Le "rachat" de la Banque du Japon ne fonctionne plus, deux nouvelles enchères de dettes à long terme auront-elles lieu la semaine prochaine au Japon ?

Selon les informations de l'application Zhitong Finance, le Secrétaire au Trésor américain Scott Besent tente d’abaisser les rendements grâce à l’élargissement des rachats d’obligations du Trésor à long terme, mais il fait face à un défi inattendu venu du Japon : la semaine prochaine, le Japon mettra aux enchères successivement des obligations d'État à 10 ans et 30 ans. Dans un contexte d’inquiétudes budgétaires mondiales persistantes et de hausse simultanée des rendements sur les obligations de long terme des principales économies, une demande insuffisante lors de ces deux adjudications pourrait entraîner une nouvelle hausse des rendements des obligations japonaises, et, via le lien de plus en plus étroit entre les marchés obligataires japonais et américains, intensifier la pression sur les rendements américains de long terme, déjà proches de leurs plus hauts niveaux depuis près de vingt ans.

Récemment, les principaux marchés mondiaux de la dette ont de nouveau été confrontés à des ventes massives. Les préoccupations concernant le déficit budgétaire et l’inflation poussent les investisseurs à exiger une plus grande compensation pour le risque. Le rendement des obligations américaines à 30 ans est retombé de 4 points de base lundi à 5,24%, mais avait atteint 5,34% la semaine précédente, son niveau le plus élevé depuis 2007. Le rendement des Treasuries à 10 ans a augmenté d’environ 70 points de base depuis mars pour atteindre environ 4,70%.

L’Europe n’a pas été épargnée. Les rendements des obligations allemandes de même maturité émises ce mois-ci ont atteint leur plus haut niveau depuis 15 ans, tandis que le coût d’emprunt de la France a grimpé au plus haut depuis 2008. Les rendements des obligations japonaises de long terme flirtent aussi avec des records historiques ; le rendement des JGB à 10 ans est monté à environ 2,90%, niveau le plus élevé depuis 30 ans ; le rendement à 20 ans s’inscrit près de son pic depuis 1996.

Actuellement, la dette nationale des États-Unis a dépassé les 40 000 milliards de dollars, tandis que le coût de l’emprunt augmente fortement. Le marché commence à craindre ce que l’on appelle le « cycle apocalypse » — c’est-à-dire qu’un fardeau de la dette croissant nourrit la hausse des rendements, lesquels aggravent à leur tour la pression budgétaire.

Naoya Hasegawa, stratégiste en chef sur les obligations chez Okasan Securities, déclare : « Les préoccupations budgétaires et les pressions inflationnistes sont des problématiques communes aux États-Unis, au Japon et en Europe. La hausse des rendements japonais pourrait avoir un impact mondial. »

La « carte des rachats » de Besent échoue pour l’instant

Face à l’ascension ininterrompue des rendements de long terme, Besent a annoncé la semaine dernière de façon inattendue l’élargissement des opérations de rachats du Trésor américain sur les émissions à long terme. Selon le plan, à partir du 9 septembre, chaque opération verra le Trésor racheter pour au moins 4 milliards de dollars de titres publics, soit le double des 2 milliards actuels. Les rachats s’organisent selon un calendrier trimestriel, à raison d’une à deux interventions par semaine ; chaque échéance est concernée une à deux fois par mois.

Bien que le Trésor américain avance que l’expansion des rachats vise à améliorer la liquidité du marché, de nombreux analystes estiment qu’il s’agit là, en réalité, d’une tentative de contrôler la hausse des rendements de long terme. Mais la réaction du marché à cette « carte des rachats » est restée tiède. Après l’annonce, les Treasuries n’ont connu qu’une brève hausse, les rendements reprenant leur progression dès le lendemain. Pour nombre d’analystes et d’investisseurs, la manœuvre de Besent est un échec, à l’image de la précédente intervention concertée sur le marché des changes entre les États-Unis et le Japon : les gains sur le prix des obligations ont rapidement été annulés.

Le président américain Trump a ensuite précisé que Besent avait « décidé seul » d’élargir les rachats, et qu’il ne s’agissait pas de ses instructions. Cela a, dans une certaine mesure, entamé la confiance du marché dans la continuité de cette politique. Prochainement, Besent doit s’exprimer ce lundi, et le président de la Fed Kevin Walsh participera vendredi au symposium mondial des banques centrales de Jackson Hole. Ces deux apparitions pourraient offrir de nouvelles indications à court terme pour le marché obligataire.

Les adjudications japonaises deviennent la « prochaine menace »

Pour Besent, le défi le plus immédiat émane du Japon. Le Japon procédera à une adjudication d’obligations d’État à 10 ans le 1er septembre, puis à une adjudication d’obligations à 30 ans le 3 septembre. Cela intervient alors que les investisseurs mondiaux exigent de plus en plus de compensation sur les titres d’État et que tout signe de demande faible pourrait avoir des répercussions sur le marché américain.

Andrew Ticehurst, stratégiste principal des taux chez Nomura Holdings à Sydney, indique : « Le marché observera de près les prochaines adjudications japonaises. Si elles sont mal accueillies, les rendements japonais monteront, ce qui pourrait rendre le marché local plus attractif pour les investisseurs nippons, et ajouter ainsi de la pression haussière sur les rendements américains. »

De fait, cette interaction a déjà eu des précédents. L’an dernier, l’envolée des rendements ultra-long terme sur les obligations japonaises s’était directement répercutée sur le marché américain. Aujourd’hui, avec l’ampleur de la dette américaine et des coûts d’emprunt élevés, le risque est accru.

Rinto Maruyama, stratégiste senior changes et taux chez SMBC Nikko Securities à Tokyo, déclare : « Si les adjudications japonaises échouent la semaine prochaine et provoquent une nouvelle vague de ventes, il ne serait pas surprenant de voir un effet de contagion sur les Treasuries, même si Besent a multiplié les efforts, les rendements américains pourraient continuer à monter. »

À noter : lors de la précédente adjudication d’obligations japonaises à 20 ans le 20 août — soit le lendemain de l’annonce des rachats par Besent — la demande a été jugée convenable. Toutefois, le rendement sur cette échéance a par la suite demeuré près de ses plus hauts depuis 1996, signe que la demande reste insuffisante pour inverser la tendance haussière des taux.

Du marché des changes aux obligations : la coordination USA-Japon s’intensifie

L’action de Besent sur le marché obligataire pourrait ne pas être un effort unilatéral américain. Certains analystes estiment que la démarche américaine visant à contenir la hausse des rendements obligataires pourrait annoncer un renforcement de la coordination américano-japonaise pour restaurer la stabilité des marchés, avec un accent porté sur la soutenabilité budgétaire des deux pays.

Kyohei Morita, chef économiste chez Nomura Securities, explique : « Il est possible que les États-Unis et le Japon conviennent de travailler ensemble à la soutenabilité budgétaire et cherchent à transmettre ce signal aux marchés. » Fin juillet, les deux pays étaient déjà intervenus massivement sur le marché des changes pour soutenir le yen, qui avait ensuite effacé l’essentiel de ses gains. Besent avait alors déclaré que toute intervention devait être suivie de politiques appropriées, faute de quoi cela resterait purement symbolique.

Sur le marché des obligations, l’interdépendance USA-Japon se resserre. Les États-Unis perçoivent de plus en plus le Japon comme l’un des épicentres potentiels de la volatilité obligataire mondiale. Takahide Kiuchi, économiste exécutif à l’Institut de recherche Nomura, écrit dans un rapport que, pour freiner la force du dollar, la faiblesse du yen et la hausse des rendements de long terme, l’administration Trump pourrait surveiller de plus près la politique japonaise.

Il écrit dans son rapport : « Si le rendement des JGB à 10 ans atteint 3% et que le yen retombe à 160 contre le dollar, les États-Unis pourraient demander au gouvernement de Sanae Takaiichi d’ajuster la trajectoire de la politique budgétaire. »

À noter : la Première ministre du Japon Sanae Takaiichi a déclaré à plusieurs reprises vouloir soutenir des politiques de relance et d’accroissement de l’investissement dans la gestion de crise et la croissance. Mais alors que les foyers japonais font déjà face à la pression sur le coût de la vie, ce type de dépenses pourrait accentuer l’inflation, attisant les doutes du marché sur sa discipline budgétaire.

Bien que certains responsables japonais affirment que la politique de Takaiichi n’est pas « expansionniste » et que la soutenabilité budgétaire demeure une priorité, le gouvernement n’a pas encore prévu le financement nécessaire pour certaines mesures majeures, telles que la réduction de la taxe sur la consommation alimentaire. Cela accentue les inquiétudes du marché quant aux perspectives budgétaires du Japon.

Morita estime que si la hausse des rendements sur la dette japonaise de long terme est motivée par des craintes inflationnistes, il faudra relever les taux et la Banque du Japon le fera. Mais il souligne également : « Des mesures budgétaires doivent aussi accompagner la Banque du Japon pour soutenir sa politique de relèvement des taux. » En d’autres termes, le resserrement monétaire seul pourrait ne pas suffire à stabiliser les rendements à long terme — des engagements plus crédibles en matière d’assainissement des finances publiques seront nécessaires.