Le rendement des bons du Trésor américain à 10 ans au-dessus de 5 % n'a pas réussi à freiner la folie d'investissement dans l'IA, la véritable "ligne de rupture de l'IA" serait-elle l'inversion de la courbe des taux ?

L’application financière Zhihui Finance APP a noté que, alors que la probabilité du marché de voir la Fed augmenter les taux au moins trois fois de plus lors de ce cycle monte de façon significative, le rythme d’augmentation du rendement des obligations américaines à 2 ans commence à dépasser celui des bons du Trésor à 10 ans. Le marché obligataire américain semble émettre un double signal : d’une part, les anticipations d’inflation et la prime de terme liée au déficit budgétaire continuent de faire grimper le rendement sans risque des obligations à 10 ans et plus ; d’autre part, un signal plus complexe apparaît — les craintes d’inflation et de finances publiques, l’émission record de dette pour financer l’IA et son infrastructure alimentent la hausse du rendement, mais la poursuite de la politique de taux élevés par la Fed pourrait progressivement saper l’atterrissage en douceur tant espéré de l’économie américaine ainsi que la croissance future des États-Unis.

La tarification des capitaux sur le marché obligataire montre que le marché est à deux doigts d'envoyer un signal crucial : la série de hausses de taux de la Fed commence à voler la vedette à la narration sur la croissance américaine, en laissant planer sur le marché le risque double d'un ralentissement économique marqué et d’une possible contraction des bénéfices boursiers, préludes potentiels à une récession.

La semaine dernière, la prime de rendement exigée par les investisseurs sur les obligations du Trésor américain à 10 ans par rapport à celles à 2 ans a rétréci à seulement 17 points de base, soit l’écart le plus faible depuis le début de 2025. Ce processus d’aplatissement de la courbe des rendements, souvent qualifié de "courbe des taux", augmente la probabilité que le rendement de l’obligation à 10 ans — considérée comme l’ancre de la tarification des actifs mondiaux — chute bientôt sous celui des maturités plus courtes ; le fameux "inversion de la courbe des taux" où le rendement à 2 ans dépasse celui à 10 ans, est considéré comme l’un des principaux indicateurs avancés d’une récession économique.

Plus important encore, alors que les obligations américaines à 10 ans dépassant 5% n’ont pas réussi à mettre fin à la frénésie sans précédent d’investissements dans l’IA (infrastructure et applications massives), le marché commence aussi à craindre que la vraie limite à cette fièvre spéculative soit justement une inversion de la courbe de taux américaine.

L’envolée du rendement des Treasuries à 10 ans au-delà de 5% est principalement due à un coût nominal de financement plus élevé, mais les géants de la tech (tels que Microsoft, Meta, Google) peuvent aisément absorber ce coût grâce à leur important free cash-flow et un ROI exceptionnel ; en revanche, si la courbe des taux s’inverse de nouveau ou si l’inversion s’accentue sous l’effet d’anticipations de récession, cela traduit généralement une déliquescence de la liquidité du système financier, un effondrement des prévisions de bénéfices des entreprises et une contraction de la demande globale, forçant même les géants technologiques à réduire leurs investissements dans les centres de données IA et le hardware, atteignant alors véritablement la « ligne rouge » de l’expansion IA.

Si la courbe s’inverse plus profondément à l’avenir, accompagnée d’un resserrement des conditions de crédit, de difficultés de financement pour les entreprises et d’un affaiblissement des perspectives de commandes, les inquiétudes sur la fin du boom d’investissement IA pourraient se généraliser : jusque-là, la pression sur la valorisation provenait principalement de la hausse du taux d’actualisation du modèle DCF (dans les modèles de valorisation en actions, le rendement à 10 ans des Treasuries représente le taux sans risque r dans le dénominateur). Or, une inversion durable de la courbe pourrait aussi remettre en question le numérateur des modèles via une révision drastique à la baisse des bénéfices attendus. Même si les rendements à long terme de plus de 5% finissent par refluer en raison de craintes de croissance, l'abaissement des profits et l’élargissement de la prime de risque pourraient neutraliser le soutien théorique que procure un taux sans risque inférieur.

Cependant, l’inversion de la courbe n’est qu’un indicateur avancé qui n’annonce pas mécaniquement une récession ou un sommet des indices tech ; la Fed de Cleveland rappelle que l’inversion de la courbe entre fin 2022 et fin 2024 n’a pas été suivie de la récession annoncée.

Muse et Astra élargissent massivement les limites des applications : Les perspectives de croissance de l’IA affrontent les pressions mondiales sur le coût du capital

La capacité des agents intelligents IA à générer des profits, face à la pression sur la valorisation du fait de la montée conjointe des taux courts (2 ans) et longs (10 ans et plus), forment actuellement les deux forces opposées les plus marquantes de Wall Street. Mais jusqu’à présent, le marché action américain a répondu : l’expansion sans précédent du calcul IA et la vague d’application IA l’emportent sur des vents contraires de taille, comme la hausse des Treasuries à plus de 5%.

Le passage du rendement à 10 ans au-dessus de 5% n’a pas mis fin à la dynamique IA, mais le marché s’interroge sur un risque d’un autre niveau : si la Fed enclenche vraiment un cycle de resserrement monétaire continu, cela ne se limitera-t-il pas à compresser les multiples boursiers, mais pourrait aussi, avec une inversion de la courbe, traduire un ralentissement, voire une chute des bénéfices, signalant un nouveau cycle de récession ? Sur la semaine du 25 septembre, l’indice Nasdaq 100 a tout de même progressé de 3,3%, plus forte hausse hebdomadaire depuis début août, établissant un nouveau record historique à la clôture du mardi précédent — preuve que la monétisation de l’IA et les anticipations de résultats soutiennent toujours l’appétit pour le risque ; cependant, cette résilience reflète surtout le fait que, pour l’instant, les attentes de croissance compensent la pression sur les taux — sans signifier pour autant une libération totale du secteur technologique vis-à-vis des taux élevés.

Le soutien de l’IA au marché actions vient de l’expansion du champ d’application et des sources potentielles de revenus. Meta, dans son rapport Connect du 24 septembre, a annoncé l’intégration prochaine de Muse dans ses lunettes connectées, ainsi que le développement de connecteurs pour la distribution, le paiement et les outils professionnels, dont GitHub, Notion et Box ; GPT-6 Astra d’OpenAI a renforcé ses capacités sur l’exploitation informatique, l’ingénierie logicielle et les tâches professionnelles complexes. Le passage des questions/réponses à l’exécution de tâches signifie que l’IA pourra s’intégrer à toujours plus de process jusque-là dévolus à l’humain, créant de nouveaux espaces commerciaux — abonnements, paiement à l’usage, services B2B, etc.

Cette évolution offre un socle solide à la croissance bénéficiaire long terme attendue du marché actions axé AI et explique pourquoi, malgré un contexte de taux élevés, les attentes sur la filière IA demeurent. Mais pour la valorisation boursière, l'accroissement du workload doit se traduire, in fine, par une croissance effective du chiffre d'affaires, du résultat net et du free cash-flow pour tenir durablement face à la hausse du taux d'actualisation.

Le groupe financier américain Jefferies estime récemment, grâce à la double dynamique de la frénésie d’investissement IA et d’une hausse des bénéfices supérieure aux attentes, que l’indice S&P 500 pourrait atteindre 8000 points fin 2026 et même 9000 en 2027. L'argument de Jefferies est limpide : dans un cycle où la croissance des bénéfices liée à l’IA excède plus de deux fois la moyenne historique, il est dangereux d’aller contre la tendance de fond. Leur scénario central table sur un EPS de 373 $ fin 2026 (+35% sur un an, bien au-dessus du consensus de 29%) et un PER de 21,5.

Sur le plan de l’architecture des systèmes d’inférence, une instruction utilisateur peut déclencher de nombreuses étapes : planification, recherche, lecture de fichiers, exécution de code, appel d’outils, vérification de résultats ou relance de process. Les GPU et autres accélérateurs IA se chargent des calculs de modèles, les CPU supportent la VM, le navigateur, l’orchestration des tâches et l’exécution d’outils ; contexte long et sessions concurrentes élargissent les besoins en gestion de l’état et du cache KV dans les modèles, avec HBM, DRAM serveur et SSD pro pour les différents niveaux de stockage selon performance, capacité, coût. Les documents techniques Nvidia soulignent l’impact de l’efficacité CPU sur le débit des agents, et la nécessité de gérer hiérarchiquement les caches entre mémoire GPU, CPU, et stockage. Il en ressort que l’accroissement du taux de pénétration des agents AI devrait pousser l’adoption à travers tous secteurs, y compris une demande de calcul IA étendue, touchant CPU haute perf, stockage et réseau ; l’ampleur du marché dépendra in fine du nombre d’utilisateurs, de la fréquence des tâches, du degré de simultanéité et des gains d’efficacité réalisés.

Cependant, l’issue finale de cette confrontation sur les marchés se matérialisera dans le cash-flow. L’extension des applications IA ouvre des perspectives de revenus et de productivité, susceptibles de relever les estimations de cash-flow futur ; la hausse des taux longs rehausse le coût du capital et compresse la valeur actuelle des cash-flows identiques. Pour les data centers AI, un capital plus coûteux exige des taux d’utilisation, des prix et des recouvrements plus élevés. On peut donc voir coexister une demande solide pour la puissance de calcul IA et une pression sur les multiples des techs : la première conditionne le potentiel de croissance, la seconde le prix payé par les investisseurs. Si la courbe continue de s’aplatir, voire s’inverse, et si le crédit se resserre, le marché portera son attention non seulement sur les multiples de valorisation, mais aussi sur les budgets clients, la réalisation des commandes et les flux de trésorerie. Il s’agira aussi d’observer plus largement, via les indicateurs macro, si l’IA peut générer une croissance durable dans un contexte d’expansion de l’efficience — une forme d’ultime stress-test pour le bull market IA.

De la spéculation inflationniste aux craintes pour la croissance : Avec la montée des anticipations de hausse de taux, l’alerte sur la récession se rapproche, le marché obligataire est de plus en plus proche de tirer la sonnette d’alarme économique

La semaine dernière, la prime de rendement demandée par les investisseurs sur le Treasury 10 ans par rapport au 2 ans a touché 17 points de base, l’écart le plus étroit depuis début 2025. Cet aplatissement de la courbe accroît la probabilité que le rendement à 10 ans passe sous ceux des maturités plus courtes ; ce phénomène — « inversion de la courbe de taux » — relance donc la discussion sur son pouvoir d’anticipation d’une récession.

Il faut ici distinguer le niveau absolu des taux de l’écart entre court et long terme : même si le 10 ans reste haut par rapport à 2007, dès lors que le 2 ans monte plus vite, la courbe s’aplatit. Les 17 points de base constatés la semaine passée constituaient le spread le plus bas ; la principale évolution à ce stade est une vigilance accrue du marché face au risque d’un resserrement excessif, sans signifier que l’inversion est déjà installée.

La hausse des taux courts traduit d’abord un ajustement du scénario de politique monétaire. Le 16 septembre, la Fed a relevé de 25 points de base sa fourchette cible à 3,75%-4,00% et insisté sur la vigueur de la croissance et une inflation toujours élevée. Les prix des contrats à terme indiquent que le marché se prépare à au moins trois hausses de 25 points sur l’année à venir. Le 2 ans, sensible aux décisions à court terme, s’ajuste plus vite, alors que le 10 ans et davantage opèrent une synthèse des perspectives à long terme, incluant la prime de terme exigée par les investisseurs. La solidité de la croissance, la persistance de l’inflation et l’attente de mesures restrictives peuvent faire monter toutes les échéances, mais pas au même rythme ; la tarification du marché ne signifie pas non plus un engagement concret de la Fed sur une trajectoire précise.

L’incertitude sur l’énergie continue à alimenter cette dynamique. Le 27 septembre, Trump a rejeté la proposition iranienne de cessez-le-feu et prédit une reprise rapide des négociations ; le chef de la diplomatie iranienne, Araghchi, a maintenu que la réouverture du détroit d’Ormuz dépendrait de conditions précises, notamment la levée des blocages, sanctions et gels d’avoirs. Les discussions restent ouvertes, mais la normalisation des transports et de l’énergie n’est pas acquise. Macro-économiquement, un coût élevé de l’énergie alimente l’inflation, retarde tout assouplissement monétaire, mais pèse aussi sur le pouvoir d’achat des ménages et les profits des entreprises, exposant le marché obligataire à la fois à des taux élevés à court terme et à des perspectives de demande affaiblies pour l'avenir.

Historiquement, une courbe des taux inversée s’est révélée un signal robuste : depuis les années 1960, chacune des huit dernières récessions américaines a été précédée d’une inversion, même si ces dernières années, l’indicateur a pu perdre de son efficacité prédictive. En pratique, cela exprime le jugement des investisseurs obligataires : pour juguler l’inflation, la Fed conduirait les taux à un niveau susceptible de freiner l’économie. De tels scénarios peuvent bouleverser les marchés financiers, en particulier les actions proches de leurs sommets historiques.

Comme l'illustre le graphique ci-dessus, la courbe des taux US commence à s'aplatir, ce qui pourrait annoncer une inversion prochaine — un événement rare, souvent synonyme de ralentissement ou d’entrée en récession.

Ce mois-ci, la Fed a décrété sa première hausse de taux en trois ans et laissé entendre que d’autres suivraient, incitant de plus en plus d’investisseurs à se préparer à ce scénario. Ainsi, après une phase de vente massive d’obligations stimulée par la croissance robuste et la poussée des prix, une Fed plus agressive commence à rebattre les cartes sur le plan des risques.

Zak Griffiths, responsable stratégie obligations Investment Grade et macro chez CreditSights, note : « Observer une inversion, ou même un aplatissement marqué, de la courbe 2-10 ans amène à remettre en question la robustesse de l’économie — c'est une anticipation désormais intégrée dans la tarification du marché obligataire. »

L’inversion mettrait donc fin au processus de normalisation mondiale des courbes amorcé en 2024. Les investisseurs obligataires exigent en principe une compensation supérieure pour immobiliser leurs fonds longtemps ; d’où la pente ascendante habituelle de la courbe des taux.

Le mois dernier encore, ce mouvement allait vers une plus grande pente, les taux longs ayant bondi, en partie sous la crainte de voir la réputation anti-inflation de la Fed affaiblie sous la présidence de Kevin Walsh. Mais après la hausse de taux de septembre, les rendements des échéances courtes ont mené la hausse. Les traders misent désormais sur au moins trois tours de vis supplémentaires de 25 points dans l’année qui vient.

Certaines voix ne voient pas la courbe s’inverser rapidement : le marché a déjà intégré une bonne partie du resserrement, compliquant une nouvelle hausse relative du taux court vs long.

Gennadiy Goldberg, responsable stratégie taux US chez TD Securities, résume : « Le marché a encaissé le gros des attentes de hausse de la Fed, ce qui a aplati la courbe ces dernières semaines. Cela nous amène à penser que la courbe 2-10 ans pourrait se pentifier à nouveau dans les semaines à venir. »

Il paraît aussi difficile, pour l’instant, d’imaginer un net affaiblissement de l’économie. Selon la dernière enquête mensuelle de Bloomberg Intelligence, les économistes ont récemment relevé leurs prévisions de croissance pour le T3 américain grâce à une demande plus soutenue.

D’autres pensent que l’aplatissement de la courbe a encore du potentiel. Ed Al-Husseiny, gestionnaire de portefeuille chez Columbia Threadneedle, se prépare à voir dans les six mois l’inversion des courbes 2-10 ans comme 5-30 ans sur fond de politique monétaire restrictive.

Il déclare : « L’un des meilleurs signes de resserrement monétaire, c’est l’aplatissement puis l’inversion de la courbe des taux. »

En ce début de semaine, les rendements à 2 et 10 ans tournent autour de 4,9% et 5,2%. Le rendement à 10 ans, référence mondiale du marché obligataire, s’inscrit à un niveau jamais vu depuis 2007.

L’inversion des taux traduit souvent les craintes sur la croissance, car la hausse des taux vise justement à freiner le crédit et, par ricochet, l’inflation. Un coup de frein sur la croissance pourrait in fine donner à la Fed l’occasion d’abaisser ses taux, ce qui ferait alors retomber les rendements longs sous ceux des taux courts.

Selon des données agrégées, depuis 1978, il s’est écoulé en moyenne près de 15 mois entre l’inversion de la courbe 2-10 ans et le début effectif d’une récession (de six mois à deux ans d’écart).

Comme l’illustre le graphique ci-dessus, de multiples cycles historiques montrent que l’inversion de la courbe anticipe souvent une récession imminente.

Cependant, ces dernières années, la fiabilité prédictive de la courbe des taux est de plus en plus questionnée. En 2022, plusieurs courbes US s’étaient inversées, la majorité des économistes tablant alors sur une récession dans les 12 mois. Celle-ci n’a pourtant pas eu lieu, l’économie américaine ayant résisté, malgré la politique restrictive de la Fed de 2022-2023, la crise bancaire régionale, la guerre commerciale mondiale et la flambée énergétique de cette année.

Si la courbe 2-10 ans est la référence pour les investisseurs obligataires, les décideurs scrutent aussi celles impliquant les taux à 3 mois. La courbe 3 mois-10 ans demeure relativement pentue.

L’aplatissement récent de la courbe 2-10 ans a d’ailleurs coûté cher à ceux qui misaient, en début d’année, sur un repentif. Cette évolution se répercute également sur les marchés actions, en particulier les banques. Celles-ci, se finançant à court terme et prêtant à long, voient leur marge nette d’intérêts rognée par une réduction du spread.

L’indice bancaire américain KBW, qui suit les grandes valeurs du secteur, a ainsi chuté de 10% par rapport à ses récents sommets.

La tendance vers l’inversion de la courbe reflète enfin l’impact potentiel du conflit irano-américain qui a éclaté en février. Avant cela, les traders pariaient sur une série de baisses de taux, synonyme d’une chute des taux courts — tout le contraire du scénario actuel.

Jamie Patton, co-responsable mondial des taux chez TCW Group, estime que l’inversion constituera « le signe que la Fed commet une erreur de politique monétaire ». Selon elle : « La Fed aura trop resserré et devra ensuite drastiquement baisser ses taux. Pour nous, l’inversion de la courbe n’est pas un signal de bonne santé macroéconomique. »