إعادة تشكيل استراتيجية إصدار الديون الأمريكية على نهج بسنت؟ وول ستريت تناقش بشدة تقليص إصدار السندات الأمريكية طويلة الأجل، واجتماع إعادة التمويل في نوفمبر يصبح حاسماً

أُفيد حسب تطبيق "اخبار التمويل الذكي"، أن التدخل المتزايد لوزيرة الخزانة الأمريكية جانيت يلين مؤخرًا في سوق سندات الخزانة الأمريكية يدفع وول ستريت إلى إعادة تقييم استراتيجية تمويل الديون الحكومية الأمريكية في المستقبل. وترى مؤسسات مثل Deutsche Bank، Morgan Stanley وCitigroup أنه مع استمرار عوائد السندات الأمريكية طويلة الأجل عند أعلى مستوياتها منذ سنوات عديدة، قد يتخذ وزارة الخزانة خلال الأشهر القادمة خطوات إضافية لتعديل هيكل إصدار السندات، وقد تصل في الحالات القصوى إلى تقليص إصدار السندات الحكومية طويلة الأجل.

النقطة الزمنية الرئيسية التي يراقبها السوق هي إعلان وزارة الخزانة الأمريكية عن إعادة التمويل الفصلية في 4 نوفمبر. ويعتقد المحللون أنه مقارنة بتقليص إصدار السندات طويلة الأجل بشكل مباشر، فمن المرجح أن تقوم وزارة الخزانة بتحويل المزيد من احتياجات التمويل الجديدة إلى أذون الخزانة قصيرة الأجل وسندات متوسطة الأجل أقصر من حيث الاستحقاق، مع الاستمرار في توسيع برامج إعادة شراء السندات طويلة الأجل للتخفيف من الضغط على عوائد الطرف الطويل من المنحنى.

منذ زمن طويل، ركزت سياسة إدارة الديون في وزارة الخزانة الأمريكية على مبدأ "الانتظام وقابلية التوقع" للحد قدر الإمكان من تأثير التغييرات السياسة نفسها على أكبر سوق للسندات في العالم. لكن المبادرات الأخيرة لييلين بدأت بتغيير هذا التقليد.

قالت ميغان سوابر، المديرة العامة لاستراتيجية أسعار الفائدة الأمريكية لدى Bank of America، إن سوق السندات الأمريكية يدخل "عالمًا جديدًا تمامًا" لإدارة الديون الأمريكية. فيما أشار إيان لينغن، رئيس استراتيجية أسعار الفائدة الأمريكية لدى BMO Capital Markets، إلى أن أفعال ييلين الأخيرة جعلت إعلان إعادة التمويل الفصلي في نوفمبر يمثل "عامل عدم يقين أكبر من أي وقت مضى"، ولا يمكن حاليًا استبعاد احتمال تقليص وزارة الخزانة لحجم مزادات السندات طويلة الأجل.

حتى الآن، مازالت يلين تعلن أن وزارة الخزانة لن تغير ترتيبات مزادات السندات التقليدية على الأقل حتى إعادة التمويل الفصلية القادمة. لكن الوزارة أعلنت الأسبوع الماضي عن توسيع برنامج إعادة شراء السندات وأطلقت على هذه الاستراتيجية اسم "عملية التواء الخزانة (Treasury twist)"، ما زاد بشكل ملحوظ من اهتمام السوق بأي تغييرات في السياسات بحلول نوفمبر.

يعتقد محللون مثل ستيفن زينج من Deutsche Bank أن خطوة وزارة الخزانة التالية قد تتمثل أولاً في زيادة حجم إعادة شراء السندات طويلة الأجل لمرة واحدة ليصبح أكبر من الحد الأدنى المقترح حاليًا وهو 4 مليارات دولار.

في الوقت نفسه، قد تختار الوزارة حتى إعلان حجم إعادة الشراء تحديدًا في اليوم الذي يسبق التنفيذ فقط.

هذه الخطوة ستخفض من قابلية توقع خطة إعادة الشراء، وترفع من مخاطر قيام المستثمرين بالبيع على المكشوف لسندات الخزانة الأمريكية طويلة الأجل. وبما أن المتداولين لن يعرفوا مسبقًا متى وبأي حجم ستدخل الوزارة السوق، فإن العتبة للمراهنة على هبوط أسعار السندات طويلة الأجل وصعود العائدات سترتفع بشكل ملموس.

ومع ذلك، فإن الاعتماد فقط على توسيع عمليات إعادة الشراء لا يكفي لتغيير هيكل آجال الديون الحكومية الأمريكية من جذوره.

وعلى خلاف الاحتياطي الفيدرالي، لا تستطيع وزارة الخزانة خلق النقود لشراء السندات، لذلك فإن تمويل عمليات إعادة شراء السندات طويلة الأجل يجب أن يأتي في النهاية من قنوات تمويل أخرى، بما في ذلك زيادة إصدار الأذون قصيرة الأجل أو استخدام الرصيد النقدي في حساب وزارة الخزانة لدى الاحتياطي الفيدرالي، المعروف باسم الحساب العام لوزارة الخزانة (TGA).

يعتقد مارتن توبياس، استراتيجي أسعار الفائدة لدى Morgan Stanley، أن توسيع عمليات إعادة الشراء الآن يبدو وكأنه إجراء انتقالي من جانب وزارة الخزانة قبل إعادة التمويل الفصلية في نوفمبر. أما الإجراء الذي قد يشكل التأثير الأكبر في السوق، فهو كيفية تقصير المتوسط المرجح لآجال ديون الحكومة الأمريكية في المستقبل.

ويتوقع توبياس أن من المرجح أن تزيد الوزارة تدريجيًا من إصدار السندات ذات الآجال الأقصر، مع الحفاظ على حجم إصدار السندات طويلة الأجل دون تغيير كبير. لكنه يشير أيضًا إلى أنه منذ الأسبوع الماضي، زاد احتمال تقليص الوزارة مباشرة لحجم مزادات السندات طويلة الأجل.

في الواقع، قامت الوزارة سابقًا بتعديلات دقيقة في صياغة سياستها.

ففي آخر إعلان لإعادة التمويل الفصلية، أوضحت الوزارة أنها تدرس "تعديلات" محتملة في حجم إصدار السندات ذات الفائدة الثابتة وسندات معدلات الفائدة العائمة، بينما كانت تصف سابقًا بأنها "زيادات" محتملة.

ويرى المحللون أن هذا التغيير في الصياغة يمنح وزارة الخزانة مساحة سياسية أكبر لتقليص بعض أحجام إصدار السندات طويلة الأجل في المستقبل.

وبعض مؤسسات وول ستريت بدأت حتى في مناقشة خطط إعادة هيكلة الدين بشكل أكثر تطرفًا.

لقد أجلت Citigroup توقعاتها بتوسيع وزارة الخزانة الأمريكية لحجم مزادات السندات حتى عام 2028، وترى أنه هناك مخاطرة متطرفة بأن الوزارة قد تلغي في النهاية سندات الخزانة لأجل 20 عامًا.

وقد أعيد تقديم سندات العشرين عامًا في عام 2020 خلال فترة حكم ترامب الأولى، إلا أن أداء هذا الأجل لا يزال ضعيفًا نسبيًا. فعلى الرغم من أن أجله أقصر من سندات الثلاثين عامًا، إلا أن عائده قريب جدًا من عوائد سندات الثلاثين عامًا، ما يعتبر شذوذًا في ظل انحدار منحنى العائد حاليًا.

يرى جيسون ويليامز، رئيس استراتيجية أسعار الفائدة الأمريكية في Citigroup، أن سندات العشرين عامًا قد تستفيد بشكل أكبر من أي تعديل في هيكل الإصدار في المستقبل، نظراً لأدائها السيء مقابل السندات لأجل 10 و 30 سنة، وقد تعطي وزارة الخزانة الأولوية لخفض حجم مزادات هذه السندات. وتنصح Citigroup عملاءها الآن بالشراء في سندات العشرين عامًا.

حدث في تاريخ الولايات المتحدة أن تم إلغاء إصدار السندات طويلة الأجل. ففي عام 2001، أوقفت وزارة الخزانة إصدار السندات لأجل 30 عامًا، لكن في ذلك الوقت كان هناك فائض مالي لدى الحكومة الأمريكية واحتياج تمويلي أقل بكثير من اليوم.

الوضع الآن مختلف تمامًا. فالحكومة الأمريكية بحاجة لتمويل ديون ضخمة، لذلك إذا تم تقليص أو حتى إلغاء أي سندات ذات أجل محدد، يجب أن يتحمل باقي الآجال عبء الاحتياج التمويلي.

حذر كيفن فلاناجان، رئيس استراتيجية الاستثمار في WisdomTree، من أنه مع الاحتياج التمويلي الهائل حاليًا، فإن تقليص إصدار السندات طويلة الأجل وتحويل التمويل إلى آجال أخرى شاق حسابيًا للغاية.

والأهم من ذلك، أنه إذا شعر السوق أن وزارة الخزانة تتلاعب بعائدات السندات عمدًا، فقد تؤدي السياسات المتعلقة بهذا التوجه إلى نتائج عكسية.

وهذا هو جوهر الجدل الحالي في وول ستريت، حيث أن يلين تستطيع من خلال إعادة الشراء، تعديل الآجال وتغيير هيكل المزادات أن تؤثر بدرجة معينة على عرض وطلب السندات الأمريكية طويلة الأجل، لكن هذه الإجراءات لا تزيل الاحتياج التمويلي الأمريكي الكبير.

ومع استمرار عوائد السندات الأمريكية طويلة الأجل عند أعلى مستوياتها منذ سنوات، أصبح إعلان إعادة التمويل الفصلي الذي لم يكن يسبب في العادة تقلبات كبيرة في السوق، حدثًا مهمًا يمكن أن يؤثر على سوق السندات العالمية.

بشكل عام، تدفع يلين وزارة الخزانة الأمريكية لاعتماد نهج أكثر نشاطًا في إدارة الديون، وقد يمثل إعلان إعادة التمويل الفصلية في 4 نوفمبر نقطة مفصلية لتغيير السياسة المقبل. وتعتقد وول ستريت حاليًا أن زيادة التمويل قصير الأجل وتوسيع إعادة شراء السندات طويلة الأجل هي الخيارات الأكثر ترجيحًا، لكن تقليص حجم مزادات السندات طويلة الأجل واحتمال تعديل سندات العشرين عامًا دخلت أيضًا نطاق النقاش في السوق.