63 miliardy dolarów, największe w historii finansowanie infrastruktury AI! CEO Broadcom osobiście zaangażowany, Wall Street bacznie obserwuje gigantyczną emisję długu planowaną na pierwszy kwartał przyszłego roku.

Rekordowe finansowanie infrastruktury AI prawie nie doszło do skutku w ostatniej chwili.

Według doniesień The Wall Street Journal z 27 października, prezes Broadcom, Hock Tan, osobiście zaangażował się w negocjacje z bankowymi dyrektorami w ostatni weekend, co zaowocowało finalizacją umowy o wartości aż 63 miliardów dolarów na finansowanie chipów AI — to największe w historii globalne zadłużenie na potrzeby infrastruktury sztucznej inteligencji.

Transakcja o kryptonimie „Project North Star” ma na celu pomóc startupowi AI Anthropic w wynajmowaniu specjalnych chipów, współtworzonych przez Broadcom i Google, i została ujawniona równolegle z wnioskiem Anthropic o IPO. Umowę prowadziły wspólnie Bank of America, Citigroup i Morgan Stanley, a Blackstone zobowiązało się do wniesienia 9 miliardów dolarów jako podpora do innej części finansowania.

Według doniesień, doprowadzenie tej transakcji do skutku nie było łatwe. Jak donoszą osoby zaznajomione ze sprawą, w ostatnich tygodniach niektóre banki rozważały wycofanie się ze względu na rosnące stopy procentowe i zwiększone ryzyko na rynku AI, uznając, że rekompensata finansowa nie pokrywa ryzyka. Hock Tan przystąpił więc do „ostatniej chwili” negocjacji w weekend, zgadzając się na wyższe stopy kredytowe i oferując bankom silniejsze zabezpieczenia strat, czym ustabilizował sytuację.

Z kolei według Bloomberga, banki planują już w pierwszym kwartale 2027 roku wyemitować na amerykańskim rynku obligacji inwestycyjnych około 21 miliardów dolarów obligacji, aby zabezpieczyć ekspozycję kredytową o wartości około 42 miliardów dolarów. Planowana emisja jest pod ścisłą obserwacją Wall Street i Doliny Krzemowej, uchodzi za ważny test apetytu inwestorów na finansowanie projektów AI.

Największe w historii finansowanie AI: niespotykany sojusz banków i funduszy private credit

Transakcja „North Star” oprócz rozmiaru, ustanowiła także nowy rekord: banki oraz fundusze private credit — dwa zwykle konkurujące ze sobą kapitały — po raz pierwszy wspólnie sfinalizowały finansowanie infrastruktury AI o takiej skali.

Według The Wall Street Journal całość finansowania na 63 miliardy dolarów składa się z dwóch części:

• Około 42 miliardy dolarów pożyczek zabezpieczonych senioralnie, udzielonych przez konsorcjum banków z gwarancją Broadcom;

• Dodatkowo ok. 18 miliardów dolarów wyżej oprocentowanego długu podporządkowanego, bez gwarancji Broadcom, z czego połowę finansuje Blackstone.

Banki planują sprzedać około połowę swojej ekspozycji kredytowej (ok. 22 miliardy dolarów) na rynku obligacji inwestycyjnych. Według Bloomberg, ostateczna wartość emisji to około 21 miliardów dolarów z przewidywanym okresem spłaty około pięciu lat i stopniową amortyzacją kapitału, a szczegóły uzależnione będą od sytuacji rynkowej.

To także druga duża transakcja finansowania chipów zakończona przez Broadcom w tym roku. Wcześniej Broadcom wraz z Apollo Global Management i Blackstone przeprowadził transakcję wartości 35 miliardów dolarów.

Broadcom jako dostawca, gwarant i negocjator

W ramach transakcji „North Star” Broadcom odgrywał wyjątkowo rzadką rolę wielofunkcyjną.

Jako dostawca chipów, Broadcom wraz z Google opracował Tensor Processing Units (TPU) potrzebne Anthropic. Jako pośrednik finansowy Broadcom de facto zapewnił „finansowanie dostawcy” — konstrukcja zakłada, że spółka specjalnego przeznaczenia (SPV) pożycza 63 miliardy dolarów na zakup chipów, które następnie wynajmuje Anthropic; wpływy z czynszu są używane do spłaty zadłużenia.

Kluczową rolą Broadcom jest wsparcie własnym bilansem. Według Bloomberg, w bieżącym tygodniu Broadcom ujawnił w dokumentacji regulacyjnej, że maksymalny limit zobowiązań gwarancyjnych wynosi: w przypadku niewypłacalności Anthropic, Broadcom musi wyrównać różnicę między „72,5% nieuregulowanych płatności czynszowych” a „wartością likwidacyjną racków AI”. Broadcom uznaje prawdopodobieństwo uruchomienia tej gwarancji za niewielkie. To właśnie ten mechanizm wsparcia „wartości rezydualnej” pozwolił na włączenie ok. 42 miliardów dolarów zabezpieczonych pożyczek do procesu underwritingowego przez banki.

Bezpośrednie zaangażowanie Hocka Tana w negocjacje dodatkowo pokazuje kluczowe znaczenie tej umowy dla strategicznej pozycji Broadcom. Według The Wall Street Journal, w ostatni weekend kontaktował się z każdym z bankowych dyrektorów, uzyskując ich zgodę za cenę podwyższonych odsetek.

Krytycy określają finansowanie typu „North Star” jako „circular financing” (finansowanie obrotowe).

W prospekcie IPO Anthropic ujawniono, że firma spodziewa się zapłacić ponad 125,2 miliarda dolarów za wynajem chipów Broadcom, podczas gdy Broadcom i Google zobowiązały się odpowiednio do wsparcia Anthropic kwotami 42 i 20 miliardów dolarów. Oznacza to, że Broadcom jest jednocześnie sprzedawcą chipów, dostawcą finansowania i gwarantem — środki krążą zamkniętym obiegiem pomiędzy stronami.

„North Star” to kontynuacja wcześniejszej transakcji chipowej Anthropic-Broadcom nazwanej „Big Sky”. Według The Wall Street Journal, „Big Sky” było finansowane przez Apollo, które do tej pory nie zakończyło pełnej emisji części zadłużenia do inwestorów. Rzecznik Apollo twierdzi jednak, że spółka „zakończyła cały proces dystrybucji zadłużenia z ‘Big Sky’”.

Rynek długu AI w kryzysie trawiennym, presja na banki

To, że negocjacje dotyczące „North Star” były pełne napięć, odzwierciedla głębsze problemy rynku: podaż długu związanego z AI doprowadziła już do oznak „niestrawności” rynku.

Według The Wall Street Journal, od początku roku na rynek napłynęły dziesiątki miliardów dolarów obligacji i pożyczek AI, wiele banków wciąż trawi wcześniej zadeklarowane finansowanie, a ich zdolność do przyjmowania nowych ekspozycji jest ograniczona. Część banków została zmuszona odsprzedać zadłużenie poniżej wartości, by uwolnić kapitał, inne decydują się je zatrzymać, co ogranicza ich potencjał uczestnictwa w nowych dealach.

Według Bloomberg, od początku roku globalna wartość finansowania AI przekroczyła 455 miliardów dolarów, ale zarządzający aktywami stają się coraz mniej skłonni do dalszego zwiększania ekspozycji na dług AI.

Wyjątkowy jest przypadek Morgan Stanley. Jak podaje The Wall Street Journal, cytując menedżera funduszu długu, Morgan Stanley usiłuje wyemitować około 300 milionów dolarów obligacji ABS na potrzeby projektu centrum danych w Kansas City o kryptonimie „Project Blitz”, prowadzonego przez AI startup Lambda. Pomimo niemal dwukrotnego podniesienia oprocentowania, wciąż brakuje chętnych do zakupu.

Kształtowanie się stóp procentowych to kolejny miecz Damoklesa nad tą transakcją. Jak donosi The Wall Street Journal, banki planują poczekać ze sprzedażą obligacji do funduszy po dostawie chipów w przyszłym roku. Jeśli do tego czasu stopy wyraźnie wzrosną, banki poniosą straty przy sprzedaży z dyskontem — bo zobowiązały się do górnego limitu oprocentowania kredytu. Niektóre mogą więc wybrać zatrzymanie pożyczek zamiast sprzedaży ze stratą.

Wall Street uważnie patrzy na "wielką emisję długu" w Q1 przyszłego roku

Finalizacja „North Star” jest zarówno przykładem bezprecedensowej skali finansowania AI, jak i sygnałem, że rynek ten zbliża się do granic możliwości.

Dla Wall Street emisja około 21 miliardów dolarów wysokiej jakości obligacji w pierwszym kwartale przyszłego roku będzie prawdziwym testem wytrzymałości — sprawdzianem apetytu inwestorów w świetle szalejącej gorączki AI i wyzwań związanych z chłonnością rynku. Dla Broadcom ta transakcja umacnia pozycję niezastąpionego ogniwa łańcucha dostaw AI, ale mocniej wiąże jego bilans z losem Anthropic.

Jak wskazuje The Wall Street Journal, Broadcom, będąc jednocześnie dostawcą, gwarantem i negocjatorem w tej umowie, „odzwierciedla wzajemnie splecioną naturę wielkich zakładów na AI kształtujących nową rzeczywistość gospodarczą oraz wysokie ryzyko, jakie ponoszą wszystkie zaangażowane strony”.