Le yen s'approche à nouveau de 160 : les capitaux refuge affluent vers le dollar, la marge de manœuvre pour une intervention du Japon disparaît-elle ?

Le yen subit de nouveau des pressions, mais cette fois-ci, les options de réponse de Tokyo sont plus limitées que jamais. Le conflit au Moyen-Orient a provoqué un afflux massif de capitaux vers le dollar, rapprochant le cours du yen du seuil de 160, tandis que les autorités japonaises font face à une réalité épineuse : la principale force derrière cette dépréciation n’est pas une vente spéculative, mais des facteurs fondamentaux, ce qui affaiblit fondamentalement la légitimité et l’efficacité d’une intervention sur le marché des changes.

Selon un rapport de Reuters publié vendredi, les responsables de la politique japonaise ont admis en privé qu’une intervention sur le marché aurait peu d’effet dans l’environnement actuel — la demande soutenue en dollars annulerait aisément tout impact d’une intervention.

La Ministre des Finances Satsuki Katayama a adopté un ton prudent cette semaine lorsqu’on l’a interrogée sur une éventuelle intervention, déclarant simplement que le gouvernement était prêt à agir à tout moment et qu’il "surveille l'impact de la volatilité du taux de change sur la vie de la population", évitant délibérément les expressions habituelles telles que "lutte contre les ventes spéculatives". Certains analystes mettent en garde : si les responsables continuent de garder le silence, le yen pourrait encore baisser jusqu'à 165.

L’affaiblissement du yen, associé à la hausse des prix du pétrole, accentue la pression sur les coûts d’importation et accroît le risque d’inflation au Japon, ce qui attire rapidement l’attention du marché vers la Banque du Japon. Dans un rapport publié le 12 mars par JP Morgan, il est indiqué que la Banque du Japon est confrontée à un double dilemme entre l’incertitude liée à la guerre et la faiblesse du yen, ce qui rend difficile tout assouplissement sur la voie de la normalisation de la politique monétaire.

Cette fois, c’est différent : la logique d’intervention a radicalement changé

Les deux dernières interventions massives du Japon sur le marché — en 2022 et 2024 — se sont toutes deux produites dans un contexte de ventes spéculatives importantes sur le yen, lorsque le carry trade dominait et que l’écart de taux États-Unis/Japon était le principal moteur, l’objectif de l’intervention étant alors de stopper les positions spéculatives manifestes.

Néanmoins, la nature de cette dépréciation est totalement différente. Selon les données de la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) des États-Unis, au début mars, les positions nettes vendeuses sur le yen s’élevaient à environ 16 575 contrats, bien en dessous du niveau d’environ 180 000 lors de la dernière grande intervention japonaise en juillet 2024. L’absence de pression spéculative affaiblit considérablement le fondement traditionnel d’une intervention.

Shota Ryu, stratégiste de change chez Mitsubishi UFJ Morgan Stanley Securities, indique : "Si le Japon intervient maintenant, l’effet ne sera pas significatif, car tant que la situation au Moyen-Orient ne s’apaisera pas, la demande refuge envers le dollar persistera." Il note également que l’intervention pourrait même être contre-productive : si le yen rebondit temporairement grâce à l’intervention, les spéculateurs pourraient en profiter pour vendre à découvert à nouveau.

Sur le plan de la coordination internationale, le Japon fait aussi face à des obstacles. Au sein du cadre du G7, le consensus sur l’intervention sur les changes cible "la volatilité spéculative déconnectée des fondamentaux économiques" ; or, si cette baisse du yen est jugée fondée sur les fondamentaux, le Japon aura du mal à obtenir le soutien de ses alliés.

Selon Reuters, c’est pour cette raison qu’actuellement Tokyo concentre ses efforts sur la coordination internationale pour stabiliser les prix du pétrole — Katayama a déclaré cette semaine au Parlement que le Japon a "vivement exhorté" ses partenaires du G7 à organiser une réunion pour discuter des mesures contre la flambée du prix du pétrole. Le Japon a également été le premier à libérer ses réserves stratégiques de pétrole, donnant de l’élan à une action coordonnée menée par l’Agence internationale de l’énergie.

L’attention se tourne vers la Banque du Japon : la fenêtre de relèvement des taux pourrait être avancée

Alors que la marge de manœuvre pour une intervention sur le marché s’amenuise et alors que l’efficacité de la coordination internationale est incertaine, le marché se concentre désormais sur la Banque du Japon, les attentes d’une hausse des taux constituant la dernière ligne de défense pour le yen.

Selon le rapport de JP Morgan, la probabilité d’un ajustement politique lors de cette réunion de la banque centrale est faible ; la guerre contre l’Iran offre à la Banque du Japon une excellente "raison d’attendre et de voir", ce qui rejoint les attentes du marché. Mais le rapport souligne aussi que, étant donné que la Banque du Japon a déjà retardé la normalisation de sa politique, il serait difficile d’abandonner de manière substantielle une posture faucon — si elle adoucit la perspective d’une hausse des taux alors que le yen est sous pression, elle s’exposerait au risque d’une dépréciation encore plus rapide.

JP Morgan estime que la Banque du Japon enverra le message suivant : maintenir la trajectoire de normalisation, évaluer les incertitudes liées à la guerre en Iran avant toute décision sur une hausse des taux, mais sans agir précipitamment en cas de turbulences sur les marchés. Cette approche n’engage pas à une action en avril, tout en laissant la porte ouverte à une hausse éventuelle si les conditions s’améliorent. Le rapport conclut que le critère de "stabilité" dépendra en grande partie du niveau de pression sur le yen à ce moment-là.

JP Morgan souligne également que la situation de la Banque du Japon diffère fondamentalement de celle de la Fed ou de la BCE : ces deux dernières ont des taux proches de la neutralité, ce qui leur permet d’attendre ; tandis que la politique monétaire japonaise reste extrêmement accommodante, et dans un contexte de craintes d’un retour de l’inflation globale, plus elle tardera, plus la Banque du Japon apparaîtra isolée, et plus la pression baissière sur le yen s’intensifiera. "La Banque du Japon aura moins de temps que ses homologues."

Akira Moroga, chef stratégiste marchés chez Aozora Bank, estime que d’un point de vue fondamental, un relèvement des taux en juillet reste le scénario le plus naturel, "mais si la pression baissière sur le yen s’accentue, une action anticipée dès avril ne serait pas surprenante, même si la Banque du Japon n’admettra probablement pas que cela soit lié au taux de change."