米国債が「ブラック・ウェンズデー」に直面！5年債利回りが約20年ぶりの高水準を突破、6%が新たなパニックラインに？

ジートン財経APPによると、水曜日、米国債市場で下落が加速し、力強い経済指標と低調な債務入札の影響で、ほとんどの年限の利回りが20年ぶり近くの高水準に達しました。入札結果を受け、5年米国債利回りは2007年以来初めて5％を突破しました。長らく、米10年債の基準利回りが5%へ到達することは、世界の金融市場で動揺が始まる臨界点と見なされてきました。だが、今やこれは天井というよりも道標と見なされつつあります。

2年債および3年債のみがこのマイルストーンを下回るクーポン付き年限となり、10年債の利回りは2025年4月“解放日”以来の最大上昇幅となりました——当時、米大統領Trumpが包括的な関税を導入し市場を揺るがせました。

過去数十年で一時的にしか見られなかった5%台が今月突破され、投資家は不安な問いに迫られています：もし6%が新たな、眠れぬほどの数字であるなら？

複数要因が“ブラック・ウェンズデー”を引き起こす

SEI Investmentsの債券運用責任者Sean Simkoは「今日、この猛進列車の前に立ってはいけません。」と述べ、「三つ巴です——経済指標の上振れ、供給要因で5年債利回りが数年ぶりの水準へ上昇、そして世界的な頑固なインフレ観です。」とコメントしました。

ストラテジストのBrendan Feganは、「力強い成長、粘り強いインフレ、エネルギー介入を巡る不確実性、そしてタカ派FRBが利回り上昇のほぼ完璧な嵐を構成している」と語ります。

経済データおよび中東情勢の硬直化が原油価格を押し上げ、トレーダーはFRBによるさらなる政策引き締めを織り込みました。先週、当局は三年ぶりに利上げを実施し、政策金利の目標レンジを3.75%-4%へ引き上げ、議長のKevin Walshはこの措置により「ある程度の緩和」が消えたと述べました。

スワップ市場は現在、今後1年で3回の25bp利上げを完全に織り込み、4回目についてもかなりヘッジされています。実現すれば、FRBの政策金利は4.75%-5%レンジとなります。

「イールドカーブ短期部分の圧力が蓄積し始めている」とABN AMRO Investment Solutionsの投資責任者Christophe Bouchetは述べ、「水曜の経済データはFRBにタカ派姿勢を“倍賭け”する余地を与えるだろう」と語りました。

政策立案者は、インフレが5年半もの間2%目標に戻っていないことをますます懸念し、一部は国際紛争でエネルギー価格が高止まりするなか、この価格圧力は今後も続きそうだと警告しています。これらすべては、米国の労働市場が堅調な状況下で起きています。FRB理事Michael Barrは水曜日、インフレを中央銀行の目標へ戻すためにさらなる利上げが必要かもしれないと発言しました。

また、債券の暴落は財務省による買戻しプログラム拡大の重要性を高めています。このプログラムは8月中旬に発表され、長期利回りが数年ぶりの高水準へ上昇した中で、その後さらに超えられました。拡大後2回目のオペレーションは木曜に実施予定で、20年から30年債が対象です。

買い戻し目標の発表——当局は以前40億ドルへ倍増する方針——で総額は60億ドル、9月10日の初回拡大実施と同様となった後、ベンチマークの20年債・30年債の利回りはさらに上昇し続けました。

米国債入札の不振も注目に値します。午前の債券下落は、午後の700億ドル規模5年債入札の布石となり、ここでの落札利回りは2006年以来の高水準となりました。

決済のため必要だった5.033%利回りは、入札締め切り前の予想水準より3bp超高くなりました。この指標によると、これは2018年の記録以来2番目に悪い5年債入札となり、2022年6月の結果に次ぐものでした——当時はFRBが75bpという大幅利上げを相次ぎ開始した時期でした。

5年債利回りは水曜、一時20bp急上昇し、2024年以降では最大の売りとなりました。利回りは2023年FRB利上げ時のサイクル最高値、4.99％も突破しました。

一方、10年債の利回りは約17bp上昇して5.13％に達し、2007年以来の高水準となりました。この年限の利回り——住宅ローンから世界の社債の基準——は7カ月連続の上昇となる見込みで、2011年以来最長の連続上昇に並びます。30年債の利回りは約5.4％、2007年以来最高で、2004年以来の最高値までわずか4bpです。

「これは崩壊です」とソシエテ・ジェネラル米国リサーチ責任者Subadra Rajappaは債券売りに関しコメント。「売りは海外グローバル債券から始まりましたが、我々が重要な水準を超えるにつれ状況は少し制御不能になってきました。」

米国債利回りは6%へ向かうのか？

5%の米国債利回りが衝撃を失い、投資家は6%を心配し始めています。

今回の5%突破はまだ持続期間が短く、この理論は十分には実証されていません。しかし、BlueBay Asset Managementのストラテジスト責任者Mike Bellは「5%は常に心理的なマークであり、自動発火ラインではない」と述べます。

「米国債利回りには問題とみなされる魔法の数値があると多くの人が考えていますが、それは絶対値ではなく相対的なものです。」とBellは解説します。肝要なのは米国債利回りと株式益回りなど他の主要投資指標との比較関係です。Bell氏は、この関係が転換点に近づいており、株価下落の前触れとなり得るとしています。

歴史が示すものもあります。前回10年米国債利回りが5%を超えたのは世界金融危機直前であり、MSCI主要株価指数は半値になりました。10年ほど前にも、この指数は同様の大幅下落を経験し、当時の利回りは6.8%近くまで迫り、ITバブルを崩壊させました。

J.P. Morganのアナリストは、現在痛みの閾値が再び5%を上回ってもおかしくない理由の一つとして、世界経済が“重要な構造変化”を遂げた例としてAI、医療、サービス産業がより重要な役割を果たしている点を挙げています。これらの企業は借入コストにかかわらず支出と拡大を続けています。これにより「伝統的な金利チャンネルの抑止力は明らかに弱まった」とし、株式市場の「崩壊スレッショルド」は「明確に高く、5.5〜6.0％レンジにある可能性」があると、最近のミーティングで一部主要投資家の意見も引用しています。

29兆ドル規模でほぼ全ての金融資産の価格決定のアンカーとなる米国債市場で、5%から6%への上昇は世界の資本コストに大幅な調整を強いることになります。6%の米国債利回りは、インフレ期待の大幅な上昇か、米財政持続性への懸念の深刻化、または金利が長期にわたって高止まりすると確信する状態——もしくはその複合——を示唆します。

FRB政策委員のAustan Goolsbeeは今週、「5%の高利回りが長期に維持された場合に市場が過去と同じように反応するかはわからない」と述べています。

新興国市場が最初の犠牲者に

近年好調だった新興国市場は、米国債利回りが急上昇する際、最初の被害者になることが多いです。米国債リターンの増加は通常ドルを押し上げ、ドル建て資産の魅力を高めます。これにより新興国市場の資本が吸い上げられ、資金がひっ迫した国ではドル建て債務の返済コストが急増し、危機に陥る場合も生じます。

資金フローによれば、先週新興国債ファンドは数カ月来最大の流出となり、株式ファンドからも数十億ドルの資金が流出。今月の新興国主権債発行も例年より大幅に減っています。

「新興国市場にとって理想的な状況ではない」とAllspring Global Investmentsの新興国株式責任者Allison Shimadaは述べていますが、現時点で「深刻な問題は生じていない」と“建設的”な姿勢を維持しています。

最大のリスクは心理的側面にあるでしょう。一度投資家が6%到達可能かを問うようになれば、議論は一時的な利回り急騰にとどまらず、「豊富な流動性と超低コスト資金の時代はもはや終わったのでは」という広範な再考に発展し、世界資産価格は永続的に高い資本コストへの適応を強いられます。

Premier Mitonの最高投資責任者Neil Birrellは「株式市場に今のところ崩壊の兆しがないのは、投資家がまだ5％超の利回りを長期の利益予測モデルに織り込んでいないためかもしれない。」と述べ、「市場の誰もがバリュエーションモデルを再計算し直すまでは、表面上問題はなさそうに見える。しかし最終的に数字は数字であり、反映される必要がある」と指摘しています。

Invescoのグローバル資産配分リサーチ責任者Paul Jacksonは、投資家が米国債利回りに注目する理由は単純だと指摘。「米国債は世界の無リスク・ベンチマークであり、5%以上になれば、投資家は2007年以来の米債最高リターンを確保できる」と述べています。Jackson自身の試算によると、10年債利回りの12カ月移動平均が4.72%に達しさらに上昇すれば、世界株式市場は下落し始めるといいます。

この臨界点まではまだ距離があります（12カ月移動平均は約4.34%）が、Jacksonはすでに株式の比率を落とし、一部資金を国債に移し、魅力的な利回りを活用しています。「もし米国債利回りがさらに上昇すれば、12カ月後の株価下落リスクが現実化する」と彼は述べています。