UBS : Bulletin d’août sur les semi-conducteurs mémoire : Nvidia réduit soudainement l’utilisation du HBM, pourquoi UBS a-t-il pourtant révisé à la hausse la demande de stockage ?
Bonjour à tous, je suis You Dou.
Les deux derniers mois ont été marqués par une grande volatilité des actions de stockage.
Depuis le sommet de fin juin, la moyenne des actions de stockage suivies par UBS a déjà reculé d'environ 36%.
Les inquiétudes du marché sont en réalité faciles à comprendre :
Ce cycle de stockage dure déjà depuis longtemps, les prix ont beaucoup augmenté, et si la demande d'AI pour le HBM montre des signes de ralentissement, qu’on ajoute à cela la faiblesse de la demande côté NAND grand public, et l’expansion continue de la production des fabricants chinois, ce cycle de stockage ne serait-il pas sur le point de se terminer ?
Le 7 août, UBS a publié la dernière édition de « Memory Semis Monthly », répondant spécifiquement aux trois questions les plus préoccupantes des investisseurs à ce jour.
Fait intéressant, la première question semble être une mauvaise nouvelle :
La prochaine génération Rubin Ultra de Nvidia pourrait ne pas utiliser autant de HBM que prévu.
Mais après avoir fait ses calculs, UBS en est arrivé à une conclusion complètement opposée :
La demande totale en HBM pour 2027 non seulement n’a pas été révisée à la baisse, mais elle a même été revue à la hausse.
Que s’est-il vraiment passé derrière cela ?
I. HBM de Rubin Ultra, effectivement “en baisse”
Commençons par ce changement apparemment le plus alarmant.
UBS s’attendait auparavant à ce que Rubin Ultra adopte le HBM4E 12-Hi.
Mais avec la dernière étude de la chaîne d’approvisionnement, UBS estime maintenant que Nvidia commencera probablement par le HBM4 8-Hi, puis passera au HBM4E 8-Hi.
Qu’est-ce que cela implique ?
Selon les prévisions précédentes d’UBS, la capacité HBM par GPU pour le VR300 était d’environ :
768GB.
Maintenant, cela évolue vers :
Première phase HBM4：384GB
Puis HBM4E：512GB
La capacité HBM par GPU est donc effectivement bien inférieure à ce qui était prévu.
Si on s’arrête là, on peut aisément conclure :
La demande HBM a-t-elle été réduite par Nvidia ?
Mais UBS estime que cette modification des spécifications provient en réalité d’une raison tout à fait inverse :
L’offre est trop serrée.
Autrement dit, ce n’est pas que Nvidia n’a plus besoin de tant de HBM, mais plutôt que, dans un contexte d’approvisionnement tendu, la configuration des produits a été ajustée.
Plus important encore, il ne faut pas seulement regarder “la quantité de HBM par GPU”, mais aussi un autre chiffre :
Combien de GPU seront réellement vendus.
II. Moins par carte, mais plus de GPU au total
C’est, selon moi, le point le plus notable de ce rapport.
UBS estimait précédemment :
Pour 2027, le nombre de GPU Nvidia serait d’environ 11 millions.
Ce chiffre a été révisé à :
12,6 millions.
Alors, un phénomène intéressant se produit.
Bien que la capacité HBM par Rubin Ultra soit inférieure aux estimations précédentes, en raison de l’augmentation du nombre de GPU, les prévisions UBS sur la consommation totale de HBM de Nvidia en 2027 sont passées de :
24,0 milliards de Gb
à :
25,1 milliards de Gb.
C’est souvent ce que l’on tend à négliger en analysant la chaîne de valeur de l’AI.
Il arrive fréquemment qu’on associe directement le changement de la “valeur à l’unité” d’une puce individuelle à celui de “la demande globale du secteur” lors d’un changement de spécifications.
Mais en réalité, ce qui détermine la dimension du secteur c’est :
Valeur unitaire × volume expédié.
Rubin Ultra en est un exemple typique.
Chaque GPU embarque un peu moins de HBM.
Mais si la quantité de GPU livrées augmente plus que prévu, la consommation totale de HBM sera en fait supérieure.
Et la hausse de la demande ne concerne pas uniquement Nvidia.
III. Google TPU consomme aussi massivement du HBM
UBS a également revu à la hausse les prévisions concernant les TPU de Google.
UBS s’attendait auparavant à ce que la consommation d’HBM liée aux TPU de Google en 2027 soit d’environ :
17,4 milliards de Gb.
