑那州法案一旦正式生效，相信各州的推進速度亦會加快。

BTC的用例拓展和價格上升正處於相互加強的持續反饋過程中。3-4月，特朗普關稅戰引發的全球金融市場的動蕩和再修訂暫時打斷了這一過程。但加密市場內部持幣結構和市場運動保持完整和平穩，一旦恐慌情緒消退，BTC即會重拾升勢。後市隨關稅戰和宏觀金融的潛在動蕩，BTC價格仍會有波折，突破前高有待關稅戰塵埃落定且美國經濟不至跌入衰退地步。

籌碼結構 ： 長手、鯊魚增持，長線買家掃貨

2024年10月4日，伴隨資金兇猛湧入市場，長手群體啟動了本輪周期的第二撥拋售。旺盛的資金流入在吸收拋壓之後，繼續將價格推升至接近11萬美元。

長手、短手和交易所持有BTC規模

進入3月之後，伴隨流動性喪失BTC價格大幅下跌，此後長手群體再次發揮"穩定器"作用，由拋售轉為增持。

此外持有量介於100-1000枚BTC區間的大戶群體之一------鯊魚，亦於下跌過程中持續增持，並在4月下旬加速掃貨，全月加倉超過8萬枚，成為力挽狂瀾的中堅力量。值得注意的是，這一群體也是2024年10-12月BTC價格由7萬美元拉升至10萬美元區間的主要買家。基於這一群體在本周期掃貨規模遠超拋貨規模的特性，可以判斷這一群體的行為符合長期投資者特徵，其對這一價格區間的認可有助於價格的穩定。

在各方買家掃貨之後，交易所BTC存量在4月減少了6萬枚左右。

2月下旬價格啟動下跌，至4月底價格重新回到2月下旬的價格。伴隨市場波動，籌碼充分交換，對比1月31日和4月30日的籌碼分布，可以看到7.4-10萬美元區間的籌碼重心出現了顯著下移，部分標價為10萬美元以上的籌碼下移至7.4-9.4萬區間。

BTC籌碼分布（1月31日 vs 4月30日）

過去兩月的市場震蕩，從籌碼分布角度來看便是FOMO新入場的籌碼在猛烈下跌中被迫拋售，而過去7.4-9.4區間籌碼不足的情況得到了重新填補。據eMerge Engine數據顯示，目前短手持倉已經脫離浮虧，而全鏈處於浮虧狀態的BTC也跌至14%。恐慌和虧損引發的市場拋壓已大為改善。

資金： 力挽狂瀾，超百億資金搶籌

以月中為界，在"關稅戰"和宏觀金融恐慌情緒壓迫之下，上半月資金整體呈流出態勢，但穩定幣資金進入4月以來持續流入，及至月中伴隨特朗普"軟化"及美股企穩反彈，BTC Spot ETF通道資金亦開始搶籌，將BTC價格迅速推高至94000美元之上。

加密市場資金流入流出統計（日）

以月度視角來看，二三月掌握短線定價權的ETF通道資金呈流出態勢推動BTC價格下行，而四月整體資金流入高達84億美元，成為本周期以來的第六大流入月。

加密市場資金流入流出統計（月）

如上統計並未包含Strategy公司的加倉數據，據其公告，Strategy公司在4月通過募資進行了3次加倉，總計購入25370枚BTC，投入超22億美元。如是，4月全市場流入資金規模超過百億美元。

BTC的價格走勢是資金流入流出的市場呈現。目前可統計的資金流入分三類，一類是BTC Spot ETF通道資金，往往跟隨美股波動；一類是Strategy公司的募資，其流入持續性較好；一類是穩定幣通道資金，亦即場內資金，自2023年10月呈流入以來，僅有一個月淨流出，其他月份均呈正流入（穩定幣資金並非全部流入加密市場）。

雖然2-4月，加密市場發生了劇烈波動，技術上一度跌入熊市，但綜合資金和長手派籌趨勢分析，我們認為市場周期依然運行於上升期亦即牛市。EMC Labs認為，在調整後，籌碼重回長手和大戶群體，此次下修調整有助於籌碼結構的加固，待到關稅戰衝擊逐步消退，市場交易熱情復燃，BTC價格將大概率再次向上突破。

結語

3月報告中，我們指出"經歷一季度的疾風驟雨，第二個季度前景仍然不夠明朗，但可能最痛苦的時刻已經過去，待到華府和美聯儲恢復到理性博弈狀態，市場應該便可回到自身運行規律中去"。

4月，市場表現初步證明了這一判斷，背後是特朗普"軟化"和美國經濟數據的相對堅挺。

經過數月的市場調整和籌碼再分配，加密市場內部更加穩固，長手持有更多籌碼，短手浮虧壓力消除，且浮盈尚未出現，僅有14%的比特幣處於浮虧狀態。這種內部狀態為市場上行提供了堅實支撐。

但市場外部尤其是"對等關稅戰"的不確定性非常之大，此外"對等關稅戰"可能引發的美國經濟衰退與通脹再上行，可能會引發美股估值再次下修，以及美聯儲降息的再延後。這一點尤其需要注意。

市場走勢是動態條件下交易各方動態博弈的合力結果。我們對BTC下半年及長期走勢充滿信心，但需警惕"對等關稅戰"對資金、情緒和全球經濟的不可預測的破壞。