Обратный отсчёт до «дебюта» Волша на Джексон-Хоул: руководство ФРС остаётся неопределённым, долгосрочные казначейские облигации США сталкиваются с дальнейшим риском распродажи

По данным приложения Zhihu Finance, 28 августа председатель Федеральной резервной системы Кевин Уолш выступит с первой программной речью со времени своего назначения на ежегодном глобальном банкротском симпозиуме в Джексон-Хоуле, штат Вайоминг. Это не просто основное выступление на ежегодном политическом семинаре — Уолл-стрит рассматривает его как ключевое окно для восстановления авторитета Федеральной резервной системы под руководством Уолша.

С момента вступления в должность в мае Уолш придерживается принципа «более тихого ФРС», сознательно избегает заблаговременных прогнозов, сокращает объем политических заявлений и избегает четких формулировок на двух своих пресс-конференциях. Рынок трактует это как признак недостаточной решимости в борьбе с инфляцией, вслед за чем доходность долгосрочных облигаций США взлетела до уровней двадцатилетней давности. Сейчас доходность 30-летних государственных облигаций США достигала максимального уровня с 2007 года в 5,34%, государственный долг США впервые превысил 40 триллионов долларов, а инфляция уже пять лет подряд превышает целевой уровень в 2% — молчание Уолша становится дорогостоящим шумом.

В то время как крупнейшая в мире компания по производству AI-чипов Nvidia готовится обнародовать финансовые результаты в эту среду, с Уолл-стрит раздается тревожный голос: риски Джексон-Хоула значительнее, чем отчетность Nvidia. Руководитель Allspring Global Investments Анн Милетти прямо заявила, что результаты Nvidia — это «единичный якорь прибыли», а выступление председателя ФРС Уолша может одновременно изменить ожидания по ставкам, премию за срок, долларовую ликвидность и ставки дисконтирования глобальных рисковых активов — это «системный якорь ценообразования».

«Философия молчания» Уолша: рынок наказывает неопределенность ростом доходности

Коммуникационная стратегия Уолша после его назначения была охарактеризована бывшим председателем Федерального резервного банка Сент-Луиса Буллардом как «самый заметный разворот ФРС за десятилетия». Он отменил многолетнюю традицию ФРС давать заблаговременные прогнозы, считая, что «это снижает гибкость политики и нарушает рыночные сигналы».

Однако рынок не поверил в такую стратегию. После заседания FOMC в июле Уолш не проанализировал экономическую ситуацию и не дал никаких намеков на траекторию процентной ставки. Инвесторы восприняли это как отсутствие решимости вернуть инфляцию к цели, и доходность длинных облигаций быстро достигла двадцатилетних максимумов. Бывший председатель ФРБ Филадельфии Хакер прямо заявил: «Уолш должен прямо ответить на слона в комнате — проблему инфляции. Он должен сказать что-то большее, чем „мы работаем над этим“. Этого уже недостаточно, рынок будет крайне разочарован».

Буллард предупреждает еще резче: «Репутация ФРС находится под угрозой — рынок начинает считать, что комитету все равно, опустится ли инфляция до 2%». Он особенно отметил, что Уолш до сих пор не выразил готовности добиваться 2% инфляции путем повышения ставок, и это молчание само по себе становится причиной рыночного недоверия.

Главный экономист Goldman Sachs Хазус предупреждает с точки зрения рыночной волатильности: неясная коммуникативная стратегия Уолша будет только усиливать волатильность, связанную с будущими решениями ФРС по ставкам, и такая волатильность не окажет конструктивного влияния на экономику. По расчетам Goldman, повышение прозрачности коммуникации снижает волатильность ставок примерно на 10% в год — но Уолш движется в противоположную сторону.

Стратег по процентным ставкам TD Securities Molly Brooks отмечает, что в Джексон-Хоуле существует явный «асимметричный риск» — если Уолш предоставит слишком мало информации, рынок будет разочарован; даже если он объяснит реакционную функцию, пространство для восходящей динамики ограничено, так как рынок не ожидает достаточной детализации.

Долговой рынок «вышел из-под контроля»: возвращение уровня 5,33% впервые с 2007 года

18 августа доходность 30-летних казначейских облигаций США во время торгов достигла 5,334%, максимального уровня с июня 2007 года — накануне мирового финансового кризиса. Доходность 10-летних облигаций выросла до 4,75%, что является максимумом с января 2025 года. Это не уникальная ситуация для США — доходность 10-летних государственных облигаций Германии выросла до 3,261% (самая высокая с 2011 года), а доходность 10-летних французских государственных облигаций превысила 4%, впервые с 2009 года.

За этой глобальной распродажей облигаций стоят три структурных силы: периодически обостряющийся конфликт между США и Ираном подогревает опасения по поводу инфляции, массовый выпуск корпоративных облигаций AI-компаниями конкурирует с государственными бумагами за инвесторов, а дефицит бюджета США превысил 1,8 триллиона долларов. По данным Казначейства США от 19 августа, за первые 10 месяцев финансового 2026 года совокупный дефицит достиг 1,799 триллиона долларов, что уже превышает итоговый уровень всего 2025 финансового года — при том, что до нового финансового года еще два месяца.

Главный экономист Nationwide Mutual Insurance Company Кэти Бостянчик отмечает, что давление на рынок сохраняется — фискальные риски, инфляция, а также неопределенность действий ФРС. «Основные причины роста долгосрочных ставок по-прежнему сохраняются», — говорит она.

Когда доходность 30-летних облигаций приблизилась к 5,33%, министр финансов Бесент предприняла экстренные меры 19 августа: лимит единовременной поддержки ликвидности в долгосрочных (от 10 до 30 лет) казначейских облигациях был увеличен с 2 до как минимум 4 миллиардов долларов. Однако этот «жаропонижающий укол» продержался меньше суток — 20 августа доходность 30-летних бумаг снова выросла на 5,7 базисных пункта до 5,251%. Объем находящихся в обращении 20- и 30-летних казначейских облигаций составляет порядка 5,5 триллиона долларов, а увеличение лимита всего на 2 миллиарда почти не влияет на десятки триллионов в обороте.

Данные по PCE: «форпост» перед Джексон-Холом

Перед выступлением Уолша 26 августа (в среду) рынок получит любимый ФРС показатель инфляции — индекс цен на личное потребление (PCE) за июль. Экономисты прогнозируют, что общий показатель PCE в июле вырастет на 3,6% год к году, немного снизившись с 3,7% в июне; базовый PCE останется на уровне примерно 3,3% — по-прежнему значительно выше 2-процентной цели ФРС. Согласно исследованию Bloomberg Economics, хотя инфляция показывает признаки замедления, цены на нефть в этом месяце снова растут, продолжающаяся война с Ираном увеличивает издержки на энергоносители.

Если данные PCE окажутся выше ожиданий, это дополнительно укрепит логику повышения ставки в сентябре — по данным CME FedWatch, вероятность повышения ставки в сентябре составляет около 41%, а до конца года — один раз. Если данные окажутся ниже ожиданий, это даст Уолшу больше пространства для «выжидательной» стратегии. Тем не менее, вне зависимости от результата, тот факт, что инфляция уже пять лет превышает целевой уровень, ставит авторитет ФРС под беспрецедентное испытание.

Бывший председатель ФРБ Сент-Луиса Буллард прямо отметил: «Репутация ФРС находится под угрозой — рынок начинает считать, что комитету все равно, опустится ли инфляция до 2%».

Три возможных сценария для Джексон-Хола

Уолш еще не решил, будет ли его выступление посвящено макроэкономическому «большому видению» или же прямо обозначит траекторию политики ФРС с сентября по декабрь. По прогнозу Bloomberg Economics, скорее всего, Уолш выберет второй вариант — «усилить свою реформу сокращения заблаговременных прогнозов», сосредоточив внимание на «интеллектуальной основе» реформ ФРС, а не на предоставлении конкретных политических сигналов.

Стратег по процентным ставкам HSBC Дхираджа Нарула считает, что это дает Уолшу возможность успокоить инвесторов, прояснив собственные взгляды на будущее. «Мы полагаем, что позиция председателя Уолша относительно потенциального инфляционного давления, возможно, уже может дать основания для снижения премии за неопределенность», — отмечает Нарула.

Тем не менее, по прогнозу TD Securities, Уолш «не изменит свой привычный стиль обсуждения экономических перспектив», и рынок будет искать намеки на его реакционную функцию и на то, подтвердит ли он решимость ФРС бороться с инфляцией. Старший экономист Evercore ISI Касираги предупреждает, что простое повторение высоких обязательств по «восстановлению ценовой стабильности», озвученных на пресс-конференциях в июне и июле, «уже может быть недостаточно».

Возможные пути развития трех сценариев

Сценарий 1: неясная траектория (наиболее вероятен). Уолш вновь подтвердает обязательство по ценовой стабильности, но отказывается давать конкретную траекторию — рынок рассматривает три голосующих против на сентябрьском FOMC как «единственный рабочий сигнал». Доходность 30-летних облигаций США может превысить 5,4%, доллар ослабеет, золото продолжит расти.

Сценарий 2: «ястребиный» сигнал. Уолш четко выражает готовность повысить ставку для борьбы с инфляцией, вероятность повышения в сентябре резко возрастает с 32%. Доходность долгосрочных облигаций временно снижается (рынок вновь верит в решимость ФРС), но доллар укрепляется, а рисковые активы под давлением.

Сценарий 3: «голубиный» поворот. Уолш дает понять, что порог для повышения ставки очень высок — рынок делает ставку на отсутствие повышения до конца года. Доходность длинных облигаций падает вследствие эффекта «пут-опциона Уолша», доллар слабеет, рисковые активы восстанавливаются — но это еще больше подрывает доверие к антиифляционной политике ФРС.