Urzędnicy Fedu toczą zaciętą debatę na temat perspektyw inflacji: gołębie twierdzą, że pojawiły się już sygnały szczytu, jastrzębie ostrzegają przed przygotowaniem do podwyżki stóp.

Waluty.pl 16 lipca—— Polityka Fed coraz bardziej podzielona: Williams wymienia sześć powodów, dla których wierzy, że inflacja osiągnęła szczyt, przewidując powrót do poziomu 2% w 2028 roku; Cook i Waller ostrzegają, że jeśli inflacja nie będzie kontynuować spadku, są gotowi podnieść stopy. CPI za czerwiec spadł o 0,4% m/m – pierwszy taki spadek od sześciu lat, ale eskalacja konfliktów na Bliskim Wschodzie ponownie winduje ceny ropy, a przed lipcowym FOMC nie ma jasności co do kierunku polityki.

W Fed coraz bardziej zaostrza się wewnętrzny spór o perspektywy inflacji. „Numer trzy” w Fed – prezes New York Fed Williams – wymienia sześć kluczowych powodów, dla których wierzy, że inflacja osiągnęła szczyt, i przedstawia klarowną ścieżkę do powrotu celu 2% w 2028 roku; z kolei Cook i Waller wielokrotnie wysyłają jastrzębie sygnały, ostrzegając, że jeśli inflacja nie utrzyma spadkowego trendu, mogą być gotowi do podwyżek stóp. Choć czerwcowe CPI i PPI zaskakująco ostudziły rynek i dały chwilę wytchnienia, eskalacja konfliktu na Bliskim Wschodzie ponownie podnosi ceny energii – a przed lipcowym posiedzeniem Fed kierunek polityki nie jest jasny.

Williams: Sześć powodów szczytu inflacji i cel 2% na 2028 rok

i w kolejnych kwartałach stopniowo się obniży.

Williams podkreśla, że obecna inflacja wynosi ok. 4%, znacznie powyżej długoterminowego celu FOMC, czyli 2%. Szczegółowo wskazał trzy główne czynniki, które w ostatnim roku podnosiły inflację: wzrost ceł, zakłócenia łańcucha dostaw, wojna na Bliskim Wschodzie windująca ceny energii oraz silne inwestycje firm w sektorze AI. Wspólnie stanowią one rdzeń siły napędowej wzrostu inflacji w minionym roku.

Na tej podstawie

Pierwszy: wpływ ceł zasadniczo został wchłonięty. Wzrost cen wywołany przez cła już się ujawnił, a dalszy ich marginesowy wpływ będzie ograniczony.

Drugi: inflacja mieszkaniowa nadal spada. Ochłodzenie na rynku nieruchomości ma szansę się utrzymać, co przełoży się na dalszy spadek cen związanych z mieszkaniami.

Trzeci: ceny ropy prawdopodobnie osiągnęły szczyt. Szczyt cen energii już za nami, choć najnowszy rozwój sytuacji na Bliskim Wschodzie stwarza niepewność.

Czwarty: zaburzenie podaży/popytu AI stopniowo się łagodzi. Fala inwestycji w infrastrukturę AI spowodowała zaburzenia rynkowe, które powinny z czasem się wyrównać.

Piąty: rynek pracy nie wywiera presji. Obecny rynek zatrudnienia jest stabilny, ale nie generuje dodatkowego napięcia inflacyjnego.

Szósty: oczekiwania inflacyjne pozostają stabilne. Oczekiwania dotyczące inflacji w średnim i długim terminie są zakotwiczone, bez ryzyka ich rozchwiania.

Na bazie tych sześciu powodów Williams przedstawia klarowną projekcję inflacji: całkowita inflacja do końca 2026 roku spadnie do ok. 3,25%, potem dalej podąży w dół w kierunku 2% wyznaczonego przez Fed – z osiągnięciem stabilnego celu w 2028 roku. Przewiduje także, że w 2026 roku i kolejnych dwóch latach realny wzrost PKB będzie wynosić od 2,0% do 2,25%, a stopa bezrobocia stopniowo spadnie z obecnych 4,2% do ok. 4,0% w 2028 roku.

Williams podkreśla, że obecna pozycja polityki monetarnej jest odpowiednia do realizacji tych celów. W zeszłym tygodniu wyraził większy optymizm co do łagodzenia wysokiej inflacji, w części dzięki spadającym cenom energii napędzanym oczekiwaniem na rozwiązanie konfliktu w regionie Bliskiego Wschodu. Jednak od tego czasu antagonizm między USA a Iranem ponownie się zaostrzył, a ceny ropy i innych produktów energetycznych gwałtownie wzrosły, generując nowe geopolityczne ryzyko dla perspektyw inflacyjnych.

Cook: Ryzyko inflacji przewyższa ryzyko bezrobocia, gotowa podjąć działania

Wyraźnie jastrzębią postawę wobec optymizmu Williamsa przyjmuje członkini zarządu Fed Cook. 15 lipca, podczas wystąpienia w Waszyngtonie, Cook jasno stwierdziła, że jeśli inflacja nie zacznie wkrótce spadać, jest „gotowa podjąć działania”.

Cook podkreśla, że główne ryzyko dla gospodarki USA przesunęło się z rynku pracy na inflację. Odwołuje się do sytuacji sprzed roku – kiedy uważała, że na politykę powinni bardziej wpływać decydenci zwracający uwagę na rynek pracy. Dziś, „niemal wszystkie wskaźniki pokazują, że rynek pracy jest stabilny”. Opisuje: „Praktycznie nie widzę żadnych powodów, by twierdzić, że obecny rynek zatrudnienia jest bardziej ryzykowny niż przed rokiem. Zatem ryzyko zatrudnienia osłabło, a równowaga przesunęła się w stronę celu inflacyjnego”.

W analizie czynników inflacji Cook i Williams są zgodni, ale Cook wyciąga ostrożniejsze wnioski. Wskazuje, że presja cenowa wynika ze wzmożonych inwestycji w infrastrukturę AI, a także ceł oraz szoków podażowych wywołanych konfliktem USA-Iran w regionie Bliskiego Wschodu – wszystko może utrzymać wysoką inflację. Szczególnie podkreśla, że choć konflikt na Bliskim Wschodzie podniósł ceny energii na początku roku, ciągły wzrost cen towarów „dowodzi, że obecny wzrost inflacji to nie tylko kwestia energii”.

Na temat czerwcowego CPI – pierwszego miesięcznego spadku od sześciu lat – Cook zachowuje szczególną ostrożność. Wyniki wg wskaźnika preferowanego przez Fed pokazują, że inflacja wciąż niemal dwukrotnie przewyższa cel Fed, czyli 2%. Podkreśla: „To tylko dane za jeden miesiąc – pojedynczy miesiąc nie stanowi trendu. Musimy bardzo ostrożnie monitorować bieżące dane o inflacji”.

Cook stwierdza, że obecny poziom stóp (3,50%-3,75%) jest „nieco restrykcyjny”, a FOMC nie musi się spieszyć – decydenci mają czas na ocenę kolejnych danych. Jednocześnie rysuje wyraźną granicę: „Jeśli wkrótce nie zobaczymy dalszego spadku inflacji, jestem gotowa podjąć działania. Mocno zobowiązuję się do realizacji celu inflacyjnego — ta obietnica nie ulegnie zmianie”.

Waller: Polityka na „rozstajach dróg”, szybkie podwyżki jeśli inflacja rdzeniowa wzrośnie

Członek zarządu Fed Waller również wysłał jasny jastrzębi sygnał w swoim przemówieniu z 13 lipca, opisując obecne stanowisko Fed jako znajdujące się „na rozstajach dróg”.

Waller, przemawiając do New York Association for Business Economics, stwierdził, że jeśli najnowsze dane o inflacji rdzeniowej ponownie wzrosną, FOMC może być zmuszony do szybkiej podwyżki stóp. Podkreśla, że obecna presja inflacyjna wynika już nie tylko z ceł i wzrostu cen energii, ale odzwierciedla się także w szerszych obszarach. Szczególnie zaznacza, że zewnętrzne efekty popytu generowane przez rozwój AI utrzymują inflację powyżej celu Fed, czyli 2%.

Waller wyraźnie ostrzega: „Podejmujemy decyzje polityczne w oparciu o zasadniczo pięć do sześciu miesięcy z rzędu wyższych i wyższych wartości inflacji. Jeśli zobaczę jeszcze jeden wyższy odczyt, potraktuję go jako sygnał, a nie jako szum”. Dodał, że wśród usługowo rdzeniowych – stanowiących 75% kategorii rdzeniowych – około 70% ma 3-miesięczną i 12-miesięczną inflację przekraczającą 3%.

W logicznej warstwie polityki Waller zachowuje ostrożną równowagę. Z jednej strony ostrzega, by nie „przegrywać poprzedniej wojny”– czyli nie działać zbyt restrykcyjnie tylko dlatego, że w 2021 roku reakcja na inflację była zbyt późna. Stwierdza: „Doskonale wiem, że w 2021 roku nie zareagowaliśmy wystarczająco szybko na wysoką inflację – to był błąd. Jestem zdeterminowany uniknąć tego samego błędu”. Z drugiej strony ostrzega przed ponownym opóźnieniem reakcji na inflację.

Waller uważa, że istnieją „dobre podstawy, by sądzić, że inflacja znów zacznie spadać”; ale istnieje także „równie możliwy” scenariusz — utrzymanie wysokiej inflacji lub jej dalszy wzrost, co wymaga szybkiego zacieśnienia polityki monetarnej. Podkreśla, że jeśli odczyty inflacji rdzeniowej będą spadać, będzie zadowolony, ale „w obliczu kontynuacji wzrostu inflacji rdzeniowej w pierwszej połowie roku, potrzebuję kilku miesięcy poprawy danych, by mieć pewność, że inflacja zmierza w odpowiednim kierunku”.

Wosh: „Zero tolerancji” podczas debiutu w Kongresie, brak wskazówek co do ścieżki stóp

Prezes Fed Wosh we wtorek (14 lipca) zadebiutował w Kongresie – w Komisji ds. Usług Finansowych Izby Reprezentantów podczas trzygodzinnego przesłuchania. Na niespełna dwie godziny przed rozpoczęciem przesłuchania Departament Pracy USA opublikował dane CPI za czerwiec – wzrost o 3,5% r/r, mniej niż oczekiwane 3,8%. Rynek szybko obniżył zakłady na lipcową podwyżkę stóp przez Fed.
W swoim wywodzie jasno podkreślił, że priorytetem Fed jest przywrócenie stabilności cen i uczynienie z wysokiej inflacji przeszłością. Wosh zadeklarował „zero tolerancji” dla utrzymującej się wysokiej inflacji – członkowie Fed nie zaakceptują takiej sytuacji. Wobec niższego od oczekiwań odczytu CPI za czerwiec, Wosh jasno stwierdził: „Ktoś może powiedzieć, że (zadanie inflacyjne) zostało zakończone, ale ja tak nie uważam”.

Znany jako „nowy komunikator Fed” dziennikarz Nick Timiraos zwrócił uwagę, że Wosh celowo unikał dawania sygnałów dotyczących przyszłej ścieżki stóp, koncentrując się na podkreślaniu długoterminowych celów Fed co do kontroli inflacji. Bloomberg ocenił, że retoryka Wosha jest jastrzębia, co pokazuje, że nie chce sygnalizować poluzowania polityki zanim nie zostanie potwierdzony stały powrót inflacji do celu.

Wosh włączył też analizę AI do ram oceny inflacji. Wskazał, że szybki wzrost inwestycji w amerykańskich firmach wynika głównie z budowy centrów danych i wysokiego popytu na sprzęt i oprogramowanie AI. W rok do końca Q1 2026 inwestycje w sprzęt w USA wzrosły o ok. 8%, a wydatki na technologie w cztery kwartały zwiększyły się niemal o 25%. Jednocześnie ostrzegł, że choć AI napędza inwestycje, generuje też niepewność w gospodarce.

W kwestii niezależności polityki monetarnej Wosh złożył jasną obietnicę: „Podczas mojej kadencji Fed pozostanie niezależny”. Dodał: „Siła Fed nie pochodzi tylko z drukarki – chociaż czasem się przydaje – ale przede wszystkim z naszej wiarygodności”.

Beżowa księga: łagodny wzrost gospodarki, inflacja rośnie w tym samym lub wolniejszym tempie

Najświeższa Beżowa Księga Fed z 15 lipca wskazuje, że w ostatnich tygodniach aktywność gospodarcza w USA rosła w tempie lekkim do umiarkowanego. Wśród 12 regionalnych oddziałów Fed, 11 raportowało lekką lub umiarkowaną ekspansję, jeden brak zmian.

W zakresie cen raport stwierdza, że w porównaniu z poprzednim okresem wzrost cen we wszystkich regionach utrzymał się na tym samym lub wolniejszym poziomie. Jednak przewidywania odnośnie cen w kolejnych miesiącach są zróżnicowane – część respondentów oczekuje utrzymania obecnego tempa wzrostu inflacji, inni przewidują spowolnienie, m.in. ze względu na spadające ceny paliw. Wiele oddziałów Fed wskazuje, że ceny paliw utrzymują wysoką niepewność co do przyszłości.

Na rynku pracy w większości regionów zmiany poziomu zatrudnienia są niewielkie lub wręcz niezauważalne. To zgodne z najnowszymi komentarzami decydentów Fed, którzy oceniali, że stabilność rynku pracy nie generuje dodatkowej presji na inflację.

Warto podkreślić, że dane Beżowej Księgi zbierano do 6 lipca, kiedy konflikt USA-Iran był stosunkowo spokojny, a ceny energii spadały. Następnie sytuacja gwałtownie się zmieniła – eskalacja działań wrogości w regionie dodała nowych zmiennych do silnie niepewnych perspektyw inflacyjnych.

Dane inflacyjne za czerwiec: pierwszy spadek CPI od sześciu lat, największy spadek PPI od 14 miesięcy

Dane Departamentu Pracy USA pokazują, że czerwcowy CPI spadł m/m o 0,4% – pierwszy taki spadek od sześciu lat, znacznie lepszy niż oczekiwany spadek o 0,1%; r/r wzrost o 3,5%, poniżej oczekiwanych 3,8% i poprzedniego poziomu 4,2%. CPI rdzeniowy bez zmian m/m, wzrost o 2,6% r/r. Ceny energii były głównym czynnikiem spowalniającym inflację.

Następnego dnia PPI także zaskoczył spadkiem. Za czerwiec wyniósł -0,3% m/m – największy miesięczny spadek od 14 miesięcy; r/r wzrost zwolnił z 6,0% do 5,5%. Spadek cen towarów o 1,4% odpowiada za wyhamowanie PPI, z czego ceny produktów energetycznych spadły o 6,4%, a ceny benzyny załamały się o 12%.

Po publikacji danych rynek szybko ostudził oczekiwania co do podwyżki Fed. Rynek swapów wycenia prawdopodobieństwo podwyżki w lipcu na ok. 20%. Traderzy dodatkowo obniżyli oczekiwania odnośnie podwyżek stóp w tym miesiącu – rynek wycenia wzrost o ok. 3 punkty bazowe, co oznacza możliwość podwyżki o 25 pb na poziomie ok. 10%. Jednak prawdopodobieństwo podwyżki we wrześniu pozostaje wysokie – ok. 50%.

【Podsumowanie redakcyjne】

Czerwcowe dane CPI i PPI dały krótkoterminowe dowody na łagodzenie presji inflacyjnej. Jednak interpretacja ze strony członków Fed jest znacząco podzielona: gołębie z Williams'em na czele uważają, że inflacja osiągnęła szczyt, a stopy są na właściwym poziomie, wskazując klarowną ścieżkę powrotu do celu 2% na 2028 rok; jastrzębie z Cook i Wallerem przestrzegają, że jeśli inflacja nie będzie dalej spadała, są gotowi działać, podkreślają szerokość i lepkość inflacji rdzeniowej. Wosh podczas debiutu w Kongresie celowo unikał podpowiedzi co do ścieżki stóp, trzymając się stanowiska „zero tolerancji”, ale nie ujawniając kierunku polityki – jego ostrożność odzwierciedla głębokie podziały w Fed oraz chęć unikania nadmiernej interpretacji pojedynczego miesiąca przez rynek. Geopolityka pozostaje największą niewiadomą – optymizm Beżowej Księgi o sytuacji przed 6 lipca został przerwany eskalacją konfliktu w cieśninie Ormuz, a powrót wzrostów cen ropy może odwrócić trend sprzyjający łagodzeniu inflacji w czerwcu. Trwałe inwestycje w AI podnoszą ceny w tej branży, stanowiąc kolejne ryzyko wzrostu. Przed posiedzeniem FOMC 28-29 lipca kluczowe dla rynku będą losy geopolityki i ceny ropy, a spór między „gołębiami” i „jastrzębiami” w Fed nadal wywołuje nerwowość na rynku.

【Najczęściej zadawane pytania】

O: Williams uważa, że inflacja osiągnęła szczyt i będzie stopniowo spadać, a obecna polityka jest właściwa – nie ma potrzeby spieszyć się z podwyżkami. Wskazuje sześć powodów swojego optymizmu, prezentuje klarowną ścieżkę do celu 2% na 2028 rok. Cook z kolei sądzi, że ryzyko inflacji przewyższa ryzyko rynku pracy; jeśli nie widać dalszego spadku inflacji, jest gotowa działać. Podział ten odzwierciedla konflikt w FOMC – połowa decydentów nie widzi konieczności podwyżek w tym roku, druga przewiduje co najmniej jedną podwyżkę.



O: Waller i Cook to jastrzębie – ostrzegają, że jeśli inflacja utrzyma się wysoko, trzeba szybko podnieść stopy. Waller jednak kładzie większy nacisk na ostrożność – ostrzega przed „popełnianiem błędów z poprzedniej wojny”, czyli przed nadmiernie szybką reakcją tylko dlatego, że poprzednio była ona zbyt opóźniona. Potrzebuje „kilku miesięcy poprawy danych”, by upewnić się co do kierunku inflacji. Cook bezpośrednio mówi, że „jest gotowa podjąć działania”.



O: Wosh celowo unikał wszelkich wskazówek co do przyszłej ścieżki stóp, choć dane CPI za czerwiec były wyraźnie niższe niż oczekiwano. Wyraźnie stwierdził: „zadanie inflacyjne wykonane? Nie zgadzam się”. Ogólnie retoryka była jastrzębia – nie zamierza sygnalizować poluzowania polityki zanim nie zostanie potwierdzony trwały powrót inflacji do celu. Włączył analizę rozwoju AI do ram oceny inflacji – zwracając uwagę na szybki wzrost inwestycji w technologie.



O: Choć CPI po raz pierwszy od sześciu lat spadło m/m, a PPI osiągnęło największy spadek od 14 miesięcy, Cook podkreśla, że „pojedynczy miesiąc nie stanowi trendu”. Waller także mówi, że potrzebuje „kilku miesięcy poprawy danych”. Dane Beżowej Księgi zebrano do 6 lipca – potem konflikt na Bliskim Wschodzie się zaostrzył, a ceny ropy wyraźnie wzrosły, co może odwrócić trend z czerwca.



O: Beżowa Księga wyraźnie wskazuje, że perspektywy cen paliw są źródłem wysokiej niepewności. Czerwcowe złagodzenie inflacji wynikało w dużej mierze ze spadających cen energii, ale po zerwaniu porozumienia między USA a Iranem ceny ropy ponownie szybko wzrosły. Analitycy sądzą, że jeśli konflikt będzie się eskalował, ceny ropy mogą ponownie osiągnąć nawet 100 USD za baryłkę. Williams przyznaje, że wcześniejszy optymizm opierał się częściowo na perspektywie rozwiązania konfliktu, ale teraz sytuacja znów się zaostrzyła.