Maintenant, ce chiffre a été relevé à :
19,2 milliards de Gb.
Si l’on considère tout le marché des AI Accelerators, le changement devient encore plus significatif.
UBS prévoit :
En 2026, la consommation finale de HBM dans le secteur sera d’environ 32,2 milliards de Gb.
En 2027 :
61,5 milliards de Gb.
Soit :
Une croissance annuelle de 91%.
Presque le double.
Et l’évolution structurelle est aussi intéressante.
En 2026, Nvidia représente environ 58% de la demande totale de HBM.
En 2027, UBS prévoit que la part de Nvidia descendra à 41%.
Ce n’est pas que Nvidia ne croît plus.
C’est simplement que les autres puces AI croissent encore plus rapidement.
La part de Google passe de 18% à 31% ;
AMD de 7% à 12%.
Cela signifie que la logique de la demande en HBM évolue progressivement de :
“L’histoire d’un seul client : Nvidia”
à :
“L’histoire de l’ensemble du marché des AI Accelerators”.
Pour l’industrie du stockage, c’est en fait un modèle bien plus sain que de reposer uniquement sur Nvidia.
IV. Ce qui pourrait être encore plus impressionnant n’est pas la quantité, mais le prix
Une hausse de 91% de la demande en HBM bit serait déjà spectaculaire.
Mais la vision d’UBS sur les prix est encore plus agressive.
Ils estiment désormais :
Qu’en 2027, le prix du HBM4E pourrait atteindre :
3,9 $/Gb
Comparé au HBM4 de 2026 :
Soit une hausse annuelle de 75%.
HBM4 devrait coûter environ :
3,5 $/Gb
Soit une hausse annuelle d’environ 60%.
Finalement, UBS prévoit que le blended ASP de tout le secteur HBM :
Augmentera de 79% entre 2026 et 2027.
Ainsi, la logique derrière le HBM n’est plus simplement :
“Plus de puces AI, donc plus de mémoire nécessaire.”
Mais il y a désormais deux variables :
La quantité augmente, le prix aussi.
C’est aussi pourquoi, même si la configuration HBM de chaque GPU Rubin Ultra est inférieure aux attentes, UBS n’a pas changé son opinion sur la dynamique positive de l’HBM.
V. Ce qui est vraiment transformé par l’AI, ce n’est pas seulement le HBM
Il y a aussi un volet facilement ignoré.
Jusqu’ici, quand on parlait d’IA + mémoire, l’attention était centrée presque exclusivement sur l’HBM.
Mais cette fois-ci, UBS a encore augmenté ses prévisions sur la Server DDR.
Ils estiment maintenant :
En 2027, la demande finale en bit de tout le secteur DRAM :
Croîtra de 40% sur un an.
La prévision précédente était de 36%.
La raison est simple :
Un data center AI ne se compose pas seulement de GPU.
Avec l’augmentation du nombre de GPU, la demande de CPU, de mémoire serveur, de systèmes de stockage ainsi que la mémoire associée à tout le data center augmentera également.
L’impact de l’AI sur l’industrie du stockage passe ainsi de :
HBM
Progressivement vers :
HBM + Server DDR + Enterprise SSD
Une diffusion généralisée.
On le voit aussi dans la structure de la demande selon UBS.
En 2026, Server DDR représente environ 37% de la demande en bits DRAM.
En 2027 :
48%.
En incluant l’HBM, les serveurs deviendront la force la plus déterminante pour la demande en DRAM.
C’est probablement l’une des plus grandes différences de ce cycle de stockage par rapport à ceux du passé.
VI. Et le NAND ?
La situation du NAND n’est pas aussi forte que celle de la DRAM, mais elle n’est pas aussi mauvaise que ce que le marché imaginait.
La dernière enquête d’UBS montre que les hausses de prix négociées pour les contrats NAND hors LTA au troisième trimestre varient beaucoup :
Environ :
+20% jusqu’à plus de +30% en séquentiel.
Deux secteurs finaux affichent en effet une faiblesse de la demande :
Le smartphone et le PC.
Mais la demande pour les serveurs et les Storage SSD reste très forte.
UBS prévoit actuellement que la demande en bits Server + Storage SSD :
En 2026 :
Croîtra de 62% sur un an
La projection précédente était de 54%.
En 2027 :
Croîtra de 51% sur un an
Annoncé précédemment à 45%.
Ainsi, le NAND est aujourd’hui un marché à structure très marquée :
Faible côté électronique grand public, fort côté data center.
Et la croissance du data center compense largement l’essoufflement du smartphone et du PC.
VII. Une autre inquiétude du marché : expansion des capacités en Chine
La troisième question est peut-être celle qui a été le plus discutée récemment :
L’expansion de CXMT va-t-elle bouleverser l’offre et la demande DRAM ?
La réponse d’UBS est actuellement :
Pas encore suffisamment.
UBS prévoit que la part de l’offre en bits de CXMT va passer d’environ 7% en 2025 à 9% en 2027.
La capacité augmente évidemment.
Mais UBS souligne particulièrement un point :
Le marché risque de confondre volume de livraison des équipements et capacité de production réellement efficace.
La livraison de l’équipement à l’usine ne signifie pas une production efficace immédiate.
Cela implique encore des étapes d’installation, de validation, de montée en cadence, de rendement, etc.
Par ailleurs, CXMT présente toujours un écart avec Samsung, SK Hynix et Micron au niveau des procédés et du rendement de fabrication.
Ainsi, du moins selon la vision actuelle d’UBS :
L’expansion de CXMT n’est toujours pas suffisante pour changer la structure offre-demande globale du secteur DRAM.
VIII. Alors, ce cycle de stockage est-il terminé ?
C’est la question à laquelle essaie de répondre ce rapport de 28 pages.
La réponse d’UBS est claire :
Non.
Ils utilisent même un titre très explicite pour cette partie :
Buy the pullback on a more sustainable cycle.
Selon UBS, les actions de stockage ont reculé en moyenne d’environ 36% depuis leur sommet de fin juin.
Mais les fondamentaux n’ont pas connu de détérioration équivalente.
Au contraire :
La demande totale en HBM continue d’être revue à la hausse ;
L’expédition des GPU AI continue d’augmenter ;
La demande de TPU Google continue d’augmenter ;
Le Server DDR continue d’augmenter ;
La demande en Enterprise SSD continue d’augmenter.
Par conséquent, UBS estime toujours :
Le cycle haussier de la DRAM pourrait se poursuivre jusqu’au deuxième trimestre 2028 environ.
Et le cycle haussier du NAND pourrait durer jusqu’
au quatrième trimestre 2027 environ.
En d’autres termes :
La durée du cycle DRAM pourrait encore largement dépasser celle du NAND.
Pour le choix des valeurs, UBS classe Samsung comme Top Pick, tout en attribuant une recommandation d’achat à CXMT, Kioxia, Micron, Nanya Tech et SK Hynix.
Pour conclure
À mon avis, l’intérêt majeur de ce rapport n’est pas simplement qu’UBS soit une nouvelle fois optimiste sur le stockage.
Mais plutôt le fait qu’il offre un excellent angle pour observer ce cycle Memory :
Ne vous focalisez pas uniquement sur la quantité de HBM installée sur un seul GPU.
Ce qui mérite vraiment d’être observé, c’est l’ampleur de l’expansion de toute l’infrastructure AI.
Si dans le futur on observe :
Une augmentation continue du nombre de GPU ;
Une montée en puissance continue des accélérateurs non Nvidia, comme Google, AMD, etc. ;
Une part du Server DDR qui continue d’augmenter ;
Une croissance continue des Enterprise SSD ;
Alors, la variable centrale de ce cycle de stockage ne sera plus le cycle traditionnel de renouvellement des smartphones et PC.
Cela ressemblera de plus en plus à un :
CYCLE D’INFRASTRUCTURE AI.
Bien entendu, le risque principal de ce raisonnement est également très clair.
UBS le souligne également : le risque fondamental le plus important demeure :
La capacité des hyperscalers à maintenir leur niveau d’investissement.
Tant que cette dynamique ne change pas fondamentalement, au vu des données actuelles de la chaîne logistique compilées par UBS :
Le cycle de stockage n’est pas terminé.
Source du rapport : UBS Global Research Rapport :Memory Semis Monthly — August '26 Edition: Addressing investors' three key concernsDate de publication : 7 août 2026
Ce rapport UBS comporte 28 pages au total, comprenant les prévisions d’utilisation de HBM sur deux ans pour les accélérateurs AI tels que Nvidia, AMD, Google, Amazon, ainsi que les prévisions de part de marché HBM de Samsung, SK Hynix, Micron, de l’offre et la demande DRAM/NAND, des stocks, des prix et du cycle.
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