La "boîte à outils" de Besant peine face à la double pression des prix du pétrole et de la faiblesse de la consommation, selon Goldman Sachs : "Le marché est imprégné d’un parfum de stagflation".

Benson a passé cette semaine à tenter de « circonscrire l’incendie » sur le marché obligataire, mais le marché semble rester sceptique.

La secrétaire au Trésor américaine Benson a multiplié les signaux politiques, essayant de faire baisser le rendement des obligations américaines à long terme grâce au rachat de bons du Trésor et à la consolidation budgétaire. Mais après un léger repli, les rendements des obligations américaines à 10 ans et 30 ans sont rapidement repartis à la hausse. Parallèlement, le prix du pétrole a bondi de plus de 7% en une semaine, l’or a progressé d’environ 3,5%, le dollar s’est affaibli, et des données de consommation publiées par Walmart indiquent également un ralentissement.

Le marché obligataire ne baisse pas, le pétrole grimpe, et la consommation commence à fléchir : plusieurs classes d’actifs bougent en même temps, le marché recommence à miser sur une logique de « stagflation ».

Le responsable de la table de trading Delta chez Goldman Sachs, Rich Privorotsky, affirme sans détour que les marchés cross-asset sont déjà « imprégnés d’un parfum de stagflation ». À ses yeux, même si la « boîte à outils » de Benson est imposante, il devient de plus en plus difficile de faire face simultanément aux taux longs, au déficit budgétaire, aux prix de l’énergie et à une consommation en perte de vitesse.

Benson multiplie les interventions, les obligations américaines à long terme ne suivent pas

Jeudi, Benson a indiqué que le montant des rachats de bons du Trésor par le département du Trésor pouvait dépasser 400 millions de dollars par opération, qualifiant cette démarche de « manœuvre de retournement obligataire », tout en soulignant que le département du Trésor disposait d’une « vaste boîte à outils ».

Mais la réaction des marchés est restée mitigée : après les opérations de rachat sur la dette à long terme, une intervention conjointe sur le yen et l’annonce d’une volonté d’action supplémentaire, le rendement des obligations américaines à 10 ans est remonté à environ 4,7%, celui à 30 ans à environ 5,25%.

Privorotsky estime que, selon lui, il faut surtout observer l’affaiblissement du dollar davantage que la capacité des taux longs à baisser durablement.

Actuellement, les États-Unis font face d’une part à une pression massive d’émission de bons du Trésor, et d’autre part, la construction d’infrastructures d’IA et de data centers continue d’absorber d’importantes sommes de capitaux. Les besoins simultanés de financement souverain et de financement d’entreprise se renforcent ; se reposer uniquement sur les rachats du Trésor rend très difficile un changement structurel du rapport offre/demande sur la dette à long terme.

La consolidation budgétaire est aussi remise en question par les marchés. Benson avait précédemment proposé de réduire les dépenses de plusieurs centaines de milliards de dollars à travers des mécanismes tels qu’un « groupe de travail anti-fraude », mais selon Privorotsky, l’incertitude reste grande sur la mise en œuvre effective de ces politiques, et il est difficile pour le marché d’ajuster ses anticipations budgétaires de long terme sur de simples annonces.

Le prix du pétrole grimpe, la consommation ralentit

En dehors du marché obligataire, la hausse du pétrole accentue l’inquiétude sur la stagflation. Il est encore plus préoccupant que l’augmentation du coût de l’énergie coïncide avec un ralentissement de la consommation.

Les dernières données de Walmart montrent que la croissance des ventes à magasins comparables n’est que de 2,6% aux États-Unis, soit le plus bas niveau depuis six ans, et que la croissance du trafic en magasin est passée de 3% au trimestre précédent à 1,5%. Bien que l’entreprise ait relevé ses perspectives pour l’année, la direction a averti que si le prix de l’essence dépassait 4 dollars le gallon, les consommateurs modifieraient et hiérarchiseraient leurs achats.

Privorotsky qualifie l’économie américaine actuelle de « forme d’haltère » : d’un côté, l’IA et les data centers absorbent toujours d’énormes capitaux, de l’autre, la consommation commence à sentir la pression. Les performances cross-asset confirment également ce scénario de stagflation : le pétrole grimpe, l’or se raffermit, le dollar faiblit, alors que les taux longs restent élevés.

Dans le même temps, le ratio or/cuivre progresse, le taux d’inflation implicite à 10 ans aux États-Unis a augmenté de près de 10 points de base ces deux dernières semaines, et le « panier stagflation » a gagné 6,7% cette semaine. Les investisseurs tradent non plus la volatilité d’un actif isolé, mais l’idée même de la stagflation qui prend forme.

Désormais, la réunion de Jackson Hole pourrait s’avérer le prochain rendez-vous clé. Selon Privorotsky, qu’un signal dovish ou hawkish soit envoyé par Warsh, le marché pourrait se retrouver face à un dilemme : opter pour le dovish risquerait de faire monter les taux longs et les attentes d’inflation, alors qu’une posture hawkish pourrait peser encore davantage sur une consommation déjà fragile. La Fed se retrouve donc face à une équation de plus en plus ardue : l’inflation ne s’est pas encore dissipée, mais la croissance commence déjà à vaciller